快手研究报告:私域流量社区具有网络效应_中小创的价值或被低估.docx
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1、快手研究报告:私域流量社区具有网络效应_中小创的价值或被低估1 社交短视频龙头,受益于强势私域流量旗帜鲜明的社区属性,以及基于社区形成的私域流量池是快手核 心的竞争优势。互联网已进入存量用户时代,争夺用户使用时长 已成为互联网公司竞争重点,因此我们认为只有真正理解用户垂 直化、精细化需求的互联网公司,才能获得较高竞争壁垒和竞争 优势。短视频未来市场竞争格局将分占用户不同需求,并非如同 长视频一样同质化竞争。长视频平台供给的内容属于 OGC,为了 争夺用户,长视频必须持续投入优质内容生产,才可持续争夺用 户流量;短视频平台供给的内容属于 UGC、PGC,具有网络效应。 用户创造的内容越多,平台价
2、值越大,吸引的用户越多,使用的 时长越长。我们认为主流短视频平台抖音、快手、视频号着力点 不同:(1)抖音高举高打,手握算法优势,头部、优质 内容,其用户需求为消费高质量优质内容;(2)快手公平普惠, 向中腰部用户倾斜优质流量,核心优势为下沉群体集聚发声的社 区,其用户需求为“老铁们”的社交互动;(3)视频号背靠朋友 圈,其用户需求为熟人间的社交分享。因此我们认为快手核心的优势是其旗帜鲜明的社区属性,以及对 应的庞大私域流量池,未来快手立足私域拓展公域,不断构筑护 城河。我们认为快手基于公平普惠理念沉淀下来的用户相比抖音 用户更具社交粘性,私域流量变现价值较高。快手在私域流量基 础上进一步开发
3、公域流量及其变现,“私域+公域”兼顾有望不断 构筑快手竞争优势并提高快手变现能力。1、私域流量池不断扩充,适合直播打赏、内容电商变现。快手向 中腰部用户倾斜优质流量,不断吸引普通人加入快手并以此为其 兼职/专职的土壤,即快手用户既是创作者也是消费者。根据短 视频平台促进就业与创造社会价值研究报告,2021 年快手共带动 就业机会总量3463万个,其中直接带动的就业机会共2000万个, 快手生态带动的就业机会 1463 万个(包括电商生态带动的就业机 会 923 万个、内容生态带动的就业机会 540 万个)。2、公域流量不断开发,适合广告变现。快手围绕公域积极布局, 包括引入品牌、明星、公会入驻
4、,不断加大影视、音乐、动漫等 泛娱乐内容布局。同时快手加大广告商业化进程,广告加载率具 有较大提升空间,短期内广告业务高增长预计主要源自加载率提 升。1.1 由应用型工具成长为社交短视频巨头由工具性产品发展为短视频社交,从商业化加速走向国际化,快 手历经多个重要时期并不断突破获得成功。(1)从工具到内容(2011-2012):2011 年,快手推出原创产品 “GIF 快手”,定位于将短视频和照片转成 GIF 动图的工具,帮助 普通用户用手机拍摄视频,并将其转化为GIF动图,用于表达自己 的情感和小乐趣;2012 年,快手开始向短视频内容倾斜,为用户 提供在移动设备上制作、上传及观看视频的功能,
5、成为中国短视 频行业的先驱。(2)从内容到区(2013-2016):2013 年,快手开始在工具中增 加内容分享功能,由一款工具型产品升级为社交平台软件,更具 互动性的短视频内容社区初步形成。快手并未选择自制内容,创 立之初即定位为让“普通人记录和分享生活”,相较于其他以秀场 或者明星为主打的视频内容平台,快手产品定位更为多元且接地 气,来自各行各业的普通人分享日常生活,共同组成更为真实且 多维的内容生态。正因为快手填补了普通人社区社交的空白,在 未作任何推广的前提下,2016 年年底快手用户量达到 4 亿,日活 超过 4000 万人,成为最大的短视频社交平台。(3)多元化商业变现:直播打赏变
6、现(2016 起):主打普通人短视频社交社区的背景 下,众多“普通人”积累起私域流量池,而私域流量天然适 合直播打赏变现。2016 年,快手推出直播功能作为平台的自 然延伸。2017 年 Q4,在虚拟打赏收入端快手主站成为全球最 大的单一直播平台。电商变现(2018 起):不同于淘宝、京东、拼多多等公域流量 电商变现,私域流量电商变现属于新型商业变现模式,手握 私域流量优势的快手在电商变现上持续探索、布局。2018 年 1 月,快手主站平均日活突破 1 亿人,并同时发展电商变现业 务,2019 年,快手以商品交易总额(GMV)已成为世界第二 大直播电商平台。根据 2020 年财报,快手 201
