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1、-、12月金融数据点评:20万亿实体信贷收官,年初投放还冲吗? 4(-)信用周期:顶点再度确认,2021走势或前高后低,关注年初信贷投放节奏.4(二)新增信贷:票据和短端“此消彼长”,企业中长期融资维持偏强6(三)新增社融:表外票据融资并不弱,信托贷款压降规模创近年新高,违约冲击延续7(四)货币增速:基数效应对Ml的支撑逆转,企业部门存款拖累M2增速 8二、利率债市场复盘:资金面边际收敛,活跃券收益率小幅下行10(-)资金面:隔夜资金利率上行,资金面边际收敛10(二)利率债:活跃券收益率小幅下行 11三、信用债市场复盘:信用利差多数走阔,成交活跃度有所上升12(二)利率债:活跃券收益率小幅下行
2、图表23国债收益率曲线变动图表24国开收益率曲线变动今日涨跌(BP)右2021-01-12 2020-11-30今日涨跌(BP)右2021-01-12 2020-11-301个月2个月3个月6个月9个月1年3年5年7年10年30年50年图表26国债期限利差变动图表27国开期限利差变动3.80Y-5Y-5Y-1Y. 1602A中债国债到期收益率:1年 中债国债到期收益率:5年,校?校校百?铲耕耕耕耕耕?耕耕耕耕5.004.504.003.503.002.502.001.501.000.500.00资料来源:Wind.资料来源:Wind.资料来源:Wind.图表25关键期限利率个券收益率资料来源:
3、Wind,债券简称期限剩余期限(年)中介成交笔数收盘收益率收盘涨跌BP债券简称期限剩余期限(年)中介成交笔数收盘收益率收盘涨跌|bp|20附息国债1510.85862.1750-9.2220进出1410.81-17附息国债0111.0()12.3200-5.3416国开1810.90-20附息国债1432.81812.7200-3.0018农发1332.8633.03001.3419附息国债0433.24122.7700-2.0019国开0333.05373.0500-0.2620附息国债1354.78582.9200-0.5218农发1154.83-18附息国债2854.90-18国开145
4、4.7913.29002.3517附息国债2576.81-17农发1576.65-18附息国债2777.8613.1800-18国开0577.08123.43500.5020附息国债06109.35393.19500.1020国开10109.431133.6250-0.5020附息国债16109.8533.1450-20国开15109.775923.5175-1.7720附息国债123029.67953.74000.5020附息国债075049.3673.8050-资料来源.监侬三、信用债市场复盘:信用利差多数走阔,成交活跃度有所上升信用方面,中短票短端收益率下行l-5bp,信用利差普遍走阔l
5、-5bp;城投债信用利 差短端走阔4-5bp,中长端走阔l-4bpo信用债成交活跃度较前一个交易日有所上升,活 跃券成交期限多集中在2到3年。从行业分布看,异常成交集中在建筑装饰、综合等行 业,个券高估值成交数量高于低估值数量。剩余期限在半年以上、成交价格高于估值20BP 以上的个券有4只,其中偏离幅度最大的为19渝兴建投MTN001,高于估值29BP;低 于估值25BP以上的个券共有2只,其中16阳城02低于估值25BP, 19澄港04低于估 值 26BPo图表28中短票据收益率及信用利差日变化资料来源:Wind,品种期限收益率日变化(BP)收益率(%)AAAAA+AAAA-AAAAA+AA
6、AA-1Y-3-3-5-533463Y000034465Y-1-1-1-14457信用利差日变化(BP)信用利差(BP)1Y00-2-249781203253Y555549901353455Y111144102147364图表29城投债收益率及信用利差日变化品种期限收益率日变化(BP)收益率(%)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-3Y0-1-1044465Y-20114447城投10Y-11224457债信用利差日变化(BP)信用利差(BP)3Y544553711033075Y-1122478111734910Y13446498134379资料来源:Wind,图表30异常成交个券(剩
