食品饮料行业：详解良品铺子招股说明书一文读懂良品铺子-国泰君安-20200115.pdf

一文读懂良品铺子 2020年1月15日 详解良品铺子招股说明书 行业专题研究 姓名：訾猛（分析师） 邮箱：zimeng 电话：021-38676442 证书编号：S0880513120002 姓名：陈彦辛（分析师） 邮箱：chenyanxin 电话：021-38676430 证书编号：S0880517070001 张睿（研究助理） 邮箱zhangrui020842 电话：021-38031656 S0880118080091 诚信 责任 亲和 专业 创新2请参阅附注免责声明 良品铺子本次发行情况 股票种类人民币普通股（A股） 每股面值人民币1.00元 发行股数4100万股（本次公开发行股票的数量不超过4,100.00万股，不低于本次发行后公司总股本的 10%，发行后总股本为4.01亿股） 发行前每股净资 产 3.53元/股（按截至2019年6月30日经审计的归属于母公司所有者权益除以本次发行前公司总股 本计算） 发行方式采用网下向询价对象询价配售与网上向社会公众投资者定价发行相结合的方式，或中国证监会 要求或认可的其他方式 发行对象符合资格的询价对象和在上海证券交易所开户的境内自然人、法人等投资者（国家法律、法规 禁止购买者除外） 申购时间2020年1月22日，上市预计在申购结束后6-8个交易日 募集资金总额预计4.88亿元，最终由实际发行股数和根据询价结果确定的发行价格确定 3.1 1 【国君零售】一文读懂良品铺子 数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究 诚信 责任 亲和 专业 创新3请参阅附注免责声明 良品铺子发展历程：全渠道全品类均衡发展，高端定位优势明确1 数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究 线上线下、全品类均衡发展，高端定位差异化优势显著。良品铺子于2006年创立于武汉，坚守高端战略，保持全品类和全渠道稳定均衡发展，公 司目前全渠道体系包括2000多家智慧门店、平台电商、O2O外卖、社交平台、自营App等线上及线下渠道，拥有休闲食品1000 多种，已形成覆盖 肉类零食、坚果炒货、果干果脯、饼干糕点、素食山珍、糖果布丁、养生冲调、礼品礼盒等多个品类。 公司的发展主要历经了三个阶段：1）2006-2009年：2006年，创立良品铺子品牌，2008年开始门店信息化建设；2）2010-2016年：2010年引入战 略投资者“今日资本”，2012公司成立电商公司进军线上市场，建立全渠道体系，2015年，投资8000万元，与IBM、SAP、华为等企业合作建立 智慧化供应链平台；3）2017年至今：2017年引入战略投资者“高瓴资本”，实现全渠道一体化智慧供应链，突出高端战略定位，截止2018年， 高端零食连续3年全国销售领先，拥有2237家门店（直营747，加盟1490），同时线上收入占比接近50%，实现线上线下全渠道全品类均衡发展。 诚信 责任 亲和 专业 创新4请参阅附注免责声明 良品铺子核心财务指标高端定位优势显现，净利率快速提升1 数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究 高端定位差异化竞争，净利率快速提升。在消费升级以及线下线上渠道融合的时代背景下，公司主打高端定位，实行精准化经营，天然全 品类覆盖，深耕线下实体，及时布局线上，建立全渠道销售优势，迅速扩大其市场份额，营收及净利呈现快速增长，2016年公司营收44 亿，同比增长36.2%，公司净利0.99亿，同比增长118%，稳居全国休闲零食头部地位。2018年开始公司重新找准高端定位，从此前规模扩 张回归到质量提升，坚守高端定位差异化竞争，营收稳步增长同时，净利润大幅增长，2018年营收63.78亿，同比17%，净利2.39亿，同 比增长111%。2019年Q3营收54亿，净利润3.14亿，同比83.81%。2015至2019年Q3公司公司净利率从1.51%大幅提升至5.82%。 