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1、巴菲特投资案例(巴菲特投资案例(25):中美能源):中美能源 1999巴菲特为什么投资受管制的资本密集型公司?1999 年 10 月 24 日,巴菲特和沃尔特.斯科特、大卫.索科尔等人签约一起收购 中美能源控股公司(简称中美能源),伯克希尔投资 12.4 亿美元购买普通股和 无利息可转换优先股,获得 9.7%的投票权和 76%的公司权益。其余股权由沃 尔特.斯科特(Walter Scott),和两位经理人大卫.索科尔(Dave Sokol)与格 雷格.亚伯(Greg Abel)分别持有。斯科特作为董事,控制 86%的投票权,索 科尔为公司 CEO。如此安排的原因是,美国公用事业控股公司法禁止伯
2、克希尔取得公用事业公司 超过 10%的控股权。该笔交易在 2000 年 3 月 14 日完成,中美能源继续作为 独立公司运营。2000 年,巴菲特的购买价为每股 35.05 美元,买入 3546.4 万股,总价 12.4 亿 美元。2000 年中美能源的每股收益约为 2.59 美元,买入价格对应的市盈率为 13.5 倍,每股净资产约 34 元,市净率约 1 倍,净资产收益率(ROE)约为 8%。 另外,伯克希尔投资 4.55 亿美元购买中美能源的不可转换信托优先证券,年利 率为 11%。开始时,巴菲特开出的购买价为每股 35 美元,并坚持“一口价”,但投资银行家 们软磨硬泡,希望巴菲特提高收购
3、价格,巴菲特最后“妥协”了,每股收购价提 高了“惊人”的 0.05 美元。1971 年,中美能源控股的前身 CalEnergy 公司作为北美地热能源发展商而成 立,在 80 年代,CalEnergy 在美国主要开发地热能源。1992 年,新的管理层 修改了发展战略,把业务拓展至其它能源和全球市场。1996 年,CalEnergy 收购英国大型天然气和电力零售服务公司 Northern Powergrid。1998 年,CalEnergy 收购了美国地区能源提供商中美能源公司。 1999 年 3 月,CalEnergy 被改组为中美能源控股公司。2000 年,伯克希尔收购中美能源控股公司之后,使
4、得中美能源的实力进一步增 强,在全球能源市场上具有领先地位。中美能源提供从能源开采、运输、销售 的一体化服务,在美国和英国为 180 万用户提供电力服务,为 110 万用户提供 天然气服务,拥有 10000 兆瓦的发电设施,另外拥有全美第二大房屋中介公司。2001 年,中美能源收购了拥有 210 万用户的英国约克夏电力,在英国拥有 360 万的用户,在全英国排名第二位。2002 年,伯克希尔又以购买股份和次顺位公司债的形式,提供资金帮助中美能 源收购了两个天然气管道公司,运输能力占全美的约 8%。伯克希尔以每股 60美元购买了 670 万股股份,共 4.02 亿美元,另外购买了 12.73 亿
5、美元的次顺 位公司债,年利率为 11%,加上 2000 年购买的 4.55 亿次顺位公司债,共持有 这种高息债券 17.28 亿美元。这次增持后,伯克希尔持有中美能源 83.4%的股 权,把公司期权算入后持股比例为 80.5%,2002 年,中美能源的每股净利润为 7.2 元,每股净资产为 43.6 元,净资产收 益率(ROE)为 16.6%,60 美元增持价格对应的市盈率为 8 倍,市净率为 1.3 倍。此次收购使得中美能源的每股净利润由 2001 年的 3.1 美元提高至 2002 年 的 7.5 美元,净资产收益率和净利润都有显著增长。2004 年,中美能源终止了锌矿开发项目,造成一次性
6、损失了 5.79 亿美元,当 年净利润下降 60%。2005 年,中美能源签约收购一家为西部 6 个州提供电力服务的公司 PacifiCorp,伯克希尔将为此购买 34 亿美元的中美能源普通股,中美能源用这 笔资金加上 17 亿美元的贷款来完成收购交易,交易于 2006 年完成。2005 年 8 月 8 日公用事业控股公司法案(PUHCA)被废止,使伯克希尔在 2006 年 1 月 9 日将其持有的中美能源优先股转换为拥有投票权的普通股。2006 年 3 月,中美能源买下 PacifiCorp 时,伯克希尔以每股 145 美元,买下 2326.8793 万股中美能源的股票,出资额为 33.74
7、 亿美元。当年,中美能源的 每股盈利为 12.3 美元,每股净资产约为 103 美元,145 美元的增持价格对应的 市盈率约为 12 倍,市净率约为 1.4 倍。此次收购完成后,中美能源的净利润大幅增长,2006 年的净利润比上一年增长 了 62%,每股净利润从 12.3 美元增长至 15.8 美元。自伯克希尔收购中美能源后,中美能源从来没有进行过分红,把所有利润都进 行了再投资和收购,巴菲特喜欢这种滚动投资以在未来收获大量利润的方式。对于这种受政府管制的公用事业,监管部门在审查收购者时会严格检查以往的 信用记录,巴菲特为中美能源投入巨资的做法让监管部门感到放心,这也是伯 克希尔能够顺利收购
8、PacifiCorp 的原因。中美能源大力发展风能和太阳能等新能源,并于 2008 年 9 月投资中国的比亚 迪汽车公司,购买了 2.25 亿股新 H 股,占 9.89%的股权,每股 8 港元,总投 资额 18 亿港元。中美能源的负债率较高,例如 2009 年其有息负债达到约 200 亿美元,远超过 净资产,但巴菲特认为中美能源具有抗周期的盈利特性,并且有多元化的盈利 来源能够规避由于某个监管部门的措施造成致命冲击。另外,伯克希尔并不为 中美能源的负债做担保,万一存在风险也和伯克希尔进行了有效隔离。中美能源的每股净利润从 2000 年的 2.6 元增长至 2012 年的 20 美元,增长了 6
9、70%,年均复合增长率为 18%,2000 年买入时的 13.5 倍市盈率到 2012 年时 变成了 1.7 倍。中美能源的平均净资产收益率约为 10%,净利润的高速增长主 要依靠收购和利润全额再投资。有了并购和运营中美能源的经验后,巴菲特于 2009 年又斥巨资收购另一个受 政府管制的资金密集型公用事业公司伯灵顿北方铁路公司(BNSF)。由 于伯克希尔的规模庞大,能够用于投资的资金越来越多,之前那种轻资产盈利 能力强的中小公司已经难以满足胃口,此类有着合理回报、垄断经营、盈利稳 定的大型公用事业逐步走入巴菲特的怀抱,为伯克希尔的增长增添动力。未完。巴菲特投资案例集拟年底出版附巴菲特投资案例集序言:http:/ $伯克希尔-哈撒韦(BRK.B)$ $比亚迪(SZ002594) $ $长江电力(SH600900)$ $广汇能源(SH600256)$ $中国燃气(00384)$ $中油燃气 (00603)$ $华润燃气(01193)$ $中裕燃气(03633)$ $重庆燃气(PRE280)$ $天伦燃 气(01600)$ $中石油(PTR)$ $中石化(SNP)$ $大秦铁路(SH601006)$ $广深铁路股 份(00525)$
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