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1、一、全球宏观经济形势分析1美国:疫情边际好转带动经济景气反弹,美联储调整货币政策框架1欧洲:经济景气下滑,欧央行按兵不动,英国硬脱欧风险上升3日本:经济复苏势头尚不稳固,首相更换不改政策导向4新兴经济体:经济出现不均衡复苏,近期货币政策或按兵不动6二、我国宏观经济形势分析7工业:生产动能持续修复,累计同比增速年内首度转正8投资:投资增速转正在望,三大支柱继续全面回升9房地产:市场热度不减,监管继续趋严11消费:增速年内首次转正,市场活力持续回升13外贸:出口好于预期,进口弱于预期14通胀:CPI涨幅回落,PPI降幅收窄16金融:信贷结构继续优化,社融增速临近拐点18市场:人民币汇率升幅较大,债
2、券收益率普遍上行20三、政策回顾与展望三、政策回顾与展望22宏观政策回顾22宏观政策展望25宏观政策建议262828主要宏观经济及金融数据一览表出口交货值同比增速连续三个月保持正增长,但增速有所放缓。三是基 数较低所致,2019年8工业增加值4.4%的同比增速为年内低点。企业仍处于被动去库存阶段。1-7月工业企业产成品存货同比7.4%, 较上月回落0.9个百分点,连续第4个月回落,同时PPI降幅持续收窄, 企业仍处于被动去库存阶段。由于PPI与CPI之间的剪刀差持续收窄,工 业企业利润增速持续改善,企业将逐渐过渡到主动补库存阶段。展望后几个月,工业增加值有望继续小幅回升。从供给端来看,9月 上
3、旬汽车全钢胎、半钢胎开工率均较上月有所加快,高炉开工率也保持 在近三年高位,显示出生产动能并未减弱。但仍需警惕汽车前期积压需 求释放后或将后劲缺乏,制约汽车制造业生产。考虑到8月工业增加值 同比增速已基本恢复至2019年二季度水平,供给端修复已渐近尾声。从 需求端来看,6月以来出口交货值同比增速逐月下滑,后续外需对工业生 产特别是制造业的拉动或将有所减弱,但消费在8月首现正增长后假设能 持续修复,仍有望和基建与房地产工程一道继续助推工业生产小幅改善, 企业有望转向补库存。图2:工业增加值分项同比增速%151050-5工业增加值同比与环比增速工业增加值:采矿业:当月同比工业增加值:制造业:当月同
4、比工业增加值:电力、燃气及水的生产和供应业:当月同比工业增加值:采矿业:当月同比工业增加值:制造业:当月同比工业增加值:电力、燃气及水的生产和供应业:当月同比% 35.0 25.0 15.0 5.0 -5.0 -15.0 -25.0 -35.0工业增加值:当月同比工业增加值:环比:季调数据来源:WIND投资:投资增速转正在望,三大支柱继续全面回升图1:%20151050-5-10-15-20-25-30投资增速转正在望。1-8月投资累计同比下降0.3%,降幅较1-7月 收窄1.3个百分点。8月份,各地区、各部门在中央部署下加强工程谋划 储藏,强化投资服务和资金保障,积极开展稳投资各项工作,投资
5、增速 转正在即,三大支柱增速继续全面回升,基建投资临近转正,制造业投 资降幅仍深但回升步伐有所加快,房地产投资韧性犹存。基建投资降幅小幅收窄。1-8月第三产业中的基础设施投资增速同比 下降0.3%,降幅较1-7月收窄0.7个百分点;8月当月同比增长4.0%, 较7月回落3.9个百分点。基建投资降幅收窄步伐略有放缓,仍未转正, 或与地方政府专项债筹集资金尚未完全转化为实物工作量有关,同时8 月洪涝灾害对工程施工影响依然存在。随着8-10月大规模发行的专项债 资金到位和洪涝灾害影响消退,基建增速将加快修复。制造业投资降幅大幅收窄。1-8月制造业投资同比下降8.1%,降幅 较1-7月收窄2.1个百分
6、点;8月当月同比增长5.0%,今年来当月增速 首次转正。制造业内外部需求连续回暖,且1-7月规模以上工业企业利 润降幅连续5个月显著收窄,当月增速已连续两个月维持在10%以上, 因而制造业投资降幅明显收窄,但由于海外需求有待进一步改善,整体 增速回正仍需时日。民间投资信心加快修复。民间投资1-8月同比下降2.8%,增速比1- 7月收窄2.9个百分点,比2019年同期回落7.7个百分点,降幅继续稳 步收窄,仍低于全部投资增速2.5个百分点。1-8月民间固定资产投资占 全国固定资产投资(不含农户)的比重为56.62%,较1-7月小幅回升0.7 个百分点。随着中央要求引导信贷资源更多支持中小微企业和