31.49 42.89 54.24 63.78 54.60 36.20% 26.46% 17.58% 19.65% 0 10 20 30 40 50 60 70 20152016201720182019Q3 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 营业收入（亿元）同比增长 32.93%32.88% 29.52% 31.30% 32.50% 1.51% 2.45% 0.79% 3.89% 5.82% 20152016201720182019Q3 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 毛利率净利率 0.32 0.67 1.13 2.08 2.68 108.2% 43.3% 84.1% 79.5% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 120.0% 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 20152016201720182019Q1-3 扣非后归属母公司股东的净利润(亿元） 同比(%) 图：公司收入稳步增长图：公司2018年以来净利润大幅提升图：公司净利率快速提升 诚信 责任 亲和 专业 创新5请参阅附注免责声明 休闲零食行业消费升级空间广阔3.12 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 百草味 入驻 线上电商 平台 物质生活缓慢回归 恢复期 （70年代-90年 代） 消费升级、需求升级、场景多元、渠道多元、种类丰富 经济起步期，物质生活 逐渐回归。 主要消费人群为沿海地 区城市居民。 产品种类单一，饼干糖 果占据主要市场。 国企占主导地位。 舶来品强势入场 成长期 （90年代-21世纪 初） 改革开放初期，物质生活快 速发展。 主要消费人群为城市、城镇 居民。 产品种类增多，舶来品与国 产零食各据半壁江山。 跨国公司、民营、台资共 存。 线下成长期 线上探索期 休闲零食行业加速发 展，民营企业主导； 即食性产品崭露头 角； 商超、夫妻店为主要 销售渠道； 线上市场不成熟、消 费者接受度低。 线下成熟期 线上启动期 线下调整期 线上加速期 线下重塑期 线上成熟期 行业蓬勃发展，小袋 装、烘干产品开始普 及，新品类扩张； 商超等传统模式成 熟；加盟/自营模式兴 起； PC技术成熟，电商平 台崛起，线上购物消 费者认可度提高。 消费升级加速，消费场 景更加多元化； 借助成熟的供应链体系 和物流仓储基础，坚 果、果干、干果等品类 拓展速度大幅度提高； 移动互联网及电商平台 带动线上购物飞速发 展。 来伊份 上市 好想你 收购 百草味 盐津 铺子 上市 1999 2001 2002 2005 2006 2007 2009 2010 2012 2016 2017 2018 2019 2020 消费升级叠加需求升 级，品类扩张速度保持 快速增长； 休闲娱乐场景多元化推 动产业发展； 基础业态叠加新技术， 人货场轮动，新商业模 式不断涌现。 三只 松鼠 上市 良品 铺子 上市 90年代-21世纪初 70年代-90年代 三只松 鼠 开拓 线下门 店 诚信 责任 亲和 专业 创新6请参阅附注免责声明 行业情况：发展历史-从解决温饱到注重品质，需求、场景、渠道多元化2 我国休闲零食以自主品牌起家，曾受到进口食品冲击，近年来国货重新崛起。1）70年年代-90年代，初创期。物 质生活缓慢回归，以国产糖果、饼干、代可可脂类产品主导市场。2）90年代-20世纪初，成长期。伴随改革开放 的脚步，进口零食进入市场并与国产零食二分天下，以膨化食品、糖果等占主导地位。3）20实际开始，繁荣期。 随着居民消费水平的提升，人们对品质和健康的不懈追求，以及互联网带来的渠道变革，休闲零食市场发生重大而 又急速的变化，消费者需求、食用场景、渠道等日益多元化，这是对企业的挑战也是难得的发展机遇。 图：国内休闲零食电商发展历程图：国内休闲零食发展历程 数据来源：公司官网、国泰君安证券研究数据来源：三只松鼠招股书、国泰君安证券研究 食品电商发展阶段市场特点 探索期 （2005-2009 年） 定位小众和本地市场的食品电商逐渐兴起， 大型零售商也尝试进入，但受市场不成熟、 消费者接受度低等因素影响，整体处于探索 阶段。 启动期 （2009-2012 年） 食品电商快速发展，消费者对网购逐渐认可， 一些具有代表性的平台迅速崛起，模式逐渐 成熟。 发展期 （2012-2017 年） 伴随着三只松鼠等食品电商的崛起及快速发 展，食品电商获得新的增长机会，大量资本 流入，线上零售平台也开始大力发展食品电 商板块。 