招商证券：面向合格投资者公开发行2018年公司债券（第二期）信用评级报告 (又).PDF

3 招商证券股份有限公司 面向合格投资者公开发行 2018 年公司债券（第二期）信用评级报告 信用评级报告声明 中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明： 1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。 2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。 3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（）公开披露。 4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。 5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。 6、 本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效； 同时，在本期债券存续期内，中诚信证评将根据跟踪评级安排，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。 4 招商证券股份有限公司 面向合格投资者公开发行 2018 年公司债券（第二期）信用评级报告 概概 况况 公司概况 招商证券股份有限公司（以下简称“招商证券”或“公司”）前身为招商银行股份有限公司证券业务部，于 1993 年 8 月 1 日登记为企业法人，初始注册资本为 2,500 万元。 后于 1994 年增资组建为深圳招银证券公司，于 1998 年增资改制并更名为国通证券有限责任公司，于 2001 年整体改制为国通证券股份有限公司，于 2002 年更名为招商证券股份有限公司。2009 年 11 月，公司在上海证券交易所正式挂牌上市，并首次公开发行股票，注册资本增至 35.85 亿元。此后，公司经过一次资本公积转增股本、以及一次向特定对象非公开发行人民币普通股（A 股） ，注册资本达到 58.08 亿元。2016 年 10月 7 日，公司在香港联合交易所主板挂牌并上市交易，同时发行 H 股 891,273,800 股，其中香港公开发售 44,564,000 股，国际发售 846,709,800 股。截至 2017 年末，公司注册资本为 66.99 亿元，前十大股东合计持股 76.81%1，其中招商局集团通过下属子公司间接持有公司股份 44.09%， 为公司实际控制人。 截至 2017 年末，公司在全国设立了 12 家区域分公司和 243 家证券营业部。此外，公司全资控股4 家境内子公司和 1 家境外子公司，分别为：招商证券国际有限公司 （以下简称“招证国际”） 、 招商期货有限公司 （以下简称“招商期货”） 、 招商致远资本投资有限公司 （以下简称“招商致远”） 、 招商证券投资有限公司（以下简称“招商投资”）以及招商证券资产管理有限公司 （以下简称“招商资管”） ； 主要参股了博时基金管理有限公司（以下简称“博时基金”） 、招商基金管理有限公司（以下简称“招商基金”）以及广东金融高新区股权交易中心有限公司。 截至2017年12月31日， 公司资产总额2,856.44亿元，所有者权益 793.34 亿元；剔除代理买卖证券款和信用交易代理买卖证券款后，公司总资产2,345.48 亿元，资产负债率为 66.18%。2017 年，公司实现营业收入 133.53 亿元，净利润 58.05 亿元， 1 其中香港中央结算 （代理人） 有限公司为公司 H 股非登记股东所持股份的名义持有人。 经营活动产生的现金流量净额-425.54 亿元。 本期债券概况 表表 1：本期本期债券债券基本条款基本条款 基本条款基本条款 发行主体 招商证券股份有限公司 债券名称 招商证券股份有限公司面向合格投资者公开发行 2018 年公司债券（第二期） 发行规模 本次债券发行总规模不超过人民币 118 亿元 （含118 亿元） ，分期发行，本期债券基础发行规模为 20 亿元，可超额配售不超过 40 亿元（含 40亿元） 。本期债券分为两个品种，其中，品种一期限为 2 年，基础发行规模为 10 亿元，可超额配售不超过 20 亿元（含 20 亿元） ；品种二期限为 3 年，基础发行规模为 10 亿元，可超额配售不超过 20 亿元（含 20 亿元） 。