7、民营企业, 加大对重点民间投资工程的金融支持,各地密集出台促民资政策,民间 投资信心正在加快修复。图3:全部投资累计同比与民间投资累计同比图4:固定资产投资分项数据%10%10-10-15-20-25-30固定资产投资累计同比民间固定资产投资累计同比%20100-10-20-30-40房地产开发投资累计同比 基础设施投资累计同比制造业投资累计同比数据来源:WIND展望后几个月,各地加强重大工程储藏和建设推进,尤其是度过“七 下八上”的防汛关键期之后,中央部署加快水毁工程建设等灾后重建, 重大工程施工进度逐步恢复,均有助于扩大有效投资。中央部署新增财 政资金直达市县基层、直接惠企利民,8月地方政
8、府专项债券放量发行, 同时货币政策继续以服务实体经济为导向实施结构性“宽信用”,金融机 构加强对“两新一重”、制造业、小微企业的中长期贷款支持,均将为投 资提供资金保障。预计投资将延续修复回升步伐,9月转正可期。房地产:市场热度不减,监管继续趋严房地产开发投资持续回升,增幅收窄,动力减弱。1-8月房地产开发 投资同比增长4.6%,增速比1-7月回升1.2个百分点,但增幅较上月收 窄0.3个百分点。8月当月同比增长11.8%o建设指标累计改善、当月回 落。1-8月新开工面积累计降幅收窄0.9个百分点至3.6%, 8月当月增长 2.4%;施工面积累计增速提升0.3个百分点至3.3%, 8月当月回落
9、3.4个 百分点至13.2%,增速仍在高位,回落主要受新开工影响。竣工面积累计 增速下降10.8%,降幅收窄01个百分点。新开工当月增速回落幅度较 大,说明一是房企资金约束变大,新工程投资能力减弱;二是市场预期 转弱,房企欲持现过冬,开工意愿下降。楼市成交延续前期热度,淡季不淡,区域冷热不均。1-8月商品房销 售面积累计降幅收窄2.5个百分点至3.3%,销售额累计降幅由负转正至 1.6%, 8月当月那么分别增长13.7%和27.1%。资金到位形势良好。分区域 来看,依然是东部地区销售情况最好,1-8月东部地区商品房销售面积同 比增长0.8%,较1-7月提高3.0个百分点,中部、西部、东北地区销
10、售 面积增幅虽有收窄,但仍负增长,市场回暖滞后。房价总体平稳,大局部城市处于微涨区间。8月70个大中城市中59 个城市新建商品住宅价格环比上涨,与上月持平;47个城市二手住宅价 格环比上涨,较上月增加2个。从价格走势来看,大局部城市依然处于 微涨区间,上涨幅度较上月略有提升。分城市类别看,一线城市新建、 二手商品住宅价格同环比涨幅均有扩大;二线城市二手住宅销售价格环 比涨幅出现回落,但二三线城市新建及三线二手住宅价格涨幅均环比小 幅扩大,同比涨幅持平或回落。土地政策收紧,供应萎缩,价量双降。1-8月份,房地产开发企业土 地购置面积同比下降2.4%,降幅比1-7月份扩大1.4个百分点,8月当 月
11、下降7.6%; 土地成交价款同比增长11.2%,增速回落1.0个百分点。 由于政策收紧,各地供地节奏较前期均有调整。根据克而瑞数据,一线 和三四线城市供应环比增速均有增加,二线那么明显减少。从市场热度来 看,在上海、西安、宁波等城市大量优质地块高溢价成交的支撑下,全国整体溢价率依旧处于高位,为16.2%,环比微增0.1个百分点。但不同 能级城市表现不同,呈现一线下降、二三线上升趋势。融资稳步增长,“三条红线”将全面约束房企境内融资。1-8月份, 房地产开发企业到位资金117092亿元,同比增长3.0%,增速比1-7月份 提高2.2个百分点,各项资金来源同比增速均已回正。单看8月,当月 到位资金
12、同比增加18.3%,较上月提升1.8个百分点,但边际增长已显乏 力。8月20日,住建部、央行召开重点房地产企业座谈会,明确对实施 好房地产金融审慎管理制度提出要增强房地产企业融资的市场化、规那么 化和透明度,形成重点房地产企业资金检测和融资管理规那么的新方向, 严控增量意图明显。市场传言的控制房企有息债务增长的“三道红线” 业已落地,前期集中在土地、供应、价格等方面房地产调控政策开始向 房企融资延伸。据相关机构测算,绝大局部房企均在红线内,对下半年 房企融资形成硬约束。总体来看,8月全国房地产市场以调控为主基调,市场总体平稳。 可预见,在“房住不炒、因城施策”的总基调下,房企国内融资环境将明