7、余期限大于半年,偏离估值10BP以上)7070成交-中债(BP )5019五和,也产PPNOO130T8联投丫T19渝兴建投MTNOO1T8云南交投MTNOO116合照051O19 禹洲 02, .7119 巨化 MTNOO1T9陕金0220复星 高木斗MTNOO420新川21-1OT9物美09-3020扬力H EZCCPOO118强水务 MTNOO1单建产新能MT“121g蓝星。218亩俏丫2 .T6I汨城0218 淞隹资 P P N OO120环球0420虞资05 19澄港04剩余期限(年) 719中瓢 徒源 MTNOO120上虞停车场债O1工4十堰城投债3中铝集MTNOO519家园O11
8、9号B方隹O1图表31异常成交个券明细(按成交.中债估值降序排列)债券简称剩余期限(年成交中债(BP)中债估值(%)票面利率 (%)债项/主体评级主体简称申万行业企业性质19渝兴建投MTN0011.2729.304.956.00AA/AA重庆市渝兴建 设投资综合地方国有企业20新师014.0723.246.136.20AA+/AA+新疆十二师国 资综合地方国有企业20复星高科 MTN0043.9322.965.435.00AAA/AAA复星集团综合民营企业16合景052.8122.816.815.80AAA/AA合景泰富集团房地产019五矿地产PPN0011.3619.945.186.00AA
9、+/AA+五矿地产0中央国有企业18联投Y10.9216.884.465.44AAA/AAA联投集团综合地方国有企业18石南交投MTN0012.3016.544.365.68AAA/AAA云南省公路开 发投资建筑装饰地方国有企业18邕水务MTN0012.7114.784.165.00AA+/AA+南宁建宁水务公用事业地方国有企业19禹洲023.2814.735.927.50AA+/AA+禹洲鸿图房地产中外合资经营企债券简称剩余期限(年成交中债(BP)中债估值(%)票面利率(%)债项/主体评 级主体简称申万行业企业性质业19陕金022.8512.433.593.90AAA/AAA陕西金融资产 管
10、理股份非银金融地方国有企业20上虞停车场债016.33-10.734.893.89AA+/AA+上虞城建集团建筑装饰地方国有企业20扬州化工CP0010.22-10.934.654.00A-1/AA扬州化工产业 投资建筑装饰地方国有企业20虞资054.75-11.344.764.49AA+/AA+上虞区国有资本投资综合地方国有企业19蓝星021.17-11.374.193.97AAA/AAA蓝星集团化工中央国有企业19建投新能MTN0011.71-11.384.544.43AA+/AA+河北建投公用事业地方国有企业19中煤能源MTN0015.59-11.664.314.19AAA/AAA中煤能
11、源采掘中央国有企业19 巨化 MTN0011.08-11.803.673.99AA+/AA+巨化集团化工地方国有企业18青信Y20.70-12.683.895.39AAA/AAA青岛国信综合地方国有企业20环球044.20-13.364.773.90AAA/AAA中国环球租赁综合中央国有企业14十堰城投债0.66-13.473.916.58AA/AA十堰国有资本 投资综合地方国有企业18中铝集MTN0050.97-13.953.194.10AAA/AAA中铝公司有色金属中央国有企业19家园011.88-13.964.516.34AA/AA新家园农业投 资综合地方国有企业19鄂旅013.21-1
12、4.264.975.05AA+/AA+鄂旅投集团休闲服务地方国有企业18潍坊投资PPN0010.93-15.164.516.00AA+/AA+潍坊市投资集 团综合地方国有企业19物美091.88-20.154.454.50AAA/AAA物美控股建筑材料民营企业16阳城020.76-25.006.506.30AA+/AAA阳光城房地产民营企业19澄港043.84-25.995.416.20AA+/AA+临港新城商业贸易地方国有企业资料来源:Wind.图表32活跃券成交明细债券简称成交笔 数剩余期限 (年)中债估值(%)票面利 率(债项/主体评 主体简称申万行业企业性质20交通银行02262.90