成熟期 （2017 年以后） 食品电商商业模式、盈利模式逐渐成熟、品 牌美誉度提高、资本实力进一步加强。 休闲零食 发展阶段 70年代- 90年代 90年代- 21世纪初 21世纪之后 市场特点 物质生活缓慢 回归，饼干糖 果占据主市场 改革开放，舶来 品和国产零食各 据半壁江山 消费升级，充饥 性需求减弱，场 景化消费、多维 度需求待满足 代表性 公司 大白兔 大大 麦丽素 乐事、丹麦蓝罐 上好佳、旺旺 三只松鼠 良品铺子 周黑鸭、恰恰 代表性 产品 诚信 责任 亲和 专业 创新7请参阅附注免责声明 行业情况：规模空间-休闲零食行业空间大，电商渠道增长快2 休闲零食行业市场规模持续扩大，电商渠道增长快。中国休闲零食行业规模2018年超过万亿，行业增速12%左右。 随着以三只松鼠、百草味为代表的线上企业崛起，国内休闲零食行业线上渗透率已超过10%。 图：休闲零食行业市场空间巨大 数据来源：弗若斯特沙利文，国泰君安证券研究 图：休闲零食行业的线上渗透率持续提升 数据来源： Euromonitor、国泰君安证券研究 0.60%1.40%2.50% 3.60%5.40% 7.30% 9.10% 11.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 90.00% 100.00% 20112012201320142015201620172018 超市占比个体零售商销售占比网上销售占比其他渠道销售 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 2012201320142015201620172018 市场规模（亿元）同比增速 诚信 责任 亲和 专业 创新8请参阅附注免责声明 行业情况：品类结构-坚果糕点占比高，人均消费量提升空间大2 国内休闲零食占比比较高的有糕点、坚果等，其中烘焙糕点占比达到24%，中国人均零食消费量只有美国的1/6， 英国的1/4，仍有较大差距，提升空间大。 图：多个品类占比超过10%，规模超过千亿（2018） 数据来源：弗若斯特沙利文、国泰君安证券研究 图：国内休闲零食人均消费量提升空间大（2018） 数据来源： Euromonitor、国泰君安证券研究 13 9.5 5.6 2.2 0 2 4 6 8 10 12 14 美国英国日本中国 休闲零食人均消费量（千克/年） 烘培糕点 24% 糖果巧克力 12% 膨化食品 10% 休闲卤制品 10% 坚果炒货 10% 饼干 7% 其他 27% 诚信 责任 亲和 专业 创新9请参阅附注免责声明 行业情况：竞争格局-行业集中度较低，龙头市占率有望提升2 国内休闲零食行业集中度提升潜力巨大，龙头市占率有望加速提升。国内休闲零食行业的龙头市占率均不高，结合弗若斯特沙利文 的行业规模和各公司营收测算，国内企业CR5只有6.35%，其中良品铺子市占率0.64%，细分来看烘焙糕点行业CR3为9%，规模最 大的达利园也只有5%的市占率；坚果炒货行业CR3为14%，其中良品铺子市占率3%。 图：坚果炒货CR3不足15%（2018）图：国内休闲零食行业集中度提升潜力巨大（2018） 数据来源：弗若斯特沙利文，国泰君安证券研究 数据来源：弗若斯特沙利文，国泰君安证券研究 洽洽, 6% 三只松鼠, 5% 百草味, 3% 良品铺子, 2% 来伊份, 1% 其他, 83% 良品铺子, 0.64% 三只松鼠, 0.70% 喜之郎, 0.85% 中国旺旺, 2.07% 达利园, 2.09% 其他, 93.65% 诚信 责任 亲和 专业 创新10请参阅附注免责声明 行业情况：休闲零食龙头均实现线上线下全渠道布局2 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 门店数量直营店加盟店 线上收入 （亿元） 线上收 入占比 线下收入 （亿元） 线下收 入占比 自营店 坪效 加盟店 坪效 良品铺子 （2019H1） 2237747149015.8445.19%19.2154.81%2.44/ 三只松鼠 （2019H1） 151737840.3989.54%4.7210.46%3.504.18 来伊份 （2019H1） 271723893282.2010.81%18.1789.19%2.85 好想你 （2018） 800左右未披露未披露40.7382.30%8.7617.70%2.46/ 休闲零食龙头加码弱势渠道、实现线上线下全渠道融合。