多因子全球化系列之三：港股分析师数据及有效性解析-20221124-国泰君安-15正式版.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022.11.24 港股分析师数据及有效性解析港股分析师数据及有效性解析 多因子全球化系列之多因子全球化系列之三三 陈奥林陈奥林(分析师分析师)徐忠亚徐忠亚(分析师分析师)021-38674835 021-38032692 证书编号 S0880516100001 S0880519090002 本报告导读：本报告导读：在本报告中，我们在本报告中，我们对对港股分析师预期数据构成和特征，以及因子有效性进行了研究港股分析师预期数据构成和特征，以及因子有效性进行了研究。摘要：摘要：港股常规因子港股常规因子：多数财务类因子表现一般，部分量价类指标表现较好。考虑流动性和市值因素后，港股实际可投资标的占港股数量 20%左右，远低于美股或 A 股；二，机构主导市场成交，定价权较强；三，交易费用相对较高，高频策略或较难实现。港股量化选股，需纳入更具时效性的增量信息。分析师数据分析师数据：财务指标，例如净利润、每股收益和股息率等；评级/推荐信息；股票目标价。整体看，港股分析师覆盖机构和分析师相对稳定，各年有效报告数量较多。从覆盖标的看，可投资股票池覆盖度较高，基本可满足策略构建需求。因子有效性因子有效性：对于分析师数据的使用，值得关注的是其相对于现有数据的变化，以及分析师前后观点的变化。基于这一原则，我们构建了相关指标。从结果看，盈利预测变化、评级变化等因子表现相对较好。基于 EPS 变化、评级变化和波动率因子，构建得到分析师数据精选组合，整体表现较为稳健。展望展望：对分析师预期数据进行更为精细化的研究，或有更好的超额收益贡献，同时可降低组合风险。金融工程团队：金融工程团队：陈奥林：陈奥林：（分析师分析师）电话：021-38674835 邮箱： 证书编号：S0880516100001 殷钦怡：（分析师）殷钦怡：（分析师）电话：021-38675855 邮箱： 证书编号：S0880519080013 徐忠亚：（分析师）徐忠亚：（分析师）电话：021-38032692 邮箱： 证书编号：S0880519090002 张烨垲张烨垲：（研究助理）：（研究助理）电话：021-38038427 邮箱： 证书编号：S0880121070118 徐浩天徐浩天：（研究助理）：（研究助理）电话：021-38038430 邮箱： 证书编号：S0880121070119 卢开庆卢开庆：（研究助理）：（研究助理）电话：021-38038674 邮箱： 证书编号：S0880122080144 梁誉耀梁誉耀：（研究助理）：（研究助理）电话：021-38038665 邮箱： 证书编号：S0880122070051 相关报告 绝对收益策略的几种实现形式 2022.11.21 宏观周期的量化过程与价值投资 2022.11.19 外生冲击下的国开债投资机会 2022.11.16 电 力 设 备 对 核 心 指 数 贡 献 有 望 提 升 2022.11.05 深度价值产品防御性年内二度凸显，抱团行为再次贡献负收益 2022.10.28 数量化专题报告数量化专题报告 金融工程金融工程 金融工程金融工程 证券研究报告证券研究报告 数量化专题报告数量化专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 15 目目 录录 1.港股因子构建：需时效性更强增量信息港股因子构建：需时效性更强增量信息.3 2.港股分析师预期数据详析港股分析师预期数据详析.3 2.1.数据构成和标的覆盖数据构成和标的覆盖度度.3 2.2.财报指标预测构成财报指标预测构成.5 2.3.分析师推荐信息构成分析师推荐信息构成.6 2.4.股票目标价预测构成股票目标价预测构成.7 2.5.小结小结.8 3.港股分析师数据精选组合构建港股分析师数据精选组合构建.8 3.1.如何基于分析师预期数据进行策略构建如何基于分析师预期数据进行策略构建.8 3.2.分析师数据策略构建和回测分析师数据策略构建和回测.9 3.2.1.标的覆盖度.9 3.2.2.财务预测及调整值.10 3.2.3.分析师评级.12 3.2.4.股票目标价.12 3.3.港股分析师组合设计港股分析师组合设计.13 3.4.小结小结.14 4.结论结论.14 nMoNnQnRoOpRnRtMsRoPoO9PaO7NnPpPsQtRiNqRqRlOtRmR9PqRmRMYoMzQxNpPpO 数量化专题报告数量化专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 15 1.港股因子港股因子构建构建：需时效性更强：需时效性更强增量增量信息信息 港股发展历史悠久，正式的证券交易市场开启于 1891 年香港股票经纪会的成立。早期中国香港作为国际金融贸易中心，经济发展较快，外资流入。早期股票市场波动较大，后来随着四大交易所的合并，相关法律法规的完善，港股市场逐渐走向成熟，在全球金融市场地位不断提高。随着沪股通和深股通的推出，内地机构和个人投资者对港股的参与度逐渐抬升。在前期研究中1，我们对 10 大类共 104 个中低频因子进行了回测，并对其有效性和收益表现进行了统计。