本期债券引入品种间回拨选择权， 回拨比例不受限制， 发行人和主承销商将根据本期债券申购情况， 在总发行规模内（含超额配售部分） ，由发行人和主承销商协商一致， 决定是否行使品种间回拨选择权， 并确定最终发行规模。 债券期限 品种一期限为 2 年，品种二期限为 3 年。 债券利率 本期债券采用固定利率计息， 票面年利率由发行人与主承销商通过网下询价确定。 偿还方式 每年付息一次， 到期一次还本， 最后一期利息随本金的兑付一起支付。 采用单利按年计息， 不计复利。 募集资金用途 补充公司流动资金。 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 行行业分析业分析 证券市场概况 证券行业与宏观经济环境高度相关。近年来在外围欧债危机、国内通胀高企和再融资等因素的影响下， 上证综指震荡下跌至 2013 年 6 月的 1,849.65点，为近 4 年来的最低点。2013 年是中国经济深化改革转型升级不断深入的一年，当年全国 GDP 达到 568,845 亿元，同比增长 7.7%。受到国内经济结构战略调整，境外经济局势低迷的影响，A 股市场波动较大，而且表现继续分化，2013 年末上证综指报收 2,115.98 点，同比下跌 6.75%。2014 年，股票指数和两市成交量均大幅增长，其中上证综合指数收于年内新高 3,234.68 点，较 2013 年末上涨52.87%，深圳成份指数收于年内新高 11,014.62 点，较 2013 年末上涨 35.62%。2015 年上半年，中国资本市场在改革红利不断释放、货币政策定向宽松的宏观背景下，延续了 2014 年第四季度以来的上涨 5 招商证券股份有限公司 面向合格投资者公开发行 2018 年公司债券（第二期）信用评级报告 势头，主要股指屡创新高，上证综指从 3,234.68 点上升至 5,178.19 点。但进入六月中旬后，市场在融资盘去杠杆、获利回吐等因素的影响下急促回调，股市出现巨幅震荡。监管层密集出台多项措施来稳定市场，取得初步成效，年末上证综指有所上升。截至 2015 年 12 月 31 日，上证综指为 3,539.18 点。 进入 2016 年以来，宏观经济下行压力加大，股票市场继续进入震荡下行， 从 2016 年前三季度 A股表现来看，各大指数整体均表现为下跌。但进入10 月份以后， 随着国内各金融机构资产配置压力加大以及国家对于房地产市场的连续政策调控，造成国内无风险收益率持续下滑，导致大量机构资金进入股票市场寻求高收益资产。推动股票市场指数持续上升。截至 2016 年 12 月 30 日，上证综指收盘收于 3,103.64 点，较年内最低点 2,638.30 点上涨17.64%，年初因熔断造成的大幅下跌的影响有所修复。2017 年以来，上证综指震荡波动，截至 2017年末，上证综指收盘收于 3,307.17 点，较年初上涨6.56%。中诚信证评认为，未来在经济转型升级不断加快以及城镇化建设不断深入，外围经济企稳回升等因素的带动下，国内经济有望平稳发展，从而推动证券市场的景气度向上提升。 图图 1：20142017 年上证综合指数变化趋势图年上证综合指数变化趋势图 资料来源：东方财富 Choice，中诚信证评整理 多层次资本市场体系建设方面，近年来，在大力发展资本市场的政策导向下，针对证券市场和证券公司的深层次改革陆续展开，多层次的资本市场体系逐步壮大和完善。截至 2015 年末，我国境内上市公司数 （A、 B 股） 为 2,827 家， 总市值达 53.13万亿元。2016 年以来，IPO 审核提速，截至 2016年末，我国境内上市公司数（A、B 股）增至 3,052家， 总市值下降至 50.82 万亿元。 2017 年前三季度，IPO 审核提速，2017 年 10 月新一届发审委履职以来，IPO 审核通过率大幅降低，2017 年 IPO 企业数量创下历史记录。截至 2017 年末，我国境内上市公司数（A、B 股）增至 3,485 家，总市值下降至44.93 万亿元。与此同时，随着证券市场的发展，证券投资品种日趋多元化，基金、债券、期货等证券品种均得到了较大发展，多层次资本市场体系建设逐步深入。 