13、3.333.50AAA/AAA交通银行银行中央国有企业否19农业银行永续债0163.674.174.39AAA/AAA农业银行银行中央国有企业否17 华能 MTN00151.563.114.69AAA/AAA华能国际公用事业中央国有企业否19 华润 MTN00551.583.123.62AAA/AAA华润股份综合中央国有企业否20华夏银行52.993.353.54AAA/AAA华夏银行银行地方国有企业否资料来源:Wind,债券简称成交笔数 1剩余期限(年)中债估值(%)票面利$( %1债项/主体评 主体简称申万行业企业性质20兴业银行小微债0552.643.283.45AAA/AAA兴业银行银
14、行地方国有企业否20 汇金 MTN007B54.423.582.71AAA/AAA汇金公司非银金融中央国有企业否20长城0741.843.293.58AAA/AAA非银金融中央国有企也否18华润置地MTN002B42.283.435.23AAA/AAA华润置地房地产中央国有企业否16吉林高速MTN00240.754.533.64AAA/AAA吉林高速集团交通运输地方国有企业是图表目录图表1 12月社融新增规模环比回落,但同比多增4图表2社融增速和M2增速回落,信贷增速维持 4图表3基数效应下,社融和信贷增速大概率呈前高后低走势,关注增速回落边际.5图表4上海全年货币信贷工作会议召开,落实全年信
15、贷工作部署 5图表5 2021开年票据承兑发生规模与去年同期相近 6图表6 2021开年票据贴现发生规模与去年同期相近 6图表7 12月新增信贷小幅高于去年同期水平6图表8以投放节奏来看,12月新增信贷季节性回落 6图表9 12月企业短期信贷(短贷+票据)季节性回落7图表10 12月居民短期贷款弱于去年同期7图表1112月企业中长期信贷维持同比多增态势 7图表1212月居民中长期贷款季节性回落7图表1312月票据市场情绪偏强,表内表外转换8图表1412月信托融资缩减规模创近年最高8图表1512月地方债净融资延续走弱8图表1612月国债发行支持政府债券融资8图表17Ml和M2增速同步回落9图表1
16、8分解M2增速,企业部门存款增速拖累较大 9图表1912月财政集中支出效应并不明显9图表20企业存款季节性回升,维持往年水平10图表21基数效应支撑单位活期存款同比多增10图表22公开市场和资金面状况 10图表23国债收益率曲线变动 11图表24国开收益率曲线变动 11图表25关键期限利率个券收益率11图表26国债期限利差变动11图表27国开期限利差变动11图表28中短票据收益率及信用利差日变化12图表29城投债收益率及信用利差日变化12图表30异常成交个券(剩余期限大于半年,偏离估值10BP以上)13图表31异常成交个券明细(按成交-中债估值降序排列)13图表32活跃券成交明细14周二,上午
17、股市强势上涨,债市承压,下午收益率快速回落,国债期货尾盘拉升, 金融数据公布低于市场预期。央行公开市场开展50亿元7天期逆回购操作,今日10。亿 元逆回购到期,净回收50亿元,资金面边际收敛;国债期货尾盘拉升全线收涨,10年 期主力合约涨0.18%, 5年期主力合约涨0.20%, 2年期主力合约涨0.11%o银行间主要 利率债收益率下行2bp左右,10年期国开活跃券200215收益率下行2.25bp, 10年期国 债活跃券200016收益率下行1.75bpo- 12月金融数据点评:20万亿实体信贷收官,年初投放还冲吗?央行1月12号公布2020年12月金融数据,12月新增人民币贷款1.26万亿
18、,同比 多增1200亿,全年新增信贷19.63万亿,信贷余额增速维持在12.8%;新增社会融资规 模1.72万亿,同比少增3830亿,全年社融规模增量34.86万亿,社融存量增速13.3%, 环比回落0.3个百分点;M2同比增速从11月的10.7%回落至10.1%,环比回落0.5个百 分点。图表1 12月社融新增规模环比回落,但同比多增 图表2社融增速和M2增速回落,信贷增速维持60,000.0060,000.00贷款融资表外融资直接融资存量调整政府债券50,000.0040,000.0030,000.0020,000.0010,000.000.00-10,000.00-20,000.0017