13、显收紧,龙头房企将更多依赖境外融资渠道,中小房企因流动性紧张生 存压力骤增。近一两个月,房企打折促销、加速回款意愿将明显增强, “金九银十”销售旺季可期。房企降价策略将引导新房价格出现小幅回 调,新房房价上涨压力将有所减弱。上半年火热的土地市场将趋冷,土 地交易、土地溢价率等指标增速回落。但房企或将加快施工、竣工、销 售进度,建安投资增速可期。图5:商品房销售额与销售面积累计同比图6:新开工、土地购置面积与资金来源累计同比%3020100-10-20-30-40-50% 806040200-20房屋新开工面积:累计同比本年购置土地面积:累计同比房地产开发资金来源:累计同比-40商品房销售额:累
14、计同比 商品房销售面积:累计同比数据来源:WIND消费:增速年内首次转正,市场活力持续回升随着居民生活秩序恢复,在扩大内需、促进消费等多项政策促进下, 消费持续改善,8月社会消费品零售总额同比增长0.5%,增速较上月回 升1.6个百分点,为今年以来首次正增长;扣除价格因素实际下降0.6%, 降幅较上月收窄2.1个百分点。汽车销售增长强劲。随着东部、中部、南部等汽车大市场疫情进入 常态化管控阶段,各地密集开启营销活动,终端车展人气较旺,加之受 恶劣天气和疫情影响,汽车出行需求增加,开学季引发家长购车需求,8 月限额以上汽车类商品零售额同比增长11.8%,增速高于社零11.3个百 分点。假设扣除汽
15、车类商品,8月社会消费品零售总额同比下降0.6%,仍 未转正。新型消费加快增长,餐饮消费持续恢复。1-8月份,全国网上零售额 同比增长9.5%,较1-7月提高0.5个百分点;实物商品网上零售额同比 增长15.8%,较1-7月提高0.1个百分点,占社会消费品零售总额的比重 为24.6%,较1-7月回落0.4个百分点,但较上年同期提高5.2个百分点。 8月份,餐饮收入同比下降7.0%,降幅较上月收窄4.0个百分点。居住类商品消费局部好转。随着房地产销售持续回暖,促进家电更 新消费政策发力,居住类商品零售额由降转升。8月居住类商品零售额为 1007亿元,高于上月34亿元。其中,家用电器和音像器材类商
16、品同比增 长4.3%,增速较上月提高6.5个百分点;但家具类、建筑及装潢材料类 商品分别同比下降4.2%、2.9%,降幅分别较上月扩大0.3和0.4个百分 点。未来几个月,消费有望继续回升,但幅度仍然有限。一是国内疫情 已经基本控制住,居民消费将会进一步正常化,特别是线下服务型消费 将会继续展开;二是各部门各地区把促消费作为稳增长的重要着力点, 利用“金九银十”传统消费旺季,通过举办购物节、发放消费券等系列 活动,引导网上消费、带动实体消费、挖掘潜在消费。不过,考虑到去年 后几个月基数逐步抬升,今年汽车销售增速预计会继续回落,而居民部 门杠杆率的持续抬升以及失业率仍在较高水平,也将会对消费形成
17、抑制。图7:名义消费与实际消费同比增速图8:汽车与居住类商品消费同比增速%151050-5-10-15-20-25RPI同比右轴消费同比增速:名义%4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0-0.5消费同比增速:实际%3020100-10-20-30-40-50汽车类家具类建筑及装潢材料类家用电器和音像器材类数据来源:WIND外贸:出口好于预期,进口弱于预期按美元计,8月份我国进出口 4115.9亿美元,同比增长4.2%;其中, 出口 2352.6亿美元,同比增长9.5%,前值为增长7.2%;进口 1763.3亿 美元,同比下降2.1%,前值为下降1.4%;贸易顺差589.3
18、亿美元,去年 同期347.16亿美元,前值623.29亿美元。经季节调整后,8月份进出口 总值同比增长8.5%,其中,出口增长13.7%,进口增长2.3%。8月出口同比增长9.5%,已回升至今年最高水平,略好于市场预期。 从先行指标来看,8月官方制造业PMI新出口订单指数回升至49.1%, 连续四个月回升,逐渐逼近荣枯线;出口集装箱运价指数(CCFI)保持 上升态势,由7月末的865.53升至8月末的905.23。但是,韩国8月出 口同比下降7.9%,较前值略有恶化。8月出口之所以超市场预期,主要原因包括:一是外需继续好转。欧 美经济体经济持续复苏,8月美国和欧元区制造业PMI分别连续第三和