表表 2：20152017 年股票市场主要指标年股票市场主要指标 单位：家、万亿元单位：家、万亿元 指标指标 2015 2016 2017 上市公司总数 2,827 3,052 3,485 总市值 53.13 50.82 44.93 总成交额 255.05 126.73 111.90 资料来源：中国证监会，中诚信证评整理 交易量方面，伴随着近几年证券市场的发展，市场交易量呈现一定的波动。2013 年以来，受经济增长放缓等因素影响，我国股票指数总体下行，成交量有所增加， 2013 年全年 A 股成交量为 46.87 万亿元，同比增长 48.94%。2014 年股市回暖，两市成交总额为 74.39 万亿元，同比增长 58.72%。2015年以来，尤其是上半年股指大幅上涨情况下，市场交易量显著增长，全年成交总额 255.05 万亿元，同比增长 242.86%。 2016 年， 证券市场整体较为低迷，两市成交额为 126.73 万亿元，较上年同期显著下滑。 2017 年全年两市成交额 111.90 万亿元， 同比减少 11.65%。 从券商业务结构来看，目前国内券商已逐步确立了经纪业务、投行业务、自营业务和资产管理业务四大业务板块。从中国证券行业的收入结构来看，虽然经纪业务占比呈现震荡下降态势，收入结构得到优化，但从绝对占比看，仍较大程度的依赖于传统的经纪业务，因而整体的经营状况与宏观经济及证券市场景气度息息相关。随着市场景气度的提升，20132015 年，全行业证券公司实现净利润440.21 亿元、965.54 亿元和 2,447.63 亿元，总体呈现上升态势。进入 2016 年以来，证券公司整体经营情况受二级市场行情下滑影响显著， 2016 年全行业证券公司实现净利润 1,234.45 亿元。受二级市场成交量及债券承销业务量下滑共同影响， 2017 年证 6 招商证券股份有限公司 面向合格投资者公开发行 2018 年公司债券（第二期）信用评级报告 券公司实现净利润 1,129.95 亿元， 同比减少 8.47%。 图图 2：20072017 年证券公司营业收入和利润情况年证券公司营业收入和利润情况 资料来源：证券业协会，中诚信证评整理 从行业风险管理能力看，随着中国证券市场的发展，国内证券公司经历了从松散到规范的发展历程。为进一步提高证券公司的风险管理能力和合规管理水平，证监会出台证券公司分类监管规定 ，将证券公司分为 A（AAA、AA、A） 、B（BBB、BB、B） 、C（CCC、CC、C） 、D、E 等 5 大类 11个级别。其中，A、B、C 三大类中各级别公司均为正常经营公司，D 类、E 类公司分别为潜在风险可能超过公司可承受范围及被依法采取风险处置措施的公司。自 2010 年起，证监会每年对证券公司进行分类评价，以确定其风险管理能力和合规管理水平。据 2015 年 7 月证监会披露的分类结果显示，在全行业 119 家证券公司中，剔除 24 家与母公司合并评价的公司外，共有 95 家证券公司参与分类评价，其中 AA 类公司 27 家，A 类公司 37 家，B类公司 30 家，C 类公司 1 家，无 D 类及 E 类公司，全行业证券公司各项风险控制指标均已达到规定标准， 且获得 AA 级和 A 级的券商数量较上年分别增加 7 家和 19 家。但伴随着 2015 年证券行业的快速发展，行业中亦出现了场外配资信息系统违规接入、两融违规操作招来的罚单，以及新三板业务中的违规行为等。为加强行业监管，证监会对多家券商进行立案调查，根据 2016 年度公布的证券公司分类结果，95 家参评券商中，58 家评级下滑、30家评级持平、仅 7 家评级上升。2017 年 7 月，证监会发布修订后的证券公司分类监管规定 ，提出全面风险管理；新增年度营业收入、机构客户投研服务收入占经纪业务收入比例、境外子公司收入海外业务收入、新业务市场竞争力或者信息系统建设投入等评级加分项；提高净资本加分门槛等。在2017 年分类评价中，有 97 家券商参评，其中 A 类有 40 家、B 类有 48 家、C 类有 9 家，评级最高的AA 级有 11 家。 中诚信证评认为，证券公司分类评价是监管从严的体现，并有望促进证券市场健康稳定发展。同时，2017 年公布的证券公司分类评级结果较 2016年有所改善，反映了在监管转型和行业发展的双重驱动下，证券公司风险管理能力不断提升。 经纪业务 经纪业务作为证券公司的传统业务，一直以来，在证券公司收入中的占比很高。随着 2008 年 5月券商新设营业部重新开闸，营业部网点扩展限制的放开，证券公司争相新设营业部并升级服务部，抢占经纪业务市场份额。 