三只松鼠线上电商起家、近年来加码线下、自营+加盟稳 步拓店;来伊份线下优势明显、自营门店建设完备，目前大力追求线上突破，以期线上线上协同发展；好想你收购 百草味，线下+线上强强联合，完善渠道布局建设。 诚信 责任 亲和 专业 创新11请参阅附注免责声明 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 生产模式线上经营模式线下经营模式物流建设 良品铺子 公司主要通过”以销代采“的模式来采购，新品上 市时会根据自身供应商管理制度委托供应商进行生 产，成熟产品公司从合格供应商清单中甄选并采购 线上B2B模式线上B2C 模式（第三方销售平台） 直营门店 加盟门 店 O2O外卖 大客 户团购 截至2019年6月30日，公司通过自有或租赁 的方式设4个自营仓库，与第还三方仓储服务 商合作，全国设立10个仓储基地。 三只松鼠 采取核心环节自主、非核心环节外包的方式，对产 品配方、制作工艺等进行自主研发和统一安排，加 工环节由认证供应商在公司的监督下完成，并在公 司的分装（如需）及全面检测工序后形成最终产品。 第三方销售平台 移动 APP 微信商城 线下体验店 加盟 店（联盟小店） 直营店（投食店） 构建“总配送中心+区域配送中心+城市仓” 的多层次物流配送体系，截至2019年6月30 日，全国设有8个自有仓、15个合作仓 来伊份 公司依托大数据分析与市场经验研发新产品，委托 供应商进行生产，在商品采购方面推出产品经理负 责制，由产品经理负责产品开发、设计 B2B模式 B2C模式（平台 旗舰店模式和自营APP平 台模式） 直营门店、加盟门 店、特通渠道 上海总部自建自动化、数字化的仓储物流基 地，通过自有库存管理系统、并与菜鸟、安 吉、安得、顺丰等承运商合作为各终端提供 物流服务。另外，公司在南京、济南、北京、 杭州等地设立多个 RDC 分仓，还与其它第三 方服务商进行合作，设有中国邮政上海仓、 承源北京仓等多个终端分仓。 好想你（百草味） 百草味产品大部分都是代工生产，为保证食品安全 成立食品研究院。同时还建立了集自主研发、仓储 以及配送的智能一体化杭州临江基地 第三方销售平台 积极布局新零售， 19年6月开设首家 百草味线下门店 公司物流主要为外包模式，目前建立了具有 仓储及配送功能的杭州临江基地 洽洽食品 生产实行以销定产，生产加工实现机械化和自动化， 在销售地和生产地设置原料地生产厂和销地生产厂， 采购业务由采购管理中心业务指导。 网上超市+微商城 经销、KA卖场等 终端销售网络 在销售地和生产地设置原料地生产厂和销地 生产厂，建设电商物流中心提高配送效率 行业情况：未来趋势-行业同质化明显，过渡差异化竞争2 诚信 责任 亲和 专业 创新12请参阅附注免责声明 良品铺子股权结构杨红春为实际控制人，高瓴等PE入股3 数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究 宁波 汉意 41.5% 达永 有限 33.7% 香港 高瓴 5.00% 宁波 艾邦 4.00% 良品 投资 3.33% 宁波 高瓴 2.85% 宁波 汉宁 1.09% 宁波 汉林 1.09% 宁波 汉亮 1.09% 杨红春59.96% 杨银芬22.70% 张国强10.15% 潘继红 7.10% 100% 良品铺子有限公司 珠海 高瓴 5.15% 宁波 汉良 1.09% 资本加码入驻，创始人为实际控制人。公司创立后四个月获得今日资本的5100万元的A轮投资。2017年9月通过股权转让引 入高瓴资本5亿人民币的投资。2017年12月高瓴资本增资3.1亿人民币。截至上市前，公司控股股东为宁波汉意，宁波汉意直 接持有发行人41.55%的股份，创始人杨红春、杨银芬、张国强、潘继红作为良品铺子的共同实际控制人，间接持有良品铺子 共计46.96%的股份，其中杨银芬任公司总经理，杨红春任公司董事长，持股28.26%，为企业实际控制人。 诚信 责任 亲和 专业 创新13请参阅附注免责声明 公司核心竞争优势高端差异化竞争，上中下游全面把控3 数据来源：公司招股说明书 确立高端化发展战略，差异化竞争破局。由于市场进入门槛较低，同质化严重，良品铺子决定走高端化破局之路。良品铺子 于2018年正式提出了“高端零食”战略，提升公司行业竞争力，扩大市场份额。