7、9、2020 年 GMV 分别为 596.4 亿元、3811.7 亿元。广告变现(2019 起):快手多元化商业变现模式,探索公域流 量经典的广告变现模式,而公域流量变现效率及效果与用户 量成正比。因此 2019 年 6 月,创始人宿华、程一笑在全员内 部信明确提出在 2020 年春节之前,达到 3 亿的 DAU。2019 年 8 月,公司正式推出快手极速版,至 2020 年 8 月,平均日 活迅速突破 1 亿人。根据公司财报,2021 年 9 月,快手应用(包括快手主站、快手极速版及快手概念版移动应用)平均 日活达到 3.03 亿人。我们认为快手加速开拓公域流量变现模 式,用于拉新的品牌营销
8、支出大幅增长,对应结果包括:(1) 广告收入同比增速大幅增加;(2)营销费用居高不下。2021 年年中快手组织调整,开始提质增效,预计未来品牌营销支 出有望大幅下降。(4)出海破圈(2021 起):海外短视频尚属于蓝海市场,快手具 备破圈实力。根据公司财报,2021 年 Q1,快手积极拓展海外市场, 并在 Kwai、SnackVideo 等不同海外产品上取得积极成绩,重点目 标市场主要为南美洲及东南亚。2021 年 4 月海外市场月活用户超 过 1 亿,并逐步在海外市场试水虚拟礼物打赏即广告的变现模式。1.2 公司控制权集中,21 年大幅调整组织架构公司同股不同权,宿华、程一笑系公司实际控制人
9、且拥有绝对控 制权。公司采用同股不同权架构,股本分为 A 类和 B 类,A 类股每 股代表 10 票投票权,B 类股每股代表 1 票投票权,创始人宿华与 程一笑分别持有 A 类股 4.27 亿股、3.39 亿股;分别持有 B 类股 5471万股、4377万股;分别占公司总股本的 11.6%、9.2%;对应 投票权分别为 38.81%、30.8%。其余主要 B 类股持股股东包括腾 讯控股、5Y Capital、DCM、DST,分别占公司总股本的 17.5%、 13.5%、7.5%、5.2%;对应投票权分别为 6.5%、5.0%、2.8%、 1.9%。组织架构调整,由职能架构转变为事业部制架构,同
10、时管理层由 “双核”转变为“单核”。根据 36 氪,2021 年 9 月 28 日,快手内部公布多项重大组织架构调整方案:将主站产品运营、电商、商 业化等在内的多个核心业务单元进行了业务闭环,包括研发、数 据分析、PMO 业务等与业务强相关的中台职能部门,将对应拆分 至各业务事业部,提升业务组织运作的高效性和流畅性提供组织 支撑。根据新浪财经,快手成立主站产运线(产品+运营),负责 人为快手经营管理委员会委员、高级副总裁、原产品负责人王剑 伟。同时配合主站产运线成立,同步设立电商事业部、商业化事 业部、游戏事业部、国际化事业部四大事业部门。根据雷帝网, 2021 年 10 月 29 日,董事会
11、已同意公司联合创始人宿华辞去首席 执行官一职,并已批准联合创始人程一笑担任该职务,宿华继续 担任董事长、执行董事、薪酬委员会委员,负责制定公司长期战 略。程一笑作为首席执行官负责公司日常运营及业务发展,并向 董事长宿华汇报。(1)电商事业部:仍由笑古负责,向创始人程一笑汇报。电商事 业部架构基本沿用原先的职能体系,比较大的变化是将支付体系 加入到电商事业部中,即分成电商商业化与电商支付两大体系。(2)商业化事业部:由原商业化业务负责人马宏斌负责,向创始 人宿华汇报。(3)游戏事业部:由徐杰负责,向创始人程一笑汇报。根据竞核, 游戏事业部业务涵盖自研、联运、代发行及游戏投资(主体为慕 远科技),
12、根据战略规划,快手将在北京、上海、杭州、深圳、广 州(筹)、成都(筹)六城分别开设工作室。(4)国际化事业部:根据 36 氪,2022 年 3 月 17 日,快手召开国 际化事业部全员会,宣布进一步调整国际化事业部组织架构,原 快手国际化事业部负责人仇广宇将在近期离职。本次全员会上宣 布单独成立国际化商业化部门,其中部门负责人为原 Facebook 华 人工程高管、快手海外技术负责人王美宏兼任,直接向 CTO 陈定 佳汇报;商业化(广告)负责人为原 Google 跨境广告负责人郑燕 翔(2021 年 9 月加入快手);商业化(电商和直播)负责人为周驰, 2021 年 5 月开始主导快手在海外的
