电力设备行业研究方法.ppt

中信证券研究部刘磊 杨凡2010.08,电力设备行业研究方法,2,行业特点 子行业扫描估值方法投资策略,目录,3,行业特点 子行业扫描估值方法投资策略,目录,4,子行业众多，产品差异化较大不同用途：发电侧、电网侧、用户侧种类众多：风电机组、核电机组、火 电机组、水电机组、变压器、开关、换流阀、控制保护、变频器.设备单价：百元/台亿元/台,装备制造业 服务于电力工业！,行业特点 产品,5,投资造成的需求是行业分析最关键的要素，行业景气度受政策影响大 电力建设与经济发展息息相关 经济发展 电荒 电源建设 电网建设滞后 投资结构优化,行业特点 需求,投资结构优化,电网：电源向6：4优化,6,投资造成的需求是行业分析最关键的要素，行业景气度受政策影响大电源：扶持清洁能源发展新兴能源产业发展规划,行业特点 需求,电源投资结构,各类电源投资额（亿元）,7,两大电网投资规模（亿元）,国网公司投资结构,投资造成的需求是行业分析最关键的要素，行业景气度受政策影响大 电网：两大电网建设规划智能电网、特高压/直流 总量持平，关注结构调整,行业特点 需求,8,下游用户数量具有较强的议价能力 电源：五大发电集团为主，核电还包括中核总、中广核 电网：仅有两大电网，国网集中招标对电力设备产品价格影响显著 铁路电气：铁路领域仅有铁道部一家，具有绝对控制力,行业特点 价格,国网集中招标变压器价格走势（万元/MVA),9,产能扩张速度不同 轻资产类（光伏电池/风电机组）快，重资产类（核电设备）慢 订单式生产，以销定产，具有一定的成本转嫁能力，关注大宗原材料价格的波动,行业特点 产能与成本,典型220kV变压器成本构成,10,影响需求的重要因素政策与规划 政府：发改委能源局、国资委、财政部、工信部、环保部、水利部 大用户：国网、南网、五大发电集团 行业动态与数据 行业协会：中电联、中国电器工业协会 具有代表性的大用户数据：国网集中招标数据 大宗原材料价格跟踪 铜、铝、钢材、硅钢 上市公司披露信息,研究信息来源,11,行业特点 子行业扫描估值方法投资策略,目录,12,行业概况：为电力产业链提供装备,输变电,新能源发电传统能源发电,节能环保,铁路电气,二次设备,13,子行业及重点公司,14,1.1 新能源发电核电,核岛,常规岛,15,我国核电预期发展目标（万千瓦）,国产化率是核电发展主旋律：二代加国产化进程（上）及三代国产化目标（下）,核电设备市场容量巨大,以2020年核电运行7000万千瓦，在建3000万千瓦的发展目标计算，我国核电设备市场容量约4180亿元。按照国产化率70%的要求粗略估算，本土厂商能分得2926亿元的蛋糕。,1.1 新能源发电核电,16,百万千瓦级压水堆核电站主设备国内厂商情况,1.1 新能源发电核电,17,1.2 新能源发电光伏,并网太阳能系统,硅原料,硅片,电池,组件,装机,18,历年全球光伏新增装机容量,2000-2009年十年间，全球光伏市场增长25倍，年均复合增长率高达43%,1.2 新能源发电光伏,19,09全球光伏行业主要厂商市场份额,我国太阳能电池产量世界第一，但三头（市场、技术、原料）在外,1.2 新能源发电光伏,20,1.3 新能源发电风电,直驱式,双 馈 式,21,全球风电新增装机容量（万千瓦）,中国风电新增装机容量及预测 （万千瓦）,近年我国风电以每年翻番的高速发展，至09年底累计装机容量已达2581万千瓦 根据预期的规划目标，2020年我国风电装机容量将达到1.5亿千瓦,1.3 新能源发电风电,22,09年中国风电新增装机市场份额,09年全球风电新增装机市场份额,华锐、金风、东电稳居国内市场三强，并进入全球10强。国内前六名厂商占据75%的份额，市场集中，整机龙头企业议价能力强。,1.3 新能源发电风电,23,我国风电累计装机与累计并网装机容量（万千瓦）,有助于解决间歇式新能源并网与削峰填谷等问题初步测算，到2020年大规模储能市场需求约1.1亿千瓦，市场容量5500亿元,1.4 新能源并网大规模储能,某电网负荷与风电出力曲线比较,24,主流技术路线包括：锂离子/钠硫/钒电池、抽水蓄能 锂电池在电网项目中抢得先机，其发达的产业链有可能使成本快速下降,1.4 新能源并网大规模储能,电网公司储能试点工程,25,2.1 传统能源发电火电,煤 石油 天然气（化学能）,锅炉,过热蒸汽 （热势能）,汽轮机,发电机,转子转动（机械能）,转子转动（机械能）,连轴器,升压变压器,感应电流（电能）,输电网,用户,热电联产（热水、蒸汽）,26,工况参数向超临界、超超临界过渡 超临界： 蒸汽压力> 22MPa 温度540560 超超临界：蒸汽压力> 35MPa 温度>580 机组容量向60万千瓦、百万千瓦机组过渡 2000-2009年，30万千瓦及以上火电机组占全部火电机组的比重从43%提高到69%，火电机组平均单机容量从5.4万千瓦提高到10.3万千瓦。 