从结果看，多数财务类因子表现一般，部分量价类指标表现较好。量价因子中，低波表现最好，其次是动量。对于这一结果我们认为或由如下因素引致：一，考虑流动性和市值因素后，实际可投资标的占港股数量 20%左右，远低于美股或 A 股；二，机构主导市场成交，定价权较强；三，交易费用相对较高，高频策略或较难实现。在此情况下，试图通过已实现财务指标获取超额收益存在较大困难，需纳入增量信息。在本报告中，我们尝试通过对分析师预期数据的挖掘，以期获取较高的超额收益表现。具体来说，分析了如下问题：1.分析师预期数据基本信息、特征和指标类型；2.如何基于各特定指标构建相对更为有效的因子；3.如何构建分析师数据精选组合。2.港股分析师港股分析师预期预期数据详析数据详析 对于分析师预测指标，主要包括：一，财务指标，例如净利润、每股收益和股息率等；二，评级/推荐信息；三，股票目标价。此部分我们首先对港股分析师数据整体情况进行介绍，然后对这三部分指标结构进行梳理。基于这些数据，可进行后续衍生指标生成。2.1.数据构成和标的覆盖度数据构成和标的覆盖度 2010 年以来共 288 家机构发布过港股相关报告，平均每年约有 125 家机构，平均每年涉及约 1200 位分析师。从趋势看，各年机构数量较为稳定，不过分析师数量有所下滑。对于分析师预测明细，从中筛选出含每股收益 EPS 的报告，各年平均超过 20000 篇，相对均衡。从报告覆盖标的看，平均每年为 709 只，对于可投资标的股票池覆盖度较高（考虑市值和流动性因素），基本可满足分析需求。有分析师覆盖的标的，报告数量分化较为明显，报告数量集中于少数标的。以 2022年为例，前 100 只标的报告数量占比为 50%左右（共 713 只标的）；标 1 详见港股因子有效性和组合设计。数量化专题报告数量化专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 15 的报告数量与其市值呈正相关关系，即市场对大市值股票关注度更高。2022 年截至 9 月，报告数量排名前五的标的为美团、腾讯、快手、安踏和小米。从行业层面看，非必需消费、金融和工业报告数量最多，医疗保健行业报告数量明显增加，能源行业数量相对较少。图图 1 机构和分析师：机构和分析师：分析师数量有所下降分析师数量有所下降 图图 2 报告数量报告数量：各年分布较为均衡各年分布较为均衡 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 图图 3 标的数量标的数量：可投资标的池覆盖可投资标的池覆盖度高度高 图图 4 分析师覆盖：分析师覆盖：大市值股票关注度更高大市值股票关注度更高 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 图图 5 各年标的所涉报告数量分布各年标的所涉报告数量分布：分化较大，报告较为集中分化较大，报告较为集中 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 10410511212914114413612312813112613513031456144814481442150213001274109997487788802004006008001000120014001600201020112012201320142015201620172018201920202021机构机构分析师分析师18731220072393422596236302322619792213012102120396242662216605000100001500020000250003000020102011201220132014201520162017201820192020202180878271073175672966163262763969873571301002003004005006007008009002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 202205010015020025030018.020.022.024.026.028.030.0报告数量报告数量市值市值 数量化专题报告数量化专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 15 图图 6 各年各年行业行业报告：报告：非必需消费、金融和工业数量较多非必需消费、金融和工业数量较多 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 我们统计了报告录入时间和发布时间之间的滞后天数分布情况。从结果看，超过 60%的报告当天可标准化纳入，超过 90%可在 5 天（含）内录入。因此从分析时效性看，港股分析师预测数据整体较高，能够满足模型策略构建需要。图图 7 报告录入与发布滞后天数分布：报告录入与发布滞后天数分布：整体时效性较强整体时效性较强 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究；2010-2022 年 2.2.