历次“大调整”始末.docx
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1、历次大调整”始末经济复苏中的流动性收紧几乎一定会发生,由此会带来股票市场的调整,这个避无可避。本文研究了过去三次经济复苏 上行周期中(即20062007年、20092010年、20162017年),股市调整的前因后果,以及调整后市场的结构性表现 情况。大体上有如下几个结论:第一,复苏中因流动性因素导致的下跌都和是“调整”,复苏没有完成时出现“牛熊转换”可能性小,过去三次复苏牛市 的牛熊转换”(2008年、2011年、2018年),都是出现在复苏结束盈利下行周期中。第二,经济复苏中的股市和利率一般是同向上升的,并不是想象中的利率上行对股市利空。这主要因为利率上行是一个 结果,说明经济和企业盈利好
2、。20062007年、20092010年、20162017年,这三次经济复苏中的股市牛市,利率 都是上行的。第三,从行业板块特征,多数情况卜调整后的行情特征没有延续调整前的特征,且调整中跌幅大的行业调整后并没有更 好的表现,反而更多的情况是调整中抗跌板块后续表现更好。综合来看,在全球经济复苏仍方兴未艾之际,当前市场的下跌更像是“调整”,判断行情已经走完可能还为时尚早。我们 认为可以更加乐观点,在后续4月份年报季度数据陆续公布后,预计市场会有更好的表现。表1 :过去四次经济复苏(上行)中股市调整基本情况概述资料来源:Wind.国信证券经济研究所整理调愁时间上证综指 调整幅度 -17%纺织服装倜警
3、前领涨行业调整结束后行情领涨行亚综合房地产来掘有色金属非银金融-23%钢铁采掘有色金属汽车家用电器电子-25%电子综合电气设备有色金属国防军工农林牧渔-7.2%建筑材料建筑装饰家用电器食品饮料家用电器电子2007年5 30上调印花税第一次复苏中较为明显的“大调整”是2007年大牛市中的5月底。在此之前,股票市场从2005年下半年开始持续.上涨,而在2007年5月前,流动性已经开始收紧。2007年1月15日央 行上调存款准备金率,2月16央行再度上调存款准备金率,3月18日央行加息上调存贷款基准利率,4月5日央行继 续上调存款准备金率,4月29日再度上调存款准备金率,5月19日央行年内第二次加息
4、。2007年从年初到5月底,上 证综指指数涨幅高达57%,虽然期间五次提准两次加息并遭遇 “黑色星期二”,却依然没有对股市单边上行趋势有丝 亳撼动。2007年5月30 F1盘前消息、,财政部决定从2007年5月30日起,调整证券股票交易印花税税率,由之前实行的1%调 整为3%。印花税上调引发市场暴跌,卜.证指数当天暴跌282点,跌幅6.5%,这一天的股市行情被称为“530事件 6月4 H,三大证券报早间齐发评论,认为调整印花税并非打压股市,牛市的基本面并不会随着阶段性市场调整而改变,从调整幅度看,2017年调整期间,即2017年4月11日至5月10日,跌幅最大的三个行业分别是国防军工、综合、建
5、 筑材料,期间累计跌幅分别为-24%、-14%、-14%。2017年调整后的行业板块收益率与调整中的跌幅呈现出很强的正相 爱关系,即调整中更抗跌的板块后续表现更好。图12: 2017年4月调整中与调整后行业板块涨跌幅比照图12: 2017年4月调整中与调整后行业板块涨跌幅比照资料来海:Wind、国信证券经济研究所整理227桃4血扇髅燧刈训6今血染患前复苏中大调整的几点经验总结从前述这几次大调整”来总结归纳,大致有这样几条经验规律总结:第一 ,复苏中出现流动性收紧从而导致市场调整,这个避无可避一定会发生但这种下跌都是“调整”,复苏没有完成时 出现“牛熊转换可能性小。过去三次复苏(经济上行),即2
6、0062007年、20092010年、20162017年,复苏过程中的下跌都算是“调整”性质, 真正的“牛熊转换”(2008年、2011年、2018年),都是出现在复苏结束盈利下行周期中。图13 :复苏中的股市牛熊转换出现在经济复苏结束下行周期上证综指(取对数) 工业同比:中国+G7 (%)资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理第二,经济复苏中的交易,股市表现和利率都是同向的,即利率和股指同时上升,并不是想象中的利率上行对股市利空。 这主要因为在经济复苏中,分子波动比分母大,盈利弹性更重要,而利率上行是一个结果,说明经济好。20062007年、20092010年、20162017年,这三次
7、经济复苏中的股市牛市,利率都是上行的。图14 :经济复苏中股市上涨与利率上行同时发生上证综指(取对数)一十年期国债到期收益率渣裨就产科护耕耕护武裨资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理第三从行业板块特征,多数情况下调整后的行情特征没有延续调整前的特征,且调整中跌幅大的行业调整后并没有更 好的表现,反而更多的情况是调整中抗跌板块后续表现更好。文中所有涉及个股标的,仅为公开数据统计汇总,不构成任何盈利预测和投资评级。风险提示:宏观经济不及预期 海外市场大幅波动 历史经验不代表未来。同时,沪深交易所发表声明称,沪市已公告股价异常波动的264只个股6月4日不停牌,深市亦不会出现大面枳停牌。 在蓝筹