13、电商和直播业务)。原先国际化 事业部产运线(负责人为徐智威)直接向创始人、CEO 程一笑汇 报。1.3 财务分析:费用端下降是扭亏为盈关键营收增速趋缓,但仍处于较高水平。营收增速在高基数上高增长, 主要系公司广告变现卓有成效。2017-2021年公司营业收入由83.4 亿增长至 810.8 亿元,年复合增速为 76.58%;其中 2021 年同增 37.9%。分季度看,除 2021 年 Q1 外,2019Q4-2021Q4 每季度均 环比增长,表明快手正处于高速发展期。分业务结构并结合公司发展历程及战略布局看,现阶段快手直播 打赏属于稳定现金牛业务,广告处于量价齐升的黄金增长阶段, 电商(其他
14、服务中电商收入为主)目前基数较低,但未来增长潜力及空间较大。(1)直播打赏:按照我们下文直播打赏变现分析,我们将快手直 播变现分为三个阶段:私域流量为主的阶段(2016-2019 年)、偏 公域的阶段(2019-2021 年 Q3)、“私域+公域”兼顾的阶段(2021 年 Q3 至今)。按照我们对直播业务的拆解,受益于快手社区属性的 私域流量,快手直播打赏更偏向“老铁们众筹式”打赏,因此更 适合私域流量变现,从收入增速可看出 2017-2019 年快手直播打赏 收入规模高速增长(年复合增速 98.9%)。根据元气资本,2019 年 重庆会议以后,快手直播开始偏公域流量打法,表现为引入公会、 头
15、部主播、明星、大幅提高虚拟礼物价格等,最终导致月均 ARPPU 值和付费率双降(大 V 打赏模式有悖于众筹式打赏模式),2020 年 同比增速仅 5.6%,仍保持增长主要系快手月活增长较快。2021 年 Q3 快手重新调整组织架构,坚守产品初心的程一笑任 CEO,我们预 计公司在战略上会向私域流量倾斜。按照我们下文对直播打赏的 模型拆解,若公司保持 ARPPU 值低且稳定,利用私域流量优势提高 付费率,直播打赏收入增速有望提高。(2)广告:快手 2019 年重庆会议后,加速公域化开发及公域流量 变现。广告变现是最有效的公域流量变现模式,因此在快手加大 公域化开发力度后,广告收入大幅增长,201
16、9-2021 年广告收入同 比增速分别为 344.3%、194.5%、95.2%。2021 年,广告收入超过直 播打赏收入成为营收占比最高的业务(占比 52.6%)。我们认为快 手广告业务仍处于量价齐升的黄金阶段,需求端持续旺盛价格提 高,供给端广告加载率提高及用户使用时长增长仍有空间。在供 给端(广告库存)饱和之前,我们预计广告收入仍将保持高速增 长。(3)内容电商:快手内容电商更偏私域流量变现,目前处于“开 疆拓展”阶段,分佣比例较低。假设其他收入均为电商收入, 2019-2021 年分佣比例分别为 0.44%、0.97%、1.09%。我们认为广 告收入中二类电商广告也应归因于内容电商,按
17、照我们下文拆解, 若加上二类电商广告,2019-2021 年对应真实货币化率分别为 3.55%、2.69%、3.1%。目前快手电商收入规模及占比较低,主要 重点仍为做大 GMV 总规模。未来快手电商逐步提高分佣比例,有望 大幅提高电商收入。公司毛利率水平持续改善,主要系较高毛利率的广告业务占比持 续提升。从成本端看,根据公司主营成本结构,与直播相关的主 播的收入分成及相关税项是公司主要成本,因直播收入规模增速 较低,预计成本影响权重逐渐降低;另一个与收入相关的成本项 为支付渠道手续费及其他销售成本,占比较低且未有明显增速提 高的迹象;其余成本项包括宽带费用及服务器托管成本、物业及 设备及使用权
18、资产折旧以及无形资产摊销、雇员福利开支相对刚 性。因此我们预计公司毛利率将持续提高。从收入端看,媒体广 告业务毛利率较高,高毛利率的广告业务收入占比持续提高将明 显改善公司毛利润结构。为实现 3 亿 DAU 目标,快手加大公域化开发力度,自 2020 年起 大幅投入营销推广费用,其中 2020 年 Q1 销售费用率大增主要系 快手成为春节联欢晚会独家互动合作伙伴所致;2021 年前三个季 度销售费用率保持高位主要系快手上市后为实现日活、月活快速 增长以及海外营销推广所致;2021 年 Q4 销售费用率明显降低至 40%,主要系公司调整组织架构,提质降本所致。2021 年 Q3 快 手大幅调整组