财报指标预测构成财报指标预测构成 分析师预测指标一般包括净利润、营收、每股收益、分红率等。表 1 给出的是分析师预测明细构成（以每股收益 EPS 为例），表 2 给出的是分析师预测汇总指标构成。以 0700.HK 为例，第一行数据含义是：机构 A 的分析师 a，在 2022/9/15对其 2023 年年报 EPS 预测值为 15.5；因为 2022 年年报此时尚未披露，因此为 FY2，即最近已披露报告期后的第二个财年。对于分析师汇总，最后一行数据的含义是：市场共有 44 位分析师对 2022 年年报 EPS 进行预测，其中有 5 位分析师上修，5 位下修；预测中位数为 12.05。可以发现整体数据构成与 A 股较为相近。图 8 给出的是标的 T 的分析师预测EPS 中位数与对应报告期实际值走势对比。可以发现，整体预测准确性较高，且随着时间接近披露日，预测值逐渐收敛于真实值。010002000300040005000600070002010201120122013201420152016201720182019202020212022信息技术信息技术公用事业公用事业医疗医疗工业工业必需消费必需消费房地产房地产材料材料能源能源通信设备通信设备金融金融非必需消费非必需消费0天天61.4%1天天18.8%2天天4.4%3天天3.1%4天天2.3%5天天1.8%5天天-10天天5.0%10天天3.3%数量化专题报告数量化专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 15 表表 1:分析师财务预测数据明细分析师财务预测数据明细构成构成：与常用结构相近与常用结构相近 标的标的 机构机构 分析师分析师 预测期预测期 录入日录入日 指标指标 预测期预测期 预测值预测值 货币货币 0700.HK A a 20231231 20220915 EPS FY2 15.5 CNY 0700.HK A a 20221231 20220915 EPS FY1 13 CNY 3690.HK B b 20231231 20220913 EPS FY2 1.36 CNY 3690.HK B b 20221231 20220913 EPS FY1-1.05 CNY 1024.HK G g 20231231 20220909 EPS FY2-1.353 CNY 1024.HK G g 20221231 20220909 EPS FY1-3.638 CNY 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 表表 2:分析师财务预测数据汇总指标构成分析师财务预测数据汇总指标构成 标的标的 预测期预测期 日期日期 指标指标 预测期预测期 总数总数 上修上修 下修下修 中位数中位数 均值均值 标准差标准差 货币货币 3690.HK 20231231 20220915 EPS FY2 33 24 8 1.7 1.96 1.08 CNY 3690.HK 20221231 20220915 EPS FY1 26 22 4-0.61-0.71 0.74 CNY 1024.HK 20231231 20220915 EPS FY2 28 20 4-0.08-0.04 0.82 CNY 1024.HK 20221231 20220915 EPS FY1 28 25 2-1.92-1.91 0.47 CNY 0700.HK 20231231 20220915 EPS FY2 46 5 6 14.65 14.74 1.87 CNY 0700.HK 20221231 20220915 EPS FY1 44 5 5 12.05 11.97 1.31 CNY 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 图图 8 标的标的 T每股收益预测值与实际值：一致性较强，期末呈收敛趋势每股收益预测值与实际值：一致性较强，期末呈收敛趋势 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 2.3.分析师推荐信息构成分析师推荐信息构成 对于分析师评级信息，划分为五档：1-strong buy；2-buy；3-hold；4-sell；5-strong sell，即评级数据越小表明越看好。表 3 给出的是分析师推荐信息汇总构成。以 1024.HK 为例，45 位分析师评级均值为 1.64，中位数为 2；其中给出买入评级的占比 93.33%，卖出评级为 2.22%，持有评级为 4.44%。图 9 给出的是标的 T 股价与卖出评级占比走势对比。可以发现在此次大幅长期回调之前，卖出评级占比由 0%提高至超过 2%，后至超过 5%。