8、股恐慌性抛盘的影响下,沪深股市再度暴跌,6月4日当天上证指数下跌8%以上,跌幅甚至超过了 5月30日。 至此,由调整印花税引发的A股风暴使得上证指数在短短的5个交易日里跌幅到达15%。6月4日过后,股市开始了小幅 反弹,随后在6月下旬开始股市再度下跌,直至7月初才企稳回升,随后便开始了下半年的第二轮牛市行情。整个“5-30”期间,以收盘价计算,从5月29日疆跌前高点,到7月5日收盘价低点,上证综指累计下跌16.6%。图1:2007年“5-30”调整前后上证综指走势二、Z00CM OEOOe 6ioCM 80N00Z zoooe 90oocxl gloe 寸。、OOCXJ cooooe 30。、
9、 OOOCM二、Z00CM OEOOe 6ioCM 80N00Z zoooe 90oocxl gloe 寸。、OOCXJ cooooe 30。、 OOOCM上证综指60005500500045004000350030002500资料来源:Wind.国信证券经济研究所整理对于“大调整”,市场最关注的问题除了调整的时间和空间以外,必定是后面行情起来时什么板块会起来。当然,我们知 道,决定后面什么板块会起来的核心驱动力,主要肯定还是后面经济形势的变化。不过这里有两个方面的问题也值得探 讨,一是调整之后结构板块的涨跌幅是否会延续调整之前市场的风格和走势(还是逆转),二是调整结束后的板块涨跌幅 与板块在
10、调整期间的跌幅是否有关,换言之是否会出现“超跌反弹”的情况。这里我们着重讨论下这两个问题。苜先第一先看行情的板块和风格特征在“530”前后是否有变化。2007年“530”前三个月,市场涨幅最领先的三个行 业板块分别是纺织服装、综合、房地产,具体而言,从2007年2月28日到5月29日,这三个板块累计涨幅分别为135%、 130%、123%,期间上证综指和Wind全A指数涨幅分别为56%和80%。而统计“530”调整后的三个月时间里各板块 的涨跌幅,即2007年7月5 H至10月16日的板块涨跌幅,涨幅最大的三个板块分别是采掘、有色金属、非银金融, 涨幅分别为119%、110%、101%。总体上
11、来看2007年5 30调整后,市场结构特征没有延续5 30前的行情,而是出现了一定程度的逆转,有色 金属和采掘这两个行业在“5 30”前后表现都不错,但如果剔除这两个行业,其他26个行业板块在“530”前后的 收益率表现呈现出一定的负相关属性,即“5 30”前表现好的板块在“5 30”后表现较差(参见下列图)。图2: 2007年“5.30”调整前与调整后行业涨跌幅比照120%120%100%80%2。7柏530曲盛瑜刘加3今次景舞前采掘60%40%有色金属非银金融 钢铁银行函一传嫩械通信电q殳融食品饮料上证综指计算机1综合解服装 2007年530调整前3个月涨跌幅20%0%20%40%60%8
12、0%100% 120% 140% 160%资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理其次是考察“5 30”下跌期间板块的涨跌幅与调整之后涨幅的关系。在“5 30”调整期间(2007年5月30日至7月5 0),跌幅较大的行业板块是电子、农林牧渔、轻工制造,期间跌幅分别为-36%、-34%、-30%,这几个行业在调整后 的上涨中并没有领先的表现。总体而言5-30”后板块的涨幅与5-30”期间的调整幅度呈正相关分系,即大跌中 相对抗跌的行业板块,后续表现更好(参见下列图)。图3: 2007年5-30”调整中与调整后行业涨跌幅比照20。7柏530曷心刈前3-口景可静20。7柏530曷心刈前3-口景可静
13、采掘*有色金属非银金融钢铁上证综指交通运输 .国防军工/汽r号肥殳备#津牧渔俑媪贸易一. 医药生物休喇洵器40%纺织遹鲜区合. ;2007年530调整中涨跌幅20%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理2009年8月四万亿行情后第一次大调整2009年在“四万亿”投资计划、“天量信贷”、“十大产业振兴规划”等财政政策和货币政策刺激下,中国股市再度爆发。上证综指从开年至7月末一直持续上涨,仅2月下半月受海外市场影响有所回调,指数在7个月中涨幅高达83%,是名 副其实的单边牛市行情。在市场不断上涨的过程中,过度宽松的货币政策导致的
14、一些问题也开始暴露出来,主要就是房 价出现了明显上涨,以及通货膨胀有快速回升的苗头。2009年7月份开始,政策开始微调收紧。7月初,媒体报道杭州各商业银行已经明确通报关于二套房贷的收紧口径,随 后北京、上海、广州等城市也开始跟进。7月24日,中国证券报报道,“央行已向多家商业银行发行定向央票,估计 发行规模近千亿元,央行要求商业银行于9月中旬缴款。业内人士认为,央票发行对象多为上半年信贷投放较多的商业 银行,其“罚单”性质十清楚显,市场将进一步增强政策微调的预期J 8月5日,央行发布的2009年第二季度货币 政策执行报告中提出,“注重运用市场化手段进行动态微调,把握好适度宽松货币政策的重点、力
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