19、.516.515.514.513.512.511.510.59.58.57.5资料来源:Wind,0T0Z0Z 6OZOZ VO6ZOZ TO6ZOZ 0T6I0Z z.0,6I0z 寸0,61。7 IO,6ZOZ 0 T8Toz z.0,8T0N 寸0,8I0z TOOOIOZ OEEOZ ZO,Z.TOZ 寸 OTOZ To,卜一: OZ OIOIOZ z.0,9I0z bogoN To,9Toz OTlnIOZ z.o,lnTOZ 寸 olnTOZ o,lnIOZ资料来源:Wind,(-)信用周期:顶点再度确认,2021走势或前高后低,关注年初信贷投放节奏社融增速继续回落,信用周期大拐点
20、或再次确认,2021年信贷和社融增速前高后低 走势相对确定,更应该关注增速回落节奏,年初需关注融资边际变化。11月金融数据点 评报告信用周期的拐点重要,还是斜率重要?中,我们分析了社融增速的拐点前移 与永煤事件对信用债市场的冲击有关,这一点继续在12月社融数据中有所体现;此外, 地产融资政策继续收紧,信托贷款融资缩减规模创下近年新高;故信用风险事件和房地 产调控政策外生变量加速了信用周期大拐点的出现;2020年信贷投放收官,市场或将关 注点转移至年初的融资边际上来;2021年,从信贷和社融增速走势上来看,基数效应与 其他经济数据类似,也成为决定指标走势的主要因素,前高后低概率相对较高,且已经
21、为市场所预见,更应该关注的是数据走弱的节奏;年初来看基数效应更为明显,因2018 年至2020年,年初均处于相对偏弱的基本面环境中,信贷投放和政府债券发行前倾较为 明显,而2021年年初基本面修复势头偏强,银行年初是否仍会冲信贷?政府债券发行是 否仍有加快节奏的诉求?或将直接决定年初融资边际变化,也将明显影响年初两个月的 社融和信贷增速。图表3基数效应下,社融和信贷增速大概率呈前高后低走势,关注增速回落边际注:月度预测基于往年投放季节规律,或存在错位。对于年初银行冲信贷的意愿而言,融资需求偏强,流动性环境偏松,但结构性政策 调整影响或有所体现。(1)从信贷供给来看,往年信贷投放节奏明显前倾,从
22、银行的动 因上来看主要是出于“早投放、早收益”的思路,因为2018年以来经济下行压力体现相 对明显,后期盈利的悲观预期和逆周期调控政策要求,促使银行年初集中抢占较为优质 的信贷项目,信贷整体投放节奏较快,但很明显在今年偏强的基本面环境和不再诉求逆 周期加力的政策环境下,银行早投放的动机或有所减弱;(2 )从融资需求来看,2020 年下半年随着经济活跃度的提高,融资需求边际持续改善,即使在信用风险明显影响债 券融资的11月和12月,企业中长期新增贷款始终维持偏强态势,故从需求端来看2021 年初可能并不弱;(3 )从流动性环境来看,2020年11月末至今流动性的放松已经持续 一月有余,跨年和跨节
23、前资金面易收紧的时点,反而呈现非常宽松状态。流动性环境的 改善对于信用债融资的修复体现更为明显,或也可能助推信贷投放,维持信用偏稳的边 际;(4 )从结构性政策来看,央行上海总部2021年货币信贷工作会议的相关公告中, 证实全国信贷会议已经召开,仅从央行上海总部相关信息中即可看到,政策在积极落实 房地产集中度等结构性政策要求,房地产调控对于信贷投放的影响或在年初即有所体现; 此外,往年年初机构对于小微贷款等政策性领域的倾斜也较为明显,2021年在前期政策 较足的情况下,似乎年初在小微等结构性领域的信贷投放动力弱于往年。所以,年初融 资需求改善确定性相对较高,但信贷投放既受到流动性改善的助推,又
24、受到结构性政策 的抑制,还存在投放节奏思路转变的影响,年初信贷还冲不冲,存在不确定性。图表4上海全年货币信贷工作会议召开,落实全年信贷工作部署会议具体要求一是保持“稳”字当头,全面落实好稳健的货币政策灵活精准、合理适度的工作要求。2021年上海货币 信贷工作会议二是发挥好各类结构性货币政策工具精准滴灌作用,推动上海地区信贷结构优化调整,持续加大对科技创新、小微企 业和绿色发展等重点领域信贷支持。三是继续深化利率市场化改革,巩固贷款实际利率下降成果。四是继续做好“六稳”、“六保”工作,推动上海金融支持稳保工作的成功经验,转化为长效工作机制,持续提升金 融服务实体经济高质量发展的能力。五是稳妥实施