市场格局稳固，设备向高端发展的趋势有利于东方电气、上海电气、哈动力三大制造商强者恒强,2.1 传统能源发电火电,都是为了提高热效率！,27,2.2 传统能源发电水电,28,3 输变电设备,29,作为主要输变电设备之一，变压器国网集中招标容量和电网投资紧密相关 高端市场（电压等级高）门槛较高，低端市场（电压等级低）竞争较为激烈 在高端市场，国内龙头已经具备一定实力：政策倾斜+技术与经验的积累,变压器招标与电网投资对应关系,3 输变电设备,* 集中招标和次年投资相对应，后移一年,09年变压器国网集中招标市场份额,750kV,220kV,30,3 输变电设备,31,06-09年国网主设备集中招标市场份额,变压器,组合电器,断路器,隔离开关,3 输变电设备,传统强者：沈西保、三大开关,32,为了保护输变电一次设备正常运转及电网监控调度的各种保护、调节、监测及自动控制设备二次设备具有类似于软件的产品升级换代周期，一般每45年就需更新换代，带来源源不断的市场需求智能电网的建设为二次设备提供了巨大的市场机会，预计未来几年在电网投资总量稳定的情况下，二次设备将以超过20%的年均增速增长二次设备覆盖电力系统各个环节，智能变电站、配电自动化等将是建设重点。,4 二次设备,33,08-09年国网二次设备集中招标市场份额,4 二次设备,许继电气、国电南瑞、国电南自是二次设备龙头,保护类,变电自动化,34,节能：变频器、余热余压利用 环保：除尘脱硫 变频器节能效果显著，大规模推广中，08年高压变频器市场规模达35亿元，潜在市场容量巨大 国产品牌已成主流，低端市场渐成红海,5 节能环保,08年高压变频器市场份额,高压变频器市场容量,35,铁路电气涵盖电气化铁路和城市轨道交通中的电气/智能化设备,5 铁路电气,主要设备,重点上市公司,36,未来五年铁路电气2800亿市场，未来十年轨道电气2500亿市场 铁路电气设备市场较为封闭，竞争相对缓和，企业利润空间具备保障 全面国产化是轨道智能化发展的主旋律，本土企业市场份额将逐渐提高,5 铁路电气,铁路电气设备市场容量（亿元）,轨道电气设备市场容量（亿元）,37,行业特点 子行业扫描估值方法投资策略,目 录,38,估值方法,估值方法综合使用多种方法，相互验证,1 DCF估值理论上对可以产生现金流的资产进行估值的最佳方法，但实际上对现金流预测、资本性支出、贴现率以及永续增长率的估计非常困难，主要作用在于提供讨论基础及估值参考2 P/E估值主要依据短期定价，简单易行，是电力设备行业主要的估值方法。弊端是受主观可比样本及市场情绪影响较大过去来看电力设备行业的P/E估值水平略高于市场平均水平，一方面是因为本行业公司市值较小，另一方面是因为前期增长性较为确定（未来估值水平下降的可能性较大）3 P/B估值主要依据账面价值进行定价，但电力设备行业公司多为轻资产，故不看P/B4 EV/EBITDA波动较小，特别是出现亏损时仍可采用（此时不能用PE法）。,估值方法,39,行业特点 子行业扫描估值方法投资策略,目录,40,低碳能源供应和提高能效是向新经济转型的必由之路 风电增速放缓；光伏保持景气，国内市场启动；核电市场超过4000亿 电网投资趋向“哑铃型” 特高压/直流和配电网将是“十二五”投资重点 电气化高速铁路和城市轨道交通迎来黄金发展期 未来五年铁路电气2800亿市场，未来十年轨道电气2500亿市场,下半年投资策略,41,中信证券电力设备研究团队,刘磊：中信证券研究部电力设备行业首席分析师中国电力科学研究院电力系统及其自动化工学硕士。曾获中央电视台、中国证券报和今日投资评选的2005年 全国“十佳分析师”。2009新财富最佳分析师“电力设备与新能源”行业第一名； 2007新财富最佳分析师“电力设备”行业第三名；2006新财富最佳分析师“电力设备”行业第一名；2005新财富最佳分析师“电力设备”行业第二名。电邮：liulcitics.com电话：010-84588048手机：13911294429,杨凡：中信证券研究部电力设备行业高级分析师清华大学电子科学与技术工学硕士。2009新财富最佳分析师“电力设备与新能源”行业第一名；电邮：yangfcitics.com电话：010-84588764手机：13811688699,42,致谢！,