高端化不仅仅体现在价格与品质上，良品铺 子提出的“高端”是一种高价值的理念，可以被解读为“高品质、高颜值、高体验”，是优质产品、优质体验与优质品牌的 完美结合。为了实现高端战略，良品铺子以产品为基础，以智慧化供应链平台和数字化全渠道销售优势为核心，从上中下游 对产品生产及销售的全过程进行严格把控，保证高端战略。同时产品形象上，业内首先采用了代言人，先后启用黄晓明、吴 亦凡等作为品牌代言人，塑造高端零食品牌形象。 图：公司全产业链打造高端定位图：公司率先启用代言人传达高端形象 诚信 责任 亲和 专业 创新14请参阅附注免责声明 公司核心竞争优势智慧化供应链平台，高端化坚实基础3 数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究 智慧化高效供应链平台，保证产品渠道快速发展。公司通过构建智慧化的供应链管理平台，从采购端和销售端对大数据进行分析、 预测和计划，打通B2B、B2C、O2O、线下门店等不同渠道的库存，实现数据驱动下的仓货共享，优化货物的周转效率。利用信息 化系统来提升供应链效率，并通过产品质量控制来保证产品品质。2008年上线门店信息化系统。2009年上线仓库信息化管理系 统，目前库存变更在小时级别。2015年9月，良品铺子上线由IBM和SAP服务建立的大数据后台系统，实现了供应链的数字化。 2017年与阿里巴巴合作上线了智慧门店体系。公司上游工厂端完全按需生产无库存，电商仓库存18天，门店库存17天，中枢仓库 存10天，整个周转速度是行业最快。 图：公司铸就高效供应链体系 诚信 责任 亲和 专业 创新15请参阅附注免责声明 公司核心竞争优势全渠道销售优势，数字化高端体验3 数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究 业内率先布局全渠道，形成数字化协同，线上线下均衡发展。良品铺子已经完成全渠道体系架设，是休闲食品领域唯一一家线上线 下销售相对均衡的企业。线下渠道包括直营、加盟、大客户团购，扎根华中，扩张全国，截止2019年9月，直营店747家，加盟店 1490家；线下渠道包括B2C和B2B，以2C为主，以2B为辅，前者是是良品铺子到天猫、京东开旗舰店及通过良品APP向消费者销 售，后者良品铺子向京东自营、天猫超市、唯品会及其它线上经销商供货。同时，良品铺子已形成“平台电商+社交电商+自营 APP本地生活零售门店”的数字化渠道融合体系。打破数据壁垒，合作阿里轻店体系，应用大数据分析实施个性化营销，实现 全渠道消费者一致性高端体验，截止目前，良品铺子产品已经达到 1000 多种，全渠道会员突破 8000 万，覆盖 2200 家线下门 店、天猫旗舰店、微信小程序、自营 APP 等 50 多个渠道。 835 705 775 747763 1263 1358 1388 1490 0 500 1000 1500 2000 20152016201720182019H1 单位：家 直营店加盟店 26.53% 33.69% 42.21% 45.52% 45.19% 73.47% 66.31% 57.79% 54.48%54.81% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 201520.16201720.182019H1 线上线下 图：公司全渠道均衡发展各具优势 诚信 责任 亲和 专业 创新16请参阅附注免责声明 公司财务全面精准发展，天然均衡营收结构3.2 数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究 精准化经营，全品类天然均衡；全渠道销售，线上线下均衡发展,公司不以单纯冲击销量为目标，而是以满足消费需求为导向，因此公司品 类结构呈现天然均衡发展，2015年至2019年6月，公司全品类结构保持天然均衡占比，各品类占比基本保持不变，其中肉类零食23%，坚 果炒货21%，糖果糕点19%，果干果脯14%，素食山珍8%，其他新兴品类16%。同时，公司通过大力构建和完善全渠道服务体系，在实现 业务规模持续增长的同时，线上线下收入构成也在不断优化。2016年至2019年6月，公司主营业务收入分别为42.3亿元、53.7亿元、63.22 亿元和34.7亿万元；其中，线上收入占比分别为33.69%、42.21%、45.52%和45.19%，线下收入占比分别为66.31%、57.79%、54.48% 和54.81%，收入结构逐渐趋于均衡。 