19、第二个月位于荣枯线以上,常规产品出口逐渐向好。二是防疫物资和出 口替代仍有支撑。海外疫情仍在蔓延,防疫相关物资以及远程办公等出 口持续,疫情防控形势差异导致对其他主要出口国替代效应继续显现, 但增速略有回落。从贸易伙伴看,对美国和东盟出口同比增长,对欧盟和日本出口下 降。其中,对美国出口 447.73亿美元,同比增长20%,连续三个月加快, 并创2018年3月以来新高。在中美冲突加剧的背景下,贸易协议反而成 为压舱石。对东盟出口 338.72亿美元,同比增长12.9%,连续三个月正增长,但略低于上月的13.0%。对欧盟出口 357.19亿美元,同比下降6.5%, 连续6个月下滑,降幅较上月略有
20、扩大;对日本出口 116.47亿美元,同 比下降-0.8%,降幅较上月略有收窄。从重点商品看,劳动密集型商品、远程办公、防疫物资成为主要贡 献力量。劳动密集型产品出口额同比增长19.4%,前值增长16.1%,随着 各国复工复产活动陆续展开,常规产品出口逐渐回暖。自动数据处理、 集成电路额分别同比增长41.7%、10.9%,前值分别增长35.7%、15.9%, 仍对主要出口有正向拉动作用。医疗仪器及器械出口额同比增长38.9%, 增速较上月的78%明显回落,防疫物资出口的拉动作用逐渐减弱。8月进口同比下降2.1%,降幅较前值略有扩大,弱于市场预期。从 先行指标看,8月制造业PMI和PMI进口指数
21、均微降0.1个百分点,分 别录得51%和49%;进口集装箱运价指数(CICFI)指数同样下行,由 958.42下降至888.97,结束二季度以来的高位波动态势。8月进口之所以下行且弱于预期:一是主要大宗商品价格仍大幅低 于去年同期。尽管8月CRB指数已恢复至危机前水平、同比微涨1%, 但是大豆、原油、铁矿石等主要大宗商品价格仍低于去年同期,导致相 关进口量增价降;二是国内生产端斜率修复有所放缓,生产放缓削弱了 进口需求,特别是加工贸易进口下降12.5%,降幅较上月扩大。从贸易对象看,自美国和东盟进口增长,自欧盟和日本进口下降。 自东盟进口 258.83亿美元,同比增长1.6%,连续三个月增长,
22、略高于上 月的1.1%;自美国进口 105.33亿美元,同比增长1.8%,连续三个月增 长,但低于上月的3.6%。自欧盟进口 224.75亿美元,同比下降4.6%, 连续6个月负增长,但降幅略有收窄;自日本进口 142.36亿美元,同比 下降0.9%,增速由正转负。从重点商品看,大豆、原油、铁矿砂等进口额均出现下降。大豆进 口数量增长1.3%、金额下降1.3%,铁矿砂进口数量增加5.8%、金额下 降4.9%,原油进口数量增长12.6%、金额下降24.6%。其他重点商品方 面,粮食进口数量和金额分别同比增长17.1%和8.7%,集成电路进口数 量和金额分别同比增长9.9%和11.1%,自动数据处
23、理设备进口金额同比 增长70.6% o下一阶段,进出口仍有较好支撑。随着全球经济缓慢重启,外需有 望逐渐走出低迷,有利于出口继续企稳走好。从进口来看,国内需求持续复苏,大宗商品价格逐步回升,中美经贸协议继续执行,进口有望逐 渐接近正常水平。图9:中国月度出口总额和同比增速图10:中国月度进口总额和同比增速亿美元350025001500500-500-1500-2500亿美元350025001500500-500-1500-2500% 亿美元50200040150030100020500;。-10.5。.20-100。-30-1500-40-2000%403020100-10-20-30-40出
24、口金额:当月值出口金额:当月同比进口金额:当月值进口金额:当月同比数据来源:WIND通胀:CPI涨幅回落,PPI降幅收窄8月份CPI环比上涨0.4%,同比上涨2.4%,同比涨幅较上月回落 0.3个百分点,基本符合市场预期。在CPI同比连续两个月上升后,本月 再次出现回落,整体通胀水平保持相对温和,主要表达两方面特点:一 是受天气、夏季自然灾害及局部地区疫情小幅反弹等因素,以肉类、鲜 菜和鸡蛋为代表的食品价格出现反弹;二是新冠疫情在国内的有序防控 下,整体经济复工复产复商复市好于预期,国内需求有所回暖,推动部 分非食品商品、服务价格、房屋租金等价格开始企稳止跌。食品价格依旧是推升CPI环比上涨的