0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.002010/1/142010/4/152010/7/152010/10/142011/1/202011/4/142011/7/142011/10/202012/1/192012/4/192012/7/192012/10/182013/1/172013/4/182013/7/182013/10/172014/1/162014/4/172014/7/172014/10/162015/1/152015/4/162015/7/162015/10/152016/1/142016/4/142016/7/142016/10/202017/1/192017/4/202017/7/202017/10/192018/1/182018/4/192018/7/192018/10/182019/1/172019/4/182019/7/182019/10/172020/1/162020/4/162020/7/162020/10/152021/1/142021/4/152021/7/152021/10/142022/1/20预测值预测值实际值实际值 数量化专题报告数量化专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 15 在分析师较少给出卖出评级的环境下，相关报告的出现，或对标的股价走势有一定的指引价值。表表 3:分析师分析师推荐信息推荐信息数据汇总数据汇总构成：可较多关注卖出评级占比指标构成：可较多关注卖出评级占比指标 标的标的 日期日期 分析师分析师 均值均值 中位数中位数 标准差标准差 上修上修 下修下修 买入买入 卖出卖出 持有持有 0700.HK 20220915 55 1.8 2 0.83 0 0 87.27 3.64 9.09 1024.HK 20220915 45 1.64 2 0.68 0 1 93.33 2.22 4.44 3690.HK 20220915 47 1.6 2 0.71 1 0 95.74 4.26 0 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 图图 9 标的标的 T股价和卖出评级占比走势：存在一定指引价值股价和卖出评级占比走势：存在一定指引价值 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 2.4.股票目标价预测构成股票目标价预测构成 目标价数据构成见表 4。以 3690.HK 为例，38 位分析师中有 19 位上修了目标价预测值2，2 位下修；目标价预测均值和中位数分别为 226.92 和221.73。图 10 给出的是标的 T 股价与同时点目标价走势对比。仅从这只标的数据看，分析师预测值的调整或受现有趋势的影响：当股价上行时，会不断上修；当股价开始下跌时，会在右侧进行相应修正。与财务指标预测相比，目标价对应的基准频率更高，因此预测值的可验证性更高。虽然对于财务信息，也存在修正的情况，不过频率相对较低。若考虑以目标价进行因子构建，或会将动量或者反转因素纳入，使得指标缺乏合理的独立性。表表 4:分析师分析师目标价目标价数据数据汇总构成汇总构成 标的标的 日期日期 分析师分析师 上修上修 下修下修 均值均值 中位数中位数 标准差标准差 0700.HK 20220915 48 0 8 386.72 384.48 51.04 1024.HK 20220915 32 5 7 96.06 99.33 15.29 3690.HK 20220915 38 19 2 226.92 221.73 37.99 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 2 这里目标价指向的时间区间为未来 12 个月。0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.000.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%2019/1/172019/2/142019/3/142019/4/182019/5/162019/6/202019/7/182019/8/152019/9/192019/10/172019/11/142019/12/192020/1/162020/2/202020/3/192020/4/162020/5/142020/6/182020/7/162020/8/202020/9/172020/10/152020/11/192020/12/172021/1/142021/2/182021/3/182021/4/152021/5/202021/6/172021/7/152021/8/192021/9/162021/10/142021/11/182021/12/162022/1/202022/2/172022/3/172022/4/142022/5/192022/6/162022/7/142022/8/182022/9/15卖出评级占比卖出评级占比股价股价-右右 数量化专题报告数量化专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 15 图图 10 标的标的 T股价股价目标价目标价：同步性较强，偏右侧修正同步性较强，偏右侧修正 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 2.5.小结小结 此部分我们对港股分析师数据进行了较为详细的分析。