2013 年证券公司申请新设营业部数量达 1,200 余家，其中上市证券公司获批新设营业部数量达 471 家。2014 年，证券公司营业部数量达到 7,199 家，较 2013 年增长 1,414 家，其新增营业部多为轻型营业部。截至 2015 年底，我国共有证券公司营业部 8,170 家，较 2014 年增加13.49%。轻型营业部的扩张态势仍在持续，但增速略有放缓。2016 年，证券公司已经公告获批新设的营业部数达到 723 家。2017 年二季度开始，监管部门收紧对证券营业部新设申请的管理，截至 2017年末，证券公司营业部合计 10,089 家。 受营业部数量不断增加的影响，证券经纪业务竞争日趋激烈，市场集中度呈现下降趋势。尽管证券业协会于 2010 年 10 月下发了关于进一步加强证券公司客户服务和证券交易佣金管理工作的通知 ，规范行业佣金的收取，避免恶意拉低佣金率的不正当竞争，但随着证券公司经纪业务的竞争加剧，全国范围内的经纪业务佣金率持续下滑。据统计，2012 年行业平均佣金率继续下滑至 0.078%。2013 年 3 月 25 日，中国证券登记结算有限责任公司发布了证券账户非现场开户实施暂行办法 ，从公布日起，投资者就可选择非现场方式申请开立证券账户。2014 年佣金率降为 0.0707%，降了接近万分之一。2015 年，受互联网冲击和一人多户政策的放开，佣金率进一步降至 0.050%。2016 年，行 7 招商证券股份有限公司 面向合格投资者公开发行 2018 年公司债券（第二期）信用评级报告 业平均佣金率进一步下降至 0.034%。 2015年A股市场日均成交金额为 11,079 亿元，同比增长 243.7%，其中第二季度日均成交金额为16,681 亿元，较 2014 年日均成交额多了 4 倍。由于上半年牛市效应，市场活跃，成交金额的放量式增长对冲了佣金率的下降，所以总体来看，2015 年经纪业务收入仍实现了 156%的增长。2016 年，证券市场行情在经历年初的急剧下跌后企稳回升，但整体较为低迷，市场交易规模显著收缩，A 股市场日均成交金额为 5,215亿元， 同比减少 52.93%。 2017年 A 股市场绩优蓝筹股表现抢眼， 中小盘股表现低迷，市场结构分化明显，2017 年全年 A 股市场日均成交额为 4,582.08 亿元，同比减少 11.63%。 图图 3：2007 年以来市场日均成交额情况年以来市场日均成交额情况 单位：亿元单位：亿元 资料来源：东方财富 Choice，中诚信证评整理 经纪业务发展趋势方面，为提升服务附加价值，开拓盈利增长点，未来国内券商经纪业务的发展趋势是提供投资顾问服务、财富管理服务等增值服务。2011 年证券投资顾问业务暂行规定以及2012 年证券公司证券营业部信息技术指引的颁布实施，标志着政策正加速推进证券经纪业务向财富管理职能方向转变。中诚信证评认为，券商经纪业务目前激烈的竞争态势必然推动该业务的升级，未来新型证券营业部的设立以及经纪业务向财富管理职能的转变是必然趋势。随着未来证券市场景气度的提升，股市成交额与换手率有望提高，券商经纪业务亦将有所增长。 投行业务 2009年3月，随着首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法 的颁布， 创业板正式开启，作为A股主板和中小板市场的重要补充，创业板的开启一度为证券公司投行业务的发展打开了新的市场空间。但随着证券市场景气度的降低以及估值水平的下滑，国内企业IPO数量及融资金额均大幅下滑，券商投行业务规模亦明显缩水，自2012年10月以来，国内证券市场经历了A股历史上时间最长的IPO寒冬。直至2013年12月30日，纽威阀门等5家公司获得新股发行批文后，IPO市场开始升温好转。2014年，在新股发行重启及市场回暖的利好因素带动下，A股市场一共发行了453个股权融资项目，同比增加96.10%；融资金额为5,206.24亿元，比2013年大幅增长60.79%。2015年，IPO因受二级市场异常波动影响而暂停近4个月，但总体而言，A股一级市场扩容较快。全年A股市场一共发行了1,082个股权融资项目，同比增加72.57%；融资金额为15,350.36亿元，同比大幅增长101.02%；其中，IPO发行224家，融资金额1,578.29亿元，分别增长79.20%和135.96%。