热点观察：G20会晤后可能的市场影响和政策应对-方正证券-20190629.pdf

研究源于数据 1 研究创造价值 G20G20 会晤后可能的市场影响和政策应对会晤后可能的市场影响和政策应对 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 热点观察 宏观研究 2019.06.29 首席首席分析师：分析师： 陶川 执业证书编号： S1220517120004 TEL: 010-68584806 E-mail： taochuanfoundersc.com TaTab ble_le_AuthorAuthor 相关研究相关研究 TABLE_REPORTINFOTABLE_REPORTINFO 下半年财政加力的寻因与政策推演 2019.06.25 酝酿降息2019.06.19 年内基建还有多大回升空间？ 2019.06.19 贸易摩擦下政策发力对市场的影响： 货 币 vs.财政2019.06.16 美债利率倒挂： 美股熊市和经济衰退是 否将至？2019.03.23 请务必阅读最后特别声明与免责条款 事件：事件：当地时间 6 月 29 日，中美元首将在 G20 大阪峰会后举 行会晤。鉴于此前中美刚刚互加新一轮关税，此次会晤对于中 美贸易谈判的前景无疑有深远影响。 核心观点核心观点： 本次本次G20G20会晤可能对市场产生怎样的影响？会晤可能对市场产生怎样的影响？我们不妨参考去年 底 G20 会晤后的市场表现，如图表 1 所示，国内风险资产虽然 在第一个交易日明显上涨，但一周内涨幅明显收窄，国债的涨 幅则有所扩大；而随着谈判的推进，人民币汇率持续升值。需 要强调的是， 去年 G20 会晤后的孟晚舟案成为了金融市场的 “黑 天鹅” 。鉴于此，我们也需要留意在此次会晤之后，中美在贸 易领域之外的潜在冲突。 无论谈判前景如何，下半年经济的下行风险都将因已加关税而无论谈判前景如何，下半年经济的下行风险都将因已加关税而 加大。加大。从此前三轮关税加征对出口的影响来看，抢跑现象也就 持续 1-2 个月，而后清单上商品的出口增速均出现了断崖式下 滑（图表 2） 。鉴于 2000 亿清单的税率已经在 6 月上调至 25%， 由此带来的对出口部门订单和就业的冲击仍将在下半年进一 步显现。 从货币政策来看从货币政策来看，我们预计央行将在，我们预计央行将在 7 7 月降准，且下半年有望月降准，且下半年有望 通过利率并轨来实现降息。通过利率并轨来实现降息。7 月 MLF 到期量为年内最高，加上 此前定向降准操作将在 7 月结束，央行通过降准平滑流动性的 概率也随之上升。同时，美联储即将开启的降息也为央行深化 利率市场改革创造了外部条件，从当前来看，通过 LPR 取代基 准利率并引导其下行，有望成为央行“适时适度实施逆周期调 节”的新举措（图表 3） 。 财政政策年中二次调整窗口打开。财政政策年中二次调整窗口打开。全年一般公共预算出现短收 和地方政府卖地收入负增长预计难以避免，逆周期财政政策进 一步加码的可能性明显提高。支出刚性+财政短收，倒逼宽财 政从债务端破解。开大债务前门主要在专项债，2018 年底全国 尚余 1.2 万专项债务限额未使用完， 但地区分布极度不平衡 （北 京和上海占比达到 42%）导致其实际意义有限；提高专项债额 度需经全国人大批准预算调整方案，历史上 1998、1999、2000 年三次调整预算均发生在 8 月份（图表 4） 。6 月 27 日，财政 部刘昆部长指出， “地方财政再困难也不能违法违规举债” ，新 增隐性债务底线仍在，但以“镇江模式”为代表的存量隐性债2 1 3 3 9 2 4 6 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 9 0 6 3 0 0 9 : 1 4热点观察 研究源于数据 2 研究创造价值 务置换存在进一步推进的可能（详见下半年财政加力的寻因 与政策推演 ） 。 风险提示：风险提示：中美经贸形势变化，国内政策调整超预期 2 1 3 3 9 2 4 6 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 9 0 6 3 0 0 9 : 1 4热点观察 研究源于数据 3 研究创造价值 图表 1：上一次中美元首 G20 会晤后国内主要资产收益率表现 阶段时长 基准日期 结束日期 股市 债市 人民币汇率 商品 一日 2018/11/30 2018/12/3 2.8% 0.1% 0.8% 2.1% 一周 2018/11/30 2018/12/7 0.3% 0.4% 0.9% 3.6% 一个月 2018/11/30 2018/12/28 -5.1% 1.0% 1.1% 1.2% 三个月 2018/11/30 2019/2/28 15.7% 0.3% 3.8% 11.6% 资料来源：Wind，方正证券研究所 注：股市采用沪深 300 指数、债市采用 10 年期国债期货结算价、人民币汇率采用美元兑人民币即期汇率、商品采用南华工 业品指数 图表 2：美国对华不同批次关税清单上的对华商品进口增速 -60-40-2002040602017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-04同比（%）按关税清单分类的美国对华进口商品增速：160亿清单340亿清单2000亿清单剩余3000亿资料来源：USITC，方正证券研究所 图表 3：今年以来官方关于利率并轨的论述 时间时间 来源来源 利率并轨相关内容利率并轨相关内容 2019 年 1 月 4 日 央行年度工作会议 稳妥推进利率“两轨并一轨”，完善市场化的利率形成、调控和传导机制 2019 年 5 月 17 日 央行一季度货币政策执行报告 稳妥推进利率“两轨合一轨”，完善人民币汇率形成机制改革。稳妥推进 利率“两轨合一轨”， 完善市场化的利率形成、调控和传导机制，更好服 务实体经济 2019 年 5 月 18 日 易纲在中债指数专家指导委员会第十五 次会议的讲话 贷款利率实际上已经放开，但仍可进一步探索改革思路，如研究不再公布 贷款基准利率等，同时要继续深入研究贷款利率走势，以及存量贷款合同 切换的问题 2019 年 6 月 26 日 国务院常务会议 深化利率市场化改革，完善商业银行贷款市场报价利率机制，更好发挥贷 款市场报价利率在实际利率形成中的引导作用，推动银行降低贷款附加费 用，确保小微企业融资成本下降。 