23.00% 18.98% 20.08% 11.66% 7.76% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 20152016201720182019H1 肉类零食坚果炒货糖果糕点果干果脯素食山珍其他 26.53% 33.69% 42.21% 45.52%45.19% 73.47% 66.31% 57.79% 54.48%54.81% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 201520.16201720.182019H1 线上线下 图：公司全品类、全渠道均衡发展 诚信 责任 亲和 专业 创新17请参阅附注免责声明 公司财务高端化战略，毛利率、净利率稳步提升3.3 数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究 高端化战略大幅改善毛利率与净利率，费用率持续下降。在公司发展前期，主要采取线下门店销售的方式，其毛利率较高，随着公司布局 全渠道销售体系，为维持加盟模式下加盟门店运营开支，公司向加盟商的销售定价通常低于终端零售价格，因此加盟模式毛利率低于直营 模式；同时，随着线上休闲食品市场规模不断扩大，公司通过价格手段扩大市场份额，线上业务规模增长迅速，毛利率相对较低。在同质 化竞争严重，频繁通过价格战抢占市场份额的背景下，2018年，公司聚焦高端战略，差异化竞争，通过调整品类及产品定价，毛利率持续 改善。2018年，毛利率较上年29.52%提升至31.30%，净利率由0.79%提升至3.89%，随着高端化战略全面推进，公司盈利能力大幅改 善，2019年1-9月毛利率提升至32.50%，净利率提升至5.82%，盈利能力大幅上升。另一方面，公司的费用率随着公司业务规模的扩大和 知名度的提高呈现逐年下降的趋势 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 20152016201720182019H1 线上直营加盟 团购线下 各渠道毛利率情况 32.93%32.88% 29.52% 31.30% 32.50% 1.51% 2.45% 0.79% 3.89% 5.82% 20152016201720182019Q3 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 毛利率净利率 22.19% 19.46%19.45% 19.75% 7.11% 8.22% 6.34% 5.65% 0.06%0.07%0.03%-0.15% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2016201720182019Q3 销售费用管理及研发费用财务费用 图：公司高端定位带动毛利率、净利率稳步提升 诚信 责任 亲和 专业 创新18请参阅附注免责声明 公司财务高周转供应链和全渠道销售，支撑高端战略3 数据来源：公司招股说明书、Wind、国泰君安证券研究 高效供应链保障产品、渠道发展，高周转行业第一。公司经历10年发展，构建了很深厚的供应链壁垒，包括原材料采购、工厂协作、仓配 管理，尤其是2014年以后的信息化巨额投入，建立了极为高效的信息化系统。公司上游工厂端完全按需生产无库存，电商仓库存18天，门 店库存17天，中枢仓库存10天，配合全渠道销售优势，持续保持高周转，略低于来伊份，原因在于来伊份主要通过线下直营模式销售，线 上收入占比较低所致。从线上线下整体角度看，公司周转速度是行业最快，2016年至2019年9月，存货周转率分别为5.28/6.33/6.73/5.49, 应收账款周转率分别为54.86/62.21/68.24/52.75,资产周转率分别为1.95/1.95/2.08/1.67。这源于高效的团队体系配合、销售数据分析预 测和一体化信息系统，高效供应链也是公司核心竞争优势之一。 