2016年，A股共计227家上市公司取得批文并成功发行上市，累计募集资金1,496亿元，同比略有减少。2017年全年，沪深两市IPO首发家数合计421家，首发募集资金2,186.10亿元，同比分别增长69.76%和33.82%。中诚信证评认为，未来证券公司承销业务收入来源将得到有力补充，有利于其投行业务运营的稳定。 图图4：2007年以来年以来IPO募集资金情况募集资金情况 单位：亿元单位：亿元 资料来源：聚源数据，中诚信证评整理 同时，国内资本市场融资品种逐步多元化，有效地平滑了证券公司投行业务的波动。近年来随着A 股市场融资功能的逐步完善和债券市场的快速发展，上市公司对增发、配股、债务融资需求不断增加，券商投行业务已不再单纯依赖 IPO 业务。2015年债券融资规模达到 24.3 万亿元，同比增长近一倍。二者的大幅增长为券商贡献了 394 亿元的承销 8 招商证券股份有限公司 面向合格投资者公开发行 2018 年公司债券（第二期）信用评级报告 保荐收入，增长了 64%。2016 年我国债券融资规模继续大幅增长， 全年债券融资金额达 36.15 万亿元，同比增长 54.81%。2017 年在稳健中性的货币政策、金融监管持续趋严背景下， 2017 年债券市场扩容放缓。2017 年全年，新发行债券规模 40.52 万亿元，同比增加 11.87%。 图图 5：2007 年以来债券融资规模年以来债券融资规模 单位：万亿元单位：万亿元 资料来源：东方财富 Choice，中诚信证评整理 从市场集中度来看，虽然目前证券公司投行业务仍处于高度集中的状态，但以中小项目见长的中小券商的投行业务快速发展，大券商主导的市场格局有所弱化。短期内，受 IPO 市场景气度回升及债市扩容影响，投行业务的竞争将更为激烈，但总体来看，历史业绩相对稳定和承销能力相对更强的大中型券商主导的竞争格局短期内难有大的变动。 自营业务 作为证券公司的传统业务之一，近年来直至2015 年末我国证券公司自营规模持续增长，2015年 125 家证券公司实现证券投资收益（含公允价值变动）1,413.54 亿元，同比大幅增长 99.01%。从自营业务投资结构来看，由于前几年股票市场表现不佳，因而券商将资金配置重心逐渐由权益类转向债券类投资，2014 年以来随着证券市场景气度的提升，证券公司自营业务收入规模显著提升。2016 年受资本市场震荡、监管趋严影响，证券公司自营业务规模及收益率显著回落，截至 2016 年末，129 家券商实现证券投资收益（含公允价值变动）568.47亿元，同比下降 59.78%。 为进一步扩大证券公司证券自营业务的投资品种范围，2012 年 11 月，证监会公布关于修改关于证券公司证券自营业务投资范围及有关事项的规定的决定 ，规定券商自营业务投资范围扩大至全国中小企业股份转让系统挂牌转让的证券、在境内银行间市场交易的证券（由部分扩大到全部） 。此外，新三板、区域性股权交易市场挂牌转让的股票等产品纳入券商自营业务投资范围。 中诚信证评认为， 随着自营投资范围的扩大，可应用金融工具的增多以及对资产配置的有效把控，券商自营业务的良好表现有望得到延续，但同时也对券商风险管控能力提出了更高的要求。 资产管理和创新业务 在完成综合治理后，证券公司的资产管理业务在产品设计、投资策略与操作、营销服务等方面实现了全面转型。目前，证券公司资产管理业务已形成了涵盖集合理财、专项理财、定向理财等产品的多元化产品线。 集合理财产品的发行始于 2005 年，作为资产管理的主要产品，其产品线也扩展到股票型、债券型、货币市场型、混合型以及 FOF 型等多种系列。随着人们财富的积累，对于理财的需求也不断增长，2009 年以后券商集合理财产品规模逐年上升。受益于政府对券商资产管理政策的松绑， 截至 2013年 12 月 31 日，115 家证券公司受托管理资金本金总额为 5.2 万亿元，比 2012 年末的 1.89 万亿元增长了 1.75 倍。 2014 年， 证券公司托管证券市值 24.86万亿元，受托管理资金本金总额 7.97 万亿元。2015年券商受托管理资本金总额为 11.88 万亿元，同比增长 49.06%， 增速与去年基本持平， 保持较快增长。从收入占比来看， 2015 年券商资管业务收入占行业总收入的 4.78%，与 2014 年保持一致， 占比仍然较低。