19、织架构,并开始提质增效,我们预计未来快手营销 推广投入有望大幅下降。为评估营销推广费用下降的规模,我们 将 2017-2019 年三年的销售费用率作为较低营销投入的年份,并 将三年平均值作为正常的销售费用率,即 2017-2019 年三年平均 销售费用率为 20.84%,对应测算出 2020 年 Q1-2021 年 Q4 每季 度与正常年份的销售费用率差值,并对应测算出销售费用差值。 我们运用敏感性分析去评估销售费用差中多少来自营销费用支出, 我们认为 90%的比例属于中性预估。对应 2021 年 Q1-Q4 单季度 营销推广费用 73 亿元、65.5 亿元、60.7 亿元、46.3 亿元。公
20、司 2020 年及 2021 年净利润大幅亏损,主要系受上市后可转换 可赎回优先股公允价值变动影响,若剔除该影响,2020 年、2021 年经调整净利润分别为-79.5 亿元、-188.5 亿元亿元。分季度看, 2020 年 Q1 及 2021 年 Q1-Q4 四个季度经调整净利润亏损大幅超 过其他季度。如上文分析,我们认为主要受快手大幅提高营销推 广费用所致。为评估营销推广费用对公司实际净利润的影响,我们将上文对营 销推广费用的估计加回,假设公司未大幅进行营销推广,对应敏 感性分析如下。我们认为营销推广费用的中性估计比例为 90%, 则 2021 年 Q1、Q2、Q3、Q4 四个季度加回估计
21、的营销费用后的 经调整净利润分别为 23.84 亿元、17.83 亿元、12.50 亿元、2.8 亿 元,对应 2021 年净利润为 56.97 亿元。我们认为公司 2021 年 Q3 大幅调整组织架构,并提出提质增效,2022 年有望成为利润转正 拐点(经调整净利润)。2 社区优势体现在:流量普惠吸引中小创,中小 创留存消费用户,不断循环构筑壁垒随着我国互联网 4G 时代的不断深耕拓展,目前我国互联网整体市 场已经相对成熟,根据中国互联网络发展状况统计报告数据, 截至 2021 年 12 月,我国网民总体规模达 10.32 亿(yoy+4.34%)。 从使用场景看,网络视频是第二大使用场景,
22、用户数规模及使用 率位列第二,仅次于即时通信。根据2021 年短视频用户价值研 究报告数据显示,2021 年我国短视频用户渗透率已达 90.4% ,我们认为互联网巨头间的竞争焦点已从用户获新转向用户留存, 以用户为导向、深耕需求端的公司更具竞争优势,私域流量争夺+ 公域流量竞争将成为互联网新形态下的主线。2.1 快手是社区平台,抖音是内容平台,不应直接对标为 同质化产品我们认为快手、抖音在底层产品逻辑上存在差异,不应直接对标 为同质化产品。我们更愿意说:用户在“玩”快手,在“刷”抖 音。因为快手核心的优势是社区属性,强在私域流量(用户为核 心),而抖音核心的优势是内容属性,强在公域流量(算法为
23、核 心)。两者差异的底层逻辑取决于快手、抖音流量分发机制不同。 从快手、抖音宣传标语上即可感知到快手、抖音的这种底层差异。 快手历年 Slogan 包括 “看见每一种生活”、“拥抱每一种生活”、 “记录生活、记录你”等,均体现出快手为普罗大众设计的产品 理念,为普通人提供一个记录真实生活的平台。抖音历年 Slogan 包括“让崇拜从这里开始”、“记录美好生活”,“崇拜”、“美好” 均体现出高举高打下对高品质及潮流的追求,主打优质头部内容。快手为普通人分配更多的流量权重。根据紫金财经,快手副总裁 岳富涛称快手分配给用户自主掌握的私域流量占比超过 30%,70% 以上的流量分配给长尾用户,因此相比
24、其他平台高举高打的帅哥 靓女等精致内容,快手平台普通人展现自己的日常生活更多。 2020 年快手九周年发布的宣传片看见, “奥利给”大叔代表 了各行各业的众生相,游离在精英群体之外的小人物,通过快手 结交到天南海北的老铁,找到属于自己的圈层。快手降低了创作门槛,在下沉市场形成独特的壁垒。抖音用户多 聚焦于一、二线城市,用户对内容更为挑剔,使得平台对内容把 控更为严格,两者相互作用下,抖音平台创作要求更高,普通作 者难以企及。而快手用户更多来自于下沉市场,对内容挑剔度低。 快手算法亦将更多流量倾向于普通人,让普通创作者有更多机会 发声,有助于视频内容多样化,容易让观众产生共鸣,形成下沉 市场用户
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