图：资产周转率，行业第二图：应付账款周转率，行业第二图：存货周转率，行业第一 0 2 4 6 8 10 2016201720182019Q3 良品铺子三只松鼠洽洽食品 好想你来伊份盐津铺子 0 50 100 150 200 2016201720182019Q3 良品铺子三只松鼠洽洽食品 好想你来伊份盐津铺子 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 2016201720182019Q3 良品铺子三只松鼠洽洽食品 好想你来伊份盐津铺子 诚信 责任 亲和 专业 创新19请参阅附注免责声明 公司本次募集资金用途3 数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究 良品铺子拟通过本次发行募集资金投入全渠道营销网络建设项目，仓储物流体系建设项目，良品信息系统数字化升级项目，食品研 发中心与检测中心改造升级项目。募投项目总投资额为77,337.97万元，计划使用募集资金投入42,034.83万元。其中58%用于全渠 道营销网络建设项目，25%用于仓储物流体系建设项目，14%用于良品信息系统数字化升级项目。随着良品铺子的上市，公司数字 化全渠道销售优势有望进一步扩大，同时数字一体化信息系统将提高对产品质量的把控力度，保障高端战略。 58% 25% 14% 4% 全渠道营销网络建设项目 仓储与物流体系建设项目 良品信息系统数字化升级项目 食品研发中心与检测中心改造升级项目 序号项目名称 项目投资 总 额（万元） 募集资金 投资 金额（万元） 建设期项目备案情况 1 全渠道营销网络建设 项目 44,644.8139,310.5336个月 武汉市东西湖区发展和改革委员 会（登记备案项目代码：2018- 420112-52-03-014169） 2 仓储与物流体系建设 项目 19,308.66-36个月 武汉市东西湖区发展和改革委员 会（登记备案项目代码：2018- 420112-52-03-014167） 3 良品信息系统数字化 升级项目 10,660.20-24个月 武汉市东西湖区发展和改革委员 会（登记备案项目代码：2018- 420112-52-03-014168） 4 食品研发中心与检测 中心改造升级项目 2,724.302,724.3024个月 武汉市东西湖区发展和改革委员 会（登记备案项目代码：2018- 420112-52-03-014170） 合计42,034.83/ 诚信 责任 亲和 专业 创新20请参阅附注免责声明 休闲零食品牌公司估值与行情走势4 数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究 可比公司三只松鼠，2019年7月12日于A股上市，2015年-2018年4年间收入和利润复合增速 分别为50.76%和223%，业绩高增长的同事估值也维持较高水平，2020年PE约52倍，2020年 PS估值2.25X。 80 130 180 230 280 330 380 三只松鼠沪深300 21 / 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的 研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅 为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的 证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告 所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本 公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何 投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司 所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所 提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨 慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“ 国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易 本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任 何责任。 免责声明 国泰君安零售团队 Thank you for listening