25、好房地产贷款集中度管理要求,合理控制房地产贷款规模。六是加大调研力度,做好流动性监测。资料来源:央行,从相对高频的票据融资数据观察,2021年开年以来的工作日中,票据承兑发生规模 和票据贴现规模表现并未明显弱于2020年初,故当前来看年初融资或仍维持偏强态势, 后续仍需持续跟踪。另一方面,政府部门融资年初弱于往年或相对确定。地方债新增发行提前批额度至 今未下达,2020年下半年政府债券融资规模较大,部分项目资金用途陆续变更,故往年 年初无债可用和逆周期加力叠加的局面,2021年年初变化很大,财政并未急于快速筹措 资金;国债年初发行规模显著大于往年同期,招标规模偏大,但总体政府债券发行仍弱 于去
26、年。图表5 2021开年票据承兑发生规模与去年同期相近 图表6 2021开年票据贴现发生规模与去年同期相近(二)新增信贷:票据和短端此消彼长,企业中长期融资维持偏强12月新增信贷小幅高于去年同期水平,季节性回落,投放节奏维持常态,全年投放 规模19.6万亿。(1 )从季节规律来看,12月是年末最后一个月,信贷投放规模季节性 回落,本次12月投放1.26万亿,环比少增约1700亿,符合季节性规律;(2)从投放 节奏来看,全年新增规模19.6万亿计算,12月新增占比为6.4%,与往年同期基本持平, 意味着投放节奏维持常态;(3 )从结构来看,12月新增信贷短期部分季节性回落较为 明显,结构优化仍在
27、持续,企业部门中长期信贷同比多增状态维持。图表7 12月新增信贷小幅高于去年同期水平图表8以投放节奏来看,12月新增信贷季节性回落资料来源:Wind,从短期信贷来看,12月企业票据融资和短期贷款此消彼长,居民短期融资需求季节 性回落。从企业部门短期信贷新增规模来看,12月票据融资增加3341亿,同比多增3079亿,短期贷款减少3097亿,同比少增3132亿,两者合计为增加244亿,同比少增53亿。12月票据市场较为活跃,资金价格下行带动票据直贴利率大幅回落,直贴融资成本偏低 叠加短期贷款到期规模较大,部分短期融资需求以票据形式满足,整体短期融资规模与 往年同期相近,结构转为票据融资;从居民部门
28、短期信贷来看,居民短期信贷新增1142 亿,同比少增492亿,天气和疫情或对居民消费需求产生一定扰动。图表9 12月企业短期信贷(短贷+票据)季节性回落资料来源:Wind,从中长期贷款来看企业部门维持较高的同比增幅,居民部门中长期融资环比回落。 从企业部门中长期信贷来看,12月新增5500亿,同比多增1522亿,维持前期增幅,显 示投资需求边际偏强,关注其对制造业投资和经济韧性的指向;从居民部门中长期信贷 来看,12月新增规模4392亿,同比少增492亿。央行和银保监会明确出台规则限制个 人住房贷款集中度,后期部分机构压降压力下,居民中长期贷款或呈现偏弱态势。图表11 12月企业中长期信贷维持
29、同比多增态势I资料来源.W加d.(三)新增社融:表外票据融资并不弱,信托贷款压降规模创近年新高,违约冲击延续社融方面,12月新增社融L72万亿,同比少增3830亿,表外票据缩减规模较大, 信托贷款压降规模较大,违约事件对信用债融资的影响仍在。从表外项看,12月缩减规模较大,但未贴现承兑票据项缩减与信托贷款压降逻辑不 同。12月份委托贷规模缩减559亿,信托贷款规模缩减4601亿,未贴现票据缩减2216 亿,三项缩减规模达到7376亿,但三项缩减逻辑不同。就未贴现银票而言,12月票据 市场表现并不弱,承兑发生规模同比和环比均高于历史水平,因货币政策的超预期带动资金价格的快速下行,票据市场买盘情绪
30、同样高涨,贴现激增使得表外未贴现票据转至 表内,表现为社融未贴现银票科目的大幅缩减,但表内与表外相加所表示的承兑净增规 模明显转正,票据市场边际变化反映的是资金面宽松和融资需求改善,而非融资环境恶 化;就信托贷款而言,银保监会11月开展针对房地产信托的专项排查活动,12月再有 针对融资信托的压降计划,监管政策收紧对信托贷款影响明显,12月缩减规模创近年新 高;委托贷款维持压降边际。图表14 12月信托融资缩减规模创近年最高图表13 12月票据市场情绪偏强,表内表外转换1,000-1,000-2,000-3,000-4,000-5,000-6,000资料来源:Wind,新增委托贷款:当月值新增信