25、主动力。8月份猪肉价格在前 两个月急速反弹后,随着进口猪肉和国家冷冻猪肉投放增加,价格逐步 趋稳,但整体仍小幅上涨,牛肉、羊肉等替代品水涨船高,仅鸡肉供给 增加,价格趋于稳定;鲜菜价格受夏季台风及局部地区洪涝灾害影响继 续快速上涨;鸡蛋价格那么受夏季产蛋量下降,以及中秋需求上升出现季 节性上涨。非食品环比上涨0.1%,是半年以来的首次环比上涨。一方面能源价 格上涨形成了支撑,另一方面那么是由于疫情逐步恢复下的需求回暖。具 体来看,交通和通信环比上涨0.3%,汽柴油价格上涨推动交通工具燃料 价格环比上涨0.8%,但交通工具价格仍有所回落,促进了汽车销量反弹, 通信工具价格环比上涨0.3%,显示手
26、机市场有所回暖。暑期出行需求恢 复,推动机票和宾馆住宿价格上涨,分别助推交通和其他用品和服务价格环比上涨。服务类价格回暖,家庭服务、教育服务和医疗服务均环比 上涨0.1%。居住方面,水电燃料环比持平,但房租价格环比上涨0.1%, 显示租房市场有所回暖。尽管文化娱乐行业逐步复商复市,但受团体旅 游价格低迷拖累,教育文化和娱乐价格环比仍下降0.3%。衣着价格那么受 换季出货影响价格继续回落。整体看,随着疫情的恢复以及“内循环”相关支持政策的逐步推出, 社会总需求开始回暖。本月去除食品和能源价格的核心CPI环比上涨 0.1%,也是半年以来的首次环比上涨,此外,服务价格、房租价格的环 比回升也印证了需
27、求复苏。8月PPI同比降幅收窄至2.0%,环比上涨0.3%,反映工业领域市 场需求复苏良好。8月国际大宗商品价格延续了前两月的回升态势,石 油价格小幅上行,有色金融价格全面上涨,带动国内基础工业产品价格 回升。从具体行业看,上游的石油、有色及黑色金属采掘与加工行业均 环比上涨,带动生产资料环比上涨0.4%,农副食品加工业的环比上涨那么 推动生活资料小幅上涨0.1%,不过汽车与通信设备等耐用消费品出厂价 格仍显低迷。展望9-12月,在去年基数大幅上升的情况下,CPI同比增速大概率 将继续回落,特别是四季度回落幅度可能加大;PPI通缩程度有望小幅减 小,但回归正增长仍需时日。当前通胀逐步回归温和,
28、食品涨幅有所收 敛,非食品需求逐步回暖,应对的货币政策较为适度,应继续保障流动 性合理充裕,为四季度可能到来的疫情防控新情况、中美博弈新局面等 留出一定政策空间。%2.4212101.681.260.840.4200-0.4-2-4-0.8-6-1.2-8-1.6图12:生产者购进和出厂指数图11:居民消费价格指数同比与环比%65432101- 23- 4CPI环比-右轴CPI环比-右轴CPI同比-左轴工业生产者出厂价格指数同比工业生产者购进价格指数同比数据来源:CEIC数据来源:CEIC金融:信贷结构继续优化,社融增速临近拐点人民币信贷同比小幅多增,结构继续向中长期倾斜。8月人民币贷 款新增
29、1.28万亿元,同比多增694亿元,贷款余额同比增速持平于13%o 在中长期贷款创历史同期新高和票据融资、非银金融机构贷款显著收缩 一正一负的双重作用下,8月新增信贷表现平稳,信贷余额增速持平,基 本符合预期。企业部门中长期贷款是主要支撑,票据融资那么拖累显著。8月企业 部门新增贷款5797亿元,同比少增716亿元。其中短期贷款新增47亿 元,同比多增402亿元;中长期贷款新增7252亿元,仍然是历史同期最 高水平,同比多增2967亿元;票据融资那么减少1676亿元,同比多减4102 亿元。监管层要求促进普惠型小微企业贷款、制造业中长期贷款大幅增 长,确保新增融资重点流向实体经济特别是小微企业
30、,叠加经济复苏态 势向好,企业中长期贷款供需旺盛。在加大中长期贷款支持实体经济力 度、同时打击资金空转套利的监管导向下,票据融资规模受到一定影响, 其显著萎缩成为8月新增信贷的最大拖累。短期和中长期贷款双重支撑下,居民部门贷款表现依然不俗。8月 居民部门贷款增加8415亿元,为历史同期最高水平,同比多增1877亿 元,短期贷款和中长期贷款均双双创历史同期新高。其中短期贷款增加 2844亿元,同比多增846亿元。8月以来多项政策加码力促国内大循环, 各地继续密集出台推动电商直播、促进网络消费、开展夜间经济、支持 汽车消费等各类促消费政策和活动,汽车销量显著增长,线上线下消费 齐发力,居民贷款保持