截至 2016 年末，129 家证券公司托管证券市值33.77万亿元， 受托管理资金本金总额17.82万亿元，受托规模较 2015 年末继续大幅增长；同期券商资管业务收入占行业总收入的 9.04%，同比亦有较大提高。 截至 2017 年末， 证券公司托管证券市值 40.33万亿元，受托管理资金本金总额 17.26 万亿元，较上年末减少 3.14%。2016 年以来监管部门明确去杠杆、去通道的监管方向，资管行业迎来统一监管的供给侧改革，券商从事通道业务的成本大幅度上 9 招商证券股份有限公司 面向合格投资者公开发行 2018 年公司债券（第二期）信用评级报告 升，2017 年券商资管规模近年来首次负增长。 图图 6：2011 年以来受托管理资本金规模年以来受托管理资本金规模 单位：万亿元单位：万亿元 资料来源：证券业协会，中诚信证评整理 直投业务方面，为鼓励证券公司开展创新业务，增强综合业务优势，证监会在 2007 年开放券商直投试点，并于 2011 年 7 月颁布证券公司直接投资业务管理指引 ，首次提出“设立直投基金，筹集并管理客户资金进行股权投资”。这有助于券商通过借助外部资金成立直投基金的形式进行直接投资，从而降低对自有资金的约束。另外，2012年 11 月 2 日，中国证券业协会发布证券公司直接投资业务规范 ，明确了直投基金备案、直投业务规则、内部控制、直投从业人员、自律管理等相关规定，券商直接投资范围扩大到债权投资和其他投资基金，盈利空间有望增大。 融资融券业务于2010年正式推出，近两年发展迅速。 据中国证券金融股份有限公司 （以下简称“证金公司”）统计数据显示，自2010年3月中国证监会批准国泰君安、国信证券、中信证券、光大证券、海通证券和广发证券六家证券公司作为融资融券业务首批试点证券公司以来，融资买入额占两市成交额的比例不断攀升，目前达到15%左右的规模。融资融券业务在2014年表现抢眼，全年共实现收入446.24亿元，占券商总收入的比例为17%，收入增速高达141.71%。自2014年末融资融券余额迈上1万亿元的台阶后，2015年上半年该项业务继续维持高速增长，两融规模最高突破2.27万亿元，其中第二季度单季融资融券日均余额达到了1.95万亿元。之后受市场大幅调整影响，两融规模回落至9,000亿元，随着市场企稳，年末两融余额达到了1.17万亿元，较2014年增长了14.5%。2016年以来A股市场成交量萎缩，沪深两市两融余额有所缩减，年末融资融券余额为9,392亿元， 同比减少20.02%。 2017年下半年A股市场成交量有所上升，沪深两市两融余额有所增加，年末融资融券余额为1.03万亿元，同比增加9.26%。 图图 7：近年来证券行业融资融券额：近年来证券行业融资融券额 单位：亿元单位：亿元 资料来源：东方财富 Choice，中诚信证评整理 证券行业关注 传统业务竞争加剧，收入结构仍需改善 目前，虽然证券行业经纪业务占比有所下降，收入结构得到一定优化，但行业的盈利模式仍对经纪业务和自营业务具有很高的依赖性，其业绩的增长高度依赖于市场变化，各证券公司之间盈利模式的同质化显著。与此同时，投行业务的竞争日趋激烈。尽管银行间市场交易商协会于 2012 年 11 月公告新增中信证券、招商证券、广发证券等 10 家券商获得参与短融、中票等非金融企业债务融资工具的主承销业务资格，但短期内来看，银行间债券市场的承销业务仍由银行把控，券商进入存在一定障碍，对证券公司投行业务的推动难以快速显现。 2012 年 10 月，证监会发布修订后的外资参股证券公司设立规则和证券公司设立子公司试行规定 ，将合资券商外资持股比例上限由此前的1/3 升至 49%。同时，证券公司子公司申请扩大业务范围的经营年限从 5 年缩短至 2 年。这有利于提高外资参股券商的积极性，加快券商与国际市场接轨的节奏，但同时，国内证券公司直接面对拥有雄厚实力的国际证券公司的正面竞争，对国内证券公司尤其是抢占高端客户和投资银行业务方面形成冲击。 10 招商证券股份有限公司 面向合格投资者公开发行 2018 年公司债券（第二期）信用评级报告 行业创新加快，创新业务有望快速发展 经历了长期的综合治理，证券公司进入常规经营，监管机构也陆续批准了一批优质券商开展各种创新业务，直投、融资融券和股指期货等创新业务已进入正常运营。 