31、托贷款:当月值地1mHiI图表15 12月地方债净融资延续走弱资料来源:Wind,资料来源:Wind,从企业债券融资来看,12月企业债券融资净新增在442亿,同比少增2183亿,大 幅低于往年同期水平,与2017年同期水平相似,仍受违约事件冲击影响,但2021年1 月融资环境已经有所修复。从政府债券融资来看,12月国债发行持续,补充资本金专项债发行,政府债券新增 在7156亿。12月政府债券融资新增7156亿,同比多增3418亿,其中国债托管净新增 6051亿,地方债托管净新增1184亿。止匕外,年末贷款核销规模或季节性上行。图表16 12月国债发行支持政府债券融资16,000。国债新增地方债
32、新增14,000.012,000.010,000.08,000.06,000.04,000.02-: II 上 h J-2,000.0-4,000.0(四)货币增速:基数效应对Ml的支撑逆转,企业部门存款拖累M2增速货币增速方面M2同比增长10.1%,增速小幅回落0.6个百分点;Ml同比增长8.6%, 增速分别比11月末大幅回落L4个百分点,狭义货币增速回落幅度较大。就M2而言,企业部门拖累明显。以构成分解,12月居民存款对M2同比贡献度变化不大,企业部门和居民部门存款增速对M2增速的支撑弱化,其中企业部门存款是拖 累M2增速的主要原因,或与年末新增信贷扩张增速减缓有关。图表18分解M2增速,
33、企业部门存款增速拖累较大图表17 Ml和M2增速同步回洛M2:同比 Ml:同比:6O,OZOZ OOZOZ 3OOZOZ mo.ozoz no.ozoz JT6I0N g1,6I0z ao,6LOZ G96IOZ saoz UO4OZ IITooLoe - 60OOI0Z :z.0,8I0z IlnoooIoe zmoooIOZ :I0,8I0z :IT20N grxIOZ nonioz InONIOZ ORION :I,9I0z GOGIOZ 9I0z SGIOZ 8,9ioz ko,9ioz 三1nTON saoz KO4OZ 1n01nTON Y040Z 二。,SIOZ30.0025.0
34、020.0015.0010.005.000.00资料来源:Wind,资料来源:Wind.注:加权同比为分项同比称权数(去年同期分项占比),即为分 项同比变化对例2变化的贡献。12月财政存款的超支效应并不明显。12月财政存款减少9540亿,同比少减1246亿, 与10月财政存款超收和11月份的偏平相比,12月也并未集中多支,四季度总体支出规 模小于往年。就Ml而言,基数因素反转拖累Ml增速。12月单位活期存款新增4261亿,同比少 增6026亿,由于2019年年末宽松力度较大,单位活期存款回升速度较快,对应2020年 基数较高,拖累Ml同比增速。图表21基数效应支撑单位活期存款同比多增二、利率债
35、市场复盘:资金面边际收敛,活跃券收益率小幅下行(-)资金面:隔夜资金利率上行,资金面边际收敛图表22公开市场和资金面状况指标名称名称发行量 亿元到期量亿元发行利利率变净投放指标名称卜诃全市场E0中小行非银1率动BP亿元逆回购7D502.200.008:4542384446公开市场逆回购7D1002.200.00-50资金情 绪10:154743485114:304238444616:0042384346指标名称加权平均 利涨跌BP率指标名称加权平均 利涨跌BP率shibor-DR开盘收开盘涨 益率跌BP指标名称加权平均 利率涨跌BPGC-DRSHIBORO/N1.333011.70DR0011.332512.080.052.10000.00GC0011.7780-0.8044.55SHIBOR1W1.9850-16.30DR0071.8552-8.4212.982.20000.0()GC0072.076010.2022.08SHIBOR2W1.923010.20DR0I41.89877.212.431.900030.00GC0142.22708.8032.83DR0211.95559.13-2.000010.00豺咏漱1”眇他.4320-1.50DRIM2.1717-0.3226.032.2000-10.00GC0282.37802.6020.63
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