整体来看，一：港股分析师覆盖机构和分析师相对稳定，各年有效报告数量较多；二，从覆盖标的看，可投资股票池覆盖度较高，基本可满足需求；三，从报告分布看，大市值标的较多，分化较为明显；四，从行业分布看，非必需消费等行业受市场关注度较高，各年报告数量最多。分析师数据主要包括常规财务数据、评级和目标价等。基于预测明细，可选择数据有效期进行因子构建。从录入日期看，数据时效性较强。后文我们基于上述指标进行策略研究和组合构建。3.港股分析师数据精选组合构建港股分析师数据精选组合构建 基于前文所述分析师数据，此部分我们进行指标和策略构建。具体来说，首先就可行的预期数据逻辑进行梳理，然后进行策略设计和回测，最后给出分析师精选组合构建方法和结果。3.1.如何基于分析师预期数据进行策略构建如何基于分析师预期数据进行策略构建 分析师预期数据包含内容丰富：盈利、EPS 等财务指标，PE 等估值指标，目标价，以及评级推荐信息。不过最基础的，是为经营基本面信息预测。投资者对标的走势的判断，一般需考虑当前业务在未来的经营弹性，以及是否会有新增业务贡献。在此基础上，给出业绩预期支撑下合理估值对应的目标价位。行业研究报告一般存在如下表述方式（后为举例）：一，公司 A 2023 年EPS 预测值为 1.70，参考可比公司并使用 PE 估值法，基于对公司竞争优势的分析，给予其 2023 年 65X 目标 PE，对应目标价 110.5 元；二，预计公司 B 2022 年归母净利润为 19.2 亿元，对应 EPS 为 1.28 元，当前股价为 8.25 元，对应 PE为 6.4X；三，维持公司 C 2022 年 EPS 为 4.14元，上调 2023 年 EPS 至 4.69（上次预测值为 4.46），结合可比公司 20220.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.002019/1/172019/2/142019/3/142019/4/182019/5/162019/6/202019/7/182019/8/152019/9/192019/10/172019/11/142019/12/192020/1/162020/2/202020/3/192020/4/162020/5/142020/6/182020/7/162020/8/202020/9/172020/10/152020/11/192020/12/172021/1/142021/2/182021/3/182021/4/152021/5/202021/6/172021/7/152021/8/192021/9/162021/10/142021/11/182021/12/162022/1/202022/2/172022/3/172022/4/142022/5/192022/6/162022/7/142022/8/182022/9/15股价股价目标价目标价 数量化专题报告数量化专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 15 年 PE/PB估值，公司目标价位 25.09 元。分析师预测数据的价值为提供财报之外的信息，将宏观和行业基本面发生的变化纳入盈利端的预测。从上述表述可以发现，其流程一般是：对公司各项业务进行拆分，基于调研或标准化数据对后续财报期营收/盈利进行预测，给出对应 EPS 等预测值；对于目标价，需结合可比公司及主观判断，给出对应期估值水平，进行计算；或基于当前价位，给出盈利预测期对应的估值水平。基于上述分析，我们将分析师预测数据使用方式进行如下归纳：一，关注度。分析师精力有限，其覆盖标的或是其看好，或是市场关注度较高，或是标的近期有异常基本面或行情变化。因此，可使用标的覆盖分析师或报告数量，对此进行刻画；二，财务指标及变化值。无论是营收、净利润，还是 EPS、股息率，反映的均是分析师掌握的信息。静态预测值，或预测值变化，均可获取行情指引信息；三，评级及变化。与财务数据类似，二者也存在关联。A 股 2022 年 1-10 月，98.9%的公司研究报告评级为买入/增持，仅 111 篇（0.15%）评级为减持/卖出；港股（2022/9/15），28.8%的股票卖出评级占比大于 0，16.5%的卖出评级占比大于 10%。即港股相关分析师评级或更能反映当前股票实际投资价值信息；四，目标价及预期收益。使用目标价及当前股价信息，计算预期收益率。3.2.分析师分析师数据数据策略策略构建构建和和回测回测 前文对分析师数据可能的使用方式进行了梳理，此部分我们进行相关因子构建并进行检验。相关回测流程如下：1.每个期末，基于历史数据计算各因子值；2.对各因子进行市值和行业中性化处理，按如下方法：()()iillilyDIn dX 其中，Ind 为行业虚拟变量（GICS 二级行业分类）；为正态分布累计分布反函数；X 为需中性化因子截面 Rank 百分比（后文指市值）；为用于排序的因子。通过这种处理，一方面能够剔除指标数量级产生的影响，另一方面也可使得线性回归条件得到更好地满足。3.基于所得残差因子，将股票池等分为 10 组；4.各组股票持有 1 个月；计算各组市值加权收益率。回测区间为 2010-2022.9 月；标的池为恒生综指+港股通标的，剔除因子计算时点前推 1 个月日均成交额小于 1000 万的标的；基准为对应股票池标的市值加权收益率。3.2.1.