2012 年 5 月以来监管部门进一步明确了证券业下一步发展的“路径图”，并计划从 11个方面出台措施支持行业创新，包括提高证券公司理财类产品创新能力、加快新业务新产品创新进程、放宽业务范围和投资方式限制、扩大证券公司代销金融产品范围、支持跨境业务发展、推动营业部组织创新、鼓励证券公司发行上市和并购重组、鼓励证券公司积极参与场外市场建设和中小微企业私募债券试点、改革证券公司风控指标体系、探索长效激励机制以及积极改善证券公司改革开放和创新发展的社会环境等。 自证券业发展“路径图”明确后，相关具体政策措施正逐步推出，政策内容包括降低券商自营、资产管理、经纪业务风险资本准备计算比例，降低QFII 资格要求，扩大券商自营业务范围等等，其余有关政策将会陆续出台。中诚信证评认为，当前我国证券业为市场提供的金融产品、交易工具、中介服务均相对较少，为使证券行业更好地为国民经济服务，监管层大力推动行业创新，促进创新业务发展。未来，随着行业创新的逐渐深入，创新业务将为券商带来新的收入增长点，并平滑经济周期的影响，但同时也对券商风险控制能力提出更高的要求。 合规经营压力持续增加 2017 年证券行业延续全面监管、从严监管，重罚各种违法违规行为，强化证券期货基金经营机构合规风控和流动性管理，发布投行、股权质押和资管新规等监管政策。预计对券商监管仍将全面从严，资质较差的券商将面临更大的经营压力。 2017年7月， 国务院金融稳定发展委员会成立，统筹和协调金融改革发展与监管，一行三会保持高压监管态势，证监会、银监会相继开出史上最大罚单，2017 年证监会作出行政处罚决定超 200 件，罚没款金额超 70 亿元。监管部门预计将保持高压监管态势。 2017 年，IPO 发行常态化，新一届发审委履职以来，审核更加严格，IPO 过会率大幅降低。2016年以来，资管业务“去通道”监管文件密集出台，券商资管业务规模增速放缓。券商投行业务和资管业务经营压力将持续增加。 总体看来，在防控金融风险和守住不发生系统性金融风险的监管要求下，券商的合规经营压力将持续增加。 表表 3：近年来证券业主要行业政策：近年来证券业主要行业政策 时间时间 文件文件 说明说明 2012 年 4 月 关于修改的决定 降低券商自营、资产管理、经纪业务风险资本准备计算比例，打开证券公司创新空间。 2012 年 7 月 关于实施合格境外机构投资者境内证券投资管理办法有关问题的规定 降低 QFII 资格要求， 允许 QFII 为自有资金或管理的客户资金分别开立证券账户，QFII 可选择多个交易券商；扩大投资范围，放宽持股比例限制。 2012 年 8 月 转融通业务规则（试行） 转融通业务试点正式开启。 2012 年 10 月 关于修改证券公司设立子公司试行规定的决定 符合要求的证券公司子公司，可以申请扩大业务范围。 2012 年 11 月 关于修改关于证券公司证券自营业务投资范围及有关事项的规定的决定 明确券商自营业务投资范围扩大至全国中小企业股份转让系统挂牌转让的证券、在境内银行间市场交易的证券（由部分扩大到全部） 、新三板和区域性股权交易市场挂牌转让的股票等产品。 2012 年 11 月 关于证券公司类会员参与非金融企业债务融资工具主承销业务市场评价结果的公告 新增国泰君安、招商证券、光大证券等 10 家券商获得参与短融、中票等非金融企业债务融资工具的主承销业务资格。 2013 年 2 月 证券公司资产证券化业务管理规定（征求意见稿） 列明证券化的基础资产具体形态、降低了证券公司从事资产证券化业务的准入门槛、提高资产证券化设立与审核效率、提升流动性。 2013 年 3 月 证券公司债务融资工具管理暂行规定（征求意见稿） 对现有证券公司债券、次级债有关规定细化，并允许证券公司发行受益凭证进行融资。 2013 年 11 月 中国证监会关于进一步推进新股发行体制改革的意见 推进新股发行机制向注册制转变、强化发行人及其控股股东等责任主体的诚信义务、进一步提高新股定价的市场化程度等。 11 招商证券股份有限公司 面向合格投资者公开发行 2018 年公司债券（第二期）信用评级报告 2014 年 5 月 首次公开发行股票并在创业板上市管理办法及创业板上市公司证券发行管理暂行办法 适当放宽财务准入指标，取消持续增长要求；简化其他发行条件，强化信息披露约束；全面落实保护中小投资者合法权益和新股发行体制改革意见的要求。 2014 年 6 月 沪港股票市场交易互联互通机制试点若干规定 对境内证券公司开展沪港通业务提出原则性要求，明确了沪港通的业务范围、外资持股比例、清算交收方式、交收货币等相关事项，对投资者保护、监督管理、资料保存等内容提出了相关要求。 