资料来源：人民银行，Wind，方正证券研究所 2 1 3 3 9 2 4 6 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 9 0 6 3 0 0 9 : 1 4热点观察 研究源于数据 4 研究创造价值 图表 4：历次中央预算调整情况梳理 年份年份 批准时间批准时间 预算调整原因预算调整原因 预算调整内容预算调整内容 1998 年 1998/8/29 增发国债用于加快农林水利、交通通信、环境保护、 城乡电网改造、粮食仓库和城市公用事业等基础设 施建设，新增资金优先用于在建项目建设。 财政部向国有商业银行增发 1000 亿元国债， 中央赤字由年 初预算的 460 亿元提高至 960 亿元，其余由中央代地方政 府举借。 1999 年 1999/8/30 确保经济预期发展目标的实现：增发的 600 亿元国 债，主要用于在建的基础设施项目、重大行业的技 术改造等方面的支出。 增发 600 亿元长期国债，300 亿元由中央政府举借，列入中 央财政预算，中央财政赤字由年初预算的 1503 亿元扩大到 1803 亿元；其余 300 亿元由中央代地方政府举借。 2000 年 2000/8/25 增发国债应基本用于在建的国债项目建设，主要用 于中西部地区。 增发长期建设国债 500 亿元，相应增加中央财政赤字。 2008 年 2008/6/26 汶川地震后，中央财政安排 700 亿元地震灾后恢复 重建基金。 中央财政拟安排地震灾后恢复重建基金收入预算 700 亿元。 其来源包括：中央预算稳定调节基金调入 600 亿元，车辆 购置税中调整 50 亿元，彩票公益金调整 10 亿元，国有资 本经营预算调入 40 亿元。 2016 年 2016/11/7 2016 年 5 月 1 日全面实行营改增改革试点，中央与 地方增值税收入划分调整，导致中央和地方收支结 构发生变化。 相较于年初预算方案，中央预算收入和支出均调增 1780 亿 元，调增支出全部用于对地方税收返还。 资料来源：财政部等，方正证券研究所 2 1 3 3 9 2 4 6 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 9 0 6 3 0 0 9 : 1 4热点观察 研究源于数据 5 研究创造价值 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格， 保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道， 分析逻辑 基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影 响。 研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、 数量化方法、 或行业比较分析所得出的结论， 但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。 免责声明免责声明 方正证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司客户使用。本报告仅在 相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报 告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投 资者应当自行关注相应的更新或修改。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或 者关联机构不承诺投资者一定获利， 不与投资者分享投资收益， 也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失 负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离制度控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许 可的情况下， 本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易， 也可能为 这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的董事、高级职员 或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判 断。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司 同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“方正证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的 引用、删节和修改。 公司投资评级的说明：公司投资评级的说明： 强烈推荐：分析师预测未来半年公司股价有20%以上的涨幅； 推荐：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的涨幅； 中性：分析师预测未来半年公司股价在-10%和10%之间波动； 减持：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的跌幅。 行业投资评级的说明：行业投资评级的说明： 推荐：分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数； 中性：分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平； 减持：分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。 北京北京 上海上海 深圳深圳 长沙长沙 地址： 北京市西城区阜外大街甲34 号方正证券大厦8楼 （100037） 上海市浦东新区浦东南路 360号新上海国际大厦36楼 （200120） 深圳市福田区深南大道4013 号兴业银行大厦201 （418000） 长沙市芙蓉中路二段200号 华侨国际大厦24楼 （410015） 网址： 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