标的标的覆盖度覆盖度 对标的覆盖度作如下定义：计算日前推 3 个月，覆盖标的报告数量(RCOV)。以 2022 年 9 月因子为例，可以发现多数标的过去 3 个月内覆盖报告数量在 6 篇以下，48 只标的报告数量在 100 篇以上，分化较大。从因子覆盖度看（恒生综指+港股通），多数时间在 80%以上，可满足策 数量化专题报告数量化专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 15 略构建需求。图图 11 报告数量报告数量：分化较大（分化较大（2022 年年 9 月）月）图图 12 股票池股票池因子覆盖度因子覆盖度：整体较高整体较高 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 从组合表现看，2015 年之前表现较为一般；2016-2020 年不论是多头还是超额表现相对较好；2021 年开始均出现较大幅度回调。对于高覆盖标的，区间盈利暴露相对稳定，标准化均值为 0.64，2021 年以来均值为0.53；组合相对市场具有高估值特征。即多头组合盈利端变化较小，回撤基本由杀估值引致。从组合标的看，基本为市场关注度较高标的，区间回调较多。表表 5:标的覆盖度标的覆盖度因子因子收益统计收益统计 因子因子 总收益总收益 年化收益年化收益 年化波动率年化波动率 最大回撤最大回撤 Sharpe RCOV 多头组合多头组合-2.52%-0.20%25.49%62.52%-0.008 多空超额多空超额 108.20%5.88%16.21%23.70%0.363 基准超额基准超额 115.68%6.17%11.69%24.66%0.528 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 图图 13 因子相对基准超额收益净值表现：因子相对基准超额收益净值表现：近期回撤较大近期回撤较大 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 3.2.2.财务预测及调整财务预测及调整值值 对于财务预测值，我们构建了如下指标：一，每股收益 EPS，相对过去60.0%65.0%70.0%75.0%80.0%85.0%90.0%95.0%100.0%2009/12/172010/5/202010/10/142011/3/172011/8/182012/1/192012/6/142012/11/152013/4/182013/9/192014/2/202014/7/172014/12/182015/5/142015/10/152016/3/172016/8/182017/1/192017/6/152017/11/162018/4/192018/9/202019/2/142019/7/182019/12/192020/5/142020/10/152021/3/182021/8/192022/1/202022/6/160.000.501.001.502.002.503.003.502009/12/172010/3/182010/6/172010/9/162010/12/162011/3/172011/6/162011/9/152011/12/152012/3/152012/6/142012/9/202012/12/202013/3/142013/6/202013/9/192013/12/192014/3/202014/6/192014/9/182014/12/182015/3/192015/6/182015/9/172015/12/172016/3/172016/6/162016/9/152016/12/152017/3/162017/6/152017/9/142017/12/142018/3/152018/6/142018/9/202018/12/202019/3/142019/6/202019/9/192019/12/192020/3/192020/6/182020/9/172020/12/172021/3/182021/6/172021/9/162021/12/162022/3/172022/6/162022/9/15基准基准组合组合基准超额基准超额多空超额多空超额 数量化专题报告数量化专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 15 3 月预测值变动比例3(EPSC)；二，对于 EPS，计算(#分析师上修-#分析师下修)/分析师数量(EPSUD)；三，当前预测 PE，相对过去 3 月预测值变动比例(PEC)；四，对于净利润预测值，计算其相对最近财年值增速(REVG)；五，对于净利润预测值，计算其原值相对市值原值和行业回归残差，作为选股指标(REVF)。从结果看，REVF 因子表现相对稳健，多空和基准年化超额分别为 3.93%和 2.68%，且波动性较低；EPSC 因子多空超额表现最好，年化为 9.77%，不过 2021 年后出现持续回撤。PEC 因子表现相对最差，未取得多空或基准超额收益。