31、良好增长态势。中长期贷款增加5571亿元,同比 多增1031亿元。8月楼市成交仍然保持热度,支撑居民中长期贷款继续 多增。信贷投放倾向实体经济,非银贷款萎缩明显。8月非银行业金融机 构贷款减少1474亿元,为历史同期最低水平,同比多减529亿元,成为 信贷又一拖累因素。这同样反映了在当前总量适度的货币政策背景下, 信贷投放更强调直达性和结构优化,信贷投放结构向实体经济领域倾斜 的导向十清楚显。新增社融再创同期历史新高,存量增速继续反弹。8月新增社融3.58 万亿元,为历史同期首次超3万亿,同比多增1.39万亿元,带动社融存一、全球宏观经济形势分析多国疫情持续蔓延,全球经济缓慢复苏。8月以来,全
32、球疫情持续蔓 延,局部国家疫情反弹。印度飙升为全球受疫情影响最严重的第二大国 家,欧洲面临二次反弹,但美国疫情防控已经出现边际好转。世界经济 继续从低谷中缓慢复苏。8月摩根大通全球PMI在荣枯线以上继续回暖, 制造业PMI回升1.2个百分点至51.8%,服务业PMI回升1.3个百分点 至51.9%,综合PMI回升1.4个百分点至52.4%O 8月OECD综合领先 指标为98.6,连续四个月回升。但随着疫情在局部国家的反复,全球经 济复苏前景仍面临曲折。分国别来看,各国经济复苏步伐不一。美国8月制造业景气度明显 反弹,劳动力市场持续好转,美联储调整长期目标和货币政策战略以应 对持续低利率环境所构
33、成的挑战;疫情冲击下欧元区景气再度下滑,欧 央行按兵不动,英国硬脱欧风险显著上升;受疫情反弹和暴雨影响,日 本经济复苏时间可能进一步推迟,货币政策导向不变;主要新兴经济体 不均衡复苏,货币政策或按兵不动。美国:疫情边际好转带动经济景气反弹,美联储调整货币政策框架美国经济二季度创纪录下滑。2020年二季度美国实际GDP年化季 率上修至-31.7%,较一季度大幅下滑26.7个百分点,创1947年统计以来 最大降幅。同期PCE、核心PCE物价指数年化季率分别下滑1.8%、1.0%。 二季度经济受消费锐减影响,GDP严重萎缩,通胀持续低迷,数据上调 主要反映私人投资向上修正。美国三季度开局良好。二季度
34、在经历了有统计以来的最大环比下滑 后,随着疫情防控边际好转以及政策效应持续发挥,美国经济正逐渐从 低谷中反弹。制造业景气度明显反弹。2020年8月美国ISM制造业PMI 为56.0%,较上月回升1.8个百分点,到达近一年来峰值。8月Markit制造 业PMI为53.1%,超出今年1月疫前水平,创下近一年来新高。消费者 信心有所回落。8月珞商会消费者信心指数继续降至84.8,显著弱于预 期,处近六年低位。同期密歇根消费者信心指数为74.1,持续底部徘徊。 经济景气总体仍未改善,消费者恢复乐观情绪尚需时日。贸易逆差创12 年新高。7月美国出口、进口季调同比分别下降20.12%、11.41%,量同比
35、增速较7月末提升0.4个百分点至13.3%,为2018年3月以来新 高。政府债券放量供给为社融同比增加提供了主要贡献。政府债券净融 资新增1.38万亿元,成为该指标纳入社融统计后的最高水平,同比多增 8729亿元。随着7月抗疫特别国债发行完毕,8月地方政府专项债券和 国债启动放量发行,成为8月新增社融的最大支撑。未贴现银行承兑汇票支撑表外融资正增构成正向贡献。委托贷款、 信托贷款和未贴现银行承兑汇票三项融资合计新增710亿元,同比多增 1725亿元,其中未贴现银行承兑汇票新增1441亿元,同比多增1284亿 元,与票据融资下滑呈相反走势,说明经济活跃度提升,企业申请银行 承兑汇票需求增加。股票
36、融资同比改善显著也贡献了重要力量。受益于资本市场制度的 继续完善与8月股市表现较好,股票融资新增1282亿元,同比多增1026 亿元。企业债券净融资表现平稳。企业债券净融资3633亿元,同比多增 249亿元,对社融贡献较上月略有回暖,但不及上半年。M2增速回落Ml增速回升,两者剪刀差继续收窄。8月末M2同比 增长10.4%,增速较7月末下降0.3个百分点,近期政府债券大量发行, 8月财政存款大幅增加5339亿元,创历史同期最高,对M2增速形成一 定牵制。Ml同比增长8.0%,增速较7月末回升1.1个百分点,已是2018 年3月以来的最高水平,与M2之间的负剪刀差进一步收窄,说明企业 生产经营在