2014 年 11 月 证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定 明确监管法规，统一以资产支持专项计划作为特殊目的载体开展资产证券化业务；将资产证券化业务管理人范围由证券公司扩展至基金管理公司子公司；取消事前行政审批，实行基金业协会事后备案和基础资产负面清单管理；强化重点环节监管，制定信息披露、尽职调查配套规则，强化对基础资产的真实性要求，以加强投资者保护。 2015 年 1 月 公司债券发行与交易管理办法 扩大发行主体范围至所有公司制法人，同时全面建立非公开发行制度，增加债权交易场所，简化发行审核流程，加强市场监管等。 2015 年 5 月 证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引 规范证券公司、基金管理公司子公司等相关主体开展资产证券化业务，保障投资者的合法权益。 2015 年 5 月 证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引 规范和指导资产证券化业务的尽职调查工作，提高尽职调查工作质量。 2015 年 7 月 香港互认基金管理暂行规定 规范香港互认基金在内地（指中华人民共和国的全部关税领土）的注册、销售、信息披露等活动。 2016 年 10 月 证券公司风险控制指标管理办法 建立以净资本和流动性为核心的风险控制指标体系。 2017 年 6 月（2017 年 10月执行） 证券公司和证券投资基金管理公司合规管理办法 明晰董事会、监事会、高级管理人员、合规负责人等各方职责，提高合规履职保障，加大违法违规追责力度等措施，切实提升公司合规管理有效性，不断增强公司自我约束能力，促进行业持续健康发展。 2017 年 7 月 关于修改证券公司分类监管规定 促进证券公司提升全面风险管理能力，鼓励证券公司做优做强主营业务。 2017 年 11 月 关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿） 确立资管产品的分类标准，降低影子银行风险，减少流动性风险，打破刚性兑付，控制资管产品的杠杆水平，抑制多层嵌套和通道业务，切实加强监管协调，合理设置过渡期。 2017 年 12 月 规范债券市场参与者债券交易业务的通知（银发2017302 号文） 督促各类市场参与者加强内部控制与风险管理，健全债券交易相关的各项内控制度，规范债券交易行为，并将自身杠杆操作控制在合理水平。 2018 年 1 月 证券公司参与股票质押式回购交易风险管理指引 加强证券公司尽职调查要求；加强对融出资金监控；细化风控指标要求。此规定于 2018 年 3 月 12 日实施。 资料来源：公开资料，中诚信证评整理竞争实力竞争实力 突出的行业地位及全产业链优势 作为国内大型综合性券商之一，公司各项业务发展较为均衡，综合实力强，经营业绩良好。在中国证券业协会公布的 2016 年度证券公司业绩排名中，公司总资产、净资产和净资本排名分别为第 7名、第 6 名和第 8 名，营业收入和净利润分别位列第 10 名和第 8 名。 公司业务牌照齐全，品牌认可度高，目前业务领域已涵盖证券、基金、期货、直投等各个方面，且国际业务方面亦取得较大的进展，同时公司积极推进各业务条线协同合作，多个业务领域均位于行业前列。具体来看，公司的业务规模优势尤其体现在其庞大的营业部网络体系和客户群上。 截至 2017年末，公司在全国设有 12 家区域分公司和 243 家批准设立的证券营业部，营业部分布在全国 29 个省及直辖市，其中位于珠三角、长三角和环渤海等发达富裕地区的证券营业部数量占比 62.14%，北京、 上海和深圳的营业部数量合计占比 30.45%。 截至 2017 年末，公司托管外包产品数量合计 16,354只（含资管子公司产品 660 只） ，规模为 20,778.61亿元（含资管子公司产品 7,793.88 亿元） ，分别同比增长 37.72%和 23.58%。此外，公司大力拓展新的业务类型、新的服务主体，2017 年获准成为业内首家为公募基金提供外包服务的公司，以及为首只外商独资企业 WFOE（Wholy Foreigh Owned Enterprise）私募基金提供外包服务的公司。近年来公司股基交易量始终保持在行业前列， 2017 年公司沪深股基交易量市场份额排名第 7，