表表 6:财务预测及调整财务预测及调整类因子类因子收益统计收益统计 因子因子 总收益总收益 年化收益年化收益 年化波动率年化波动率 最大回撤最大回撤 Sharpe EPSC 多头组合多头组合-50.80%-5.38%26.23%62.50%-0.205 多空超额多空超额 230.97%9.77%16.14%27.79%0.606 基准超额基准超额 9.63%0.72%12.15%35.46%0.059 EPSUD 多头组合多头组合-50.75%-5.37%22.47%70.42%-0.239 多空超额多空超额 142.19%7.14%15.42%19.61%0.463 基准超额基准超额 9.26%0.69%9.71%35.40%0.071 PEC 多头组合多头组合-77.54%-10.99%24.99%80.25%-0.440 多空超额多空超额-41.21%-4.05%17.85%62.33%-0.227 基准超额基准超额-49.65%-5.21%12.86%52.63%-0.405 REVG 多头组合多头组合-70.38%-9.05%28.34%72.83%-0.319 多空超额多空超额-24.67%-2.18%19.06%61.87%-0.115 基准超额基准超额-33.77%-3.16%14.74%45.78%-0.214 REVF 多头组合多头组合-36.78%-3.51%20.17%48.25%-0.174 多空超额多空超额 64.00%3.93%10.32%25.59%0.381 基准超额基准超额 40.36%2.68%6.42%15.41%0.417 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 图图 14 因子相对基准超额收益净值表现：因子相对基准超额收益净值表现：估值视角因子表现相对稳健估值视角因子表现相对稳健 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 3 即(EPS_t-EPS_t-1)/abs(EPS_t-1)。0.400.901.401.902.402.902009/12/172010/3/182010/6/172010/9/162010/12/162011/3/172011/6/162011/9/152011/12/152012/3/152012/6/142012/9/202012/12/202013/3/142013/6/202013/9/192013/12/192014/3/202014/6/192014/9/182014/12/182015/3/192015/6/182015/9/172015/12/172016/3/172016/6/162016/9/152016/12/152017/3/162017/6/152017/9/142017/12/142018/3/152018/6/142018/9/202018/12/202019/3/142019/6/202019/9/192019/12/192020/3/192020/6/182020/9/172020/12/172021/3/182021/6/172021/9/162021/12/162022/3/172022/6/162022/9/15EPSCEPSUDPECREVGREVF 数量化专题报告数量化专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 15 3.2.3.分析师评级分析师评级 对于分析师评级，我们构建如下因子：一，分析师评级均值(REC)；二，相对 3 月之前，评级变化值(RECC)；三，买入评级占比(RECB)。从结果看评级变化 RECC 因子表现相对较为稳健，相对基准年化超额为4.39%；评级因子多空超额表现最好，年化收益为 6.20%；买入占比因子表现相对一般。表表 7:分析师评级分析师评级类因子类因子收益统计收益统计 因子因子 总收益总收益 年化收益年化收益 年化波动率年化波动率 最大回撤最大回撤 Sharpe REC 多头组合多头组合-40.91%-4.02%24.75%64.65%-0.162 多空超额多空超额 116.30%6.20%13.41%29.27%0.462 基准超额基准超额 31.27%2.14%10.17%32.14%0.211 RECC 多头组合多头组合-22.22%-1.94%22.69%46.36%-0.085 多空超额多空超额 47.28%3.06%12.27%26.88%0.250 基准超额基准超额 73.56%4.39%8.49%14.24%0.517 RECB 多头组合多头组合-49.00%-5.11%22.66%57.50%-0.226 多空超额多空超额 38.00%2.54%12.66%26.40%0.201 基准超额基准超额 12.00%0.89%9.64%28.44%0.092 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 图图 15 因子相对基准超额收益净值表现：因子相对基准超额收益净值表现：评级变化因子表现相对稳健评级变化因子表现相对稳健 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究 3.2.4.股票股票目标价目标价 对于目标价，构建如下因子：目标价/当前股价-1，即预期收益率(