37、继续恢复,活力持续提升,当然,房企回款加快应该也有推 动作用。展望9月份,在灵活适度、精准导向的货币政策思路下,实体经济 融资将继续改善,制造业、中小微企业以及“两新一重”领域信贷投放 将继续加强,预计贷款结构继续优化,信贷投放节奏虽总体较上半年放 缓,但中长期贷款保持良好增长;9月政府债券发行量预计仍将超万亿, 仍是社融一大支撑;此外,实体经济直接融资仍将贡献积极力量,但表 外融资监管压力仍大。预计后续社融存量增速继续回升空间有限,拐点 或已出现。图14: Ml与M2余额同比增速%16141210864 2 0Ml:同比M2:同比图13:社会融资总量与新增人民币贷款亿元61000510004
38、10003100021000110001000-9000新增人民币贷款新增社会融资规模数据来源:WIND市场:人民币汇率升幅较大,债券收益率普遍上行8月15日至9月14日期间,人民币兑美元汇率先快速升值后窄幅 波动;美元指数连续下行,一度触及两年低位后小幅反弹至93左右盘整。 8月15日至9月3日,人民币汇率保持快速升值态势,中间价和在岸即 期汇率分别由6.9405、6.9498升至6.8319、6.8355; 9月3日至9月14 日,人民币汇率升势趋缓,中间价和在岸即期汇率围绕6.83波动。值得 注意的是,9月15日,在岸人民币对美元汇率开盘跳涨近300bp,连续 收复了 6.8和6.79两
39、大关口。总体看,8月15日至9月14日期间,人 民币兑美元汇率中间价和在岸即期分别升值1044bp. 1263bpo5月28日至9月14日,人民币汇率出现了较大幅度的升值,期间 人民币兑美元汇率中间价和在岸即期分别升值2916bp、3365bp0从原因 看,一是中国经济持续回升。受益于国内新冠肺炎疫情迅速得到控制, 经济恢复好于预期、开展韧性十足,基本面支撑下,人民币汇率有升值 动力。二是美元指数高位下行,翻开人民币汇率升值空间。由于疫情一 直未得到有效控制,美国经济前景低迷,且美联储货币政策宽松,美元 指数从今年5月28日开始下跌,9月虽有小幅反弹,整体仍保持低位盘 整。三是中美利差保持高位
40、,有利于外资流入。5月以来,国内债券收益 率快速上行,美国债券收益率受量化宽松影响那么快速震荡回落,利差急 剧走扩,已经突破2011年9月形成的高点,人民币债券、A股等新兴市 场股债以及金银正成为全球大类资产配置的重点。值得注意的是,进入9月,人民币汇率延续升势,但升幅渐缓。从 原因看,5月后,全球疫情开展进入缓和阶段,市场避险情绪有所缓和, 且美联储货币政策宽松和无限量QE的负面影响开始显现,美元指数从今年5月27日开始下跌,截至到9月14日,整体跌幅5.1%。但是,随 着美国经济逐渐恢复,美联储货币政策进一步宽松可能性较小,美元指 数阶段性反弹的动能已增强,市场对美元中长期的悲观看法已有修
41、正。 9月初开始,美元指数开始震荡,人民币汇率虽整体保持小幅回升态势, 但升势开始减缓。下一步,预计人民币汇率以区间波动为主。从9月看,中国经济持 续回升、中美利差持续拉大和外资持续流入仍是支撑人民币汇率走强的 主要驱动力。消息面看,中美第一阶段贸易协议评估平稳落地后,预计 美国总统大选前中美两国关系将保持结构性平稳,人民币汇率外部压力 减弱。但是,近期美股屡次异动引发避险情绪升温,且经济逐渐恢复后, 美元指数开始有走强迹象,人民币汇率难以大幅走强。综合来看,预计 9月末人民币兑美元即期汇率将保持6.80左右震荡。债市收益率普遍上行。8月15日至9月3日,7月经济数据显示经 济延续修复势头但增
42、速低于预期,流动性偏紧,且国债发行放量带来供 给压力,债市收益率快速上行。期间1.5,10年期中债国债上行34.07bp、 ; 1、5、10 年期 AA 级中债企业债上行 24.02bp32.52bp, 11.21bpo 9月3日至9月14日,央行加大流动性投放后,资金紧张局面 有所缓解。1、5、10年期中债国债分别上行3.39bp、-2.34bp、4.81bp; 1、5、10年期AA级中债企业债分别上行5.04bp、2.02bp、4.46bpo信用利差先收窄后走阔。8月15日至8月28日,受短期偏紧的流 动性因素影响,债市情绪偏弱,债券收益率曲线普遍上移,利率债升幅 较大,信用利差被动收窄,
43、1、5、10年期AA级企业债与同期国债利差 分别收窄10.42bp, 7.77bp和6.40bpo 8月29日至9月14日,资金面整 体宽松,央行持续投放流动性,5年期国债到期收益率呈下降趋势,信用 利差走阔,1、5、10年期AA级企业债与同期国债利差分别走阔1.65bp、 4.36bp 和-0.35bp。预计9月债市收益率延续区间震荡。8月份CPI环比上涨0.4%,同 比出现回落,整体通胀水平保持相对温和,货币政策具有空间。9月是传 统财政支出大月,季末财政支出比拟可观,随着季末临近,支出力度将 逐渐加大,有利于缓解流动性。但统计局最新公布的工业、投资和消费 数据均超预期并创下年内高点,其中
44、工业已接近去年均值水平,消费增 速那么为年内首度转正,显示经济修复斜率上升。考虑到季末时点,影响流动性供求的不利因素依然较多,且9月政府债券发行量预计仍将超万 亿,供给压力不减,债市收益率或延续震荡调整。图15:人民币对美元汇率走势图16: AA企业债与同期国债利差走势7.43.07.22.5702.0681.56.61.06.46.256.000中债企业债到期收益率(AA):1年:-中债国债到期收益率:1年中间价:美元兑人民币即期汇率:美元兑人民币中债企业债到期收益率(AA):5年:-中债国债到期收益率:5年中债企业债到期收益率(AA):10年:.中债国债到期收益率:10年数据来源:WIND
45、三、政策回顾与展望宏观政策回顾加快形成“双循环”新开展格局。8月24日,习近平主持召开经济 社会领域专家座谈会时强调,要以畅通国民经济循环为主构建新开展格 局,以科技创新催生新开展动能,以深化改革激发新开展活力,以高水 平对外开放打造国际合作和竞争新优势,以共建共治共享拓展社会开展 新局面。9月1日,习近平主持召开中央全面深化改革委员会第十五次 会议时强调,加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进 的新开展格局,是根据我国开展阶段、环境、条件变化作出的战略决策, 是事关全局的系统性深层次变革。要继续用足用好改革这个关键一招, 推动更深层次改革,实行更高水平开放,为构建新开展格局提供强
46、大动 力。9月9日,习近平主持召开中央财经委员会第八次会议强调,建设 现代流通体系对构建新开展格局具有重要意义,国内循环和国际循环都 离不开高效的现代流通体系。会议强调要加快完善国内统一大市场,建 设现代综合运输体系,完善现代商贸流通体系,完善社会信用体系,强 化支付结算等金融基础设施建设,认真研究应对新冠肺炎疫情的经验。深化“放管服”改革优化营商环境。8月26日的国常会强调,要推 出新举措进一步做到门槛降下来、监管跟上去、服务更优化。具体来说: 要确保年底前做到企业开办全程网上办理,取消重复许可事项、下放部分审批权力至省级部门,坚持放管结合、并重推进。9月11日,国务院 召开全国深化“放管服
47、”改革优化营商环境电视 会议。李克强指出, 当前我国开展面临前所未有的挑战,要并重实施好宏观政策和深化“放 管服”改革,既助企纾困又激发市场主体活力,稳住经济基本盘,努力 完成全年开展目标任务,推动高质量开展,构建新开展格局。持续深化 “放管服”改革,要放出活力、放出创造力:要进一步降低准入门槛,加 快取消重复审批、不必要审批;要管出公平、管出质量;要服出便利、服 出实惠。营商环境竞争力就是国际竞争力。要落实外商投资法及配套法 规、外资准入负面清单,回应关切,打造更优开放环境,使中国开放的 决心让外商放心、开放的政策让外商受惠。支持县域新型城镇化建设。为贯彻落实2020年政府工作报告提 出的“大力提升县城公共设施和服务能力,以适应农民日益增加的到县 城就业安家需求”,国家发改委成立县城新型城镇化建设工作专班,规划 司牵头,投资司、财金司、环资司、社会司、经贸司、振兴司、基础司、 高技术司、就业司、评督司等11个司局协同协作,印发实施1+N+X” 系列文件,统筹利用各类资金支持县城建设开展。国家开展和改革委员 会联合国家开发银行等6大银行发布关于信贷支持县城城镇化补短板 强弱项的通知,通知明确信贷支持的领域是:聚焦县城及县级市城区, 特别是120个县城新型
限制150内