新形势下多种融资方式的比较和选择hxfh.docx
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1、Evaluation Warning: The document was created with Spire.Doc for .NET.新形势下多多种融资方方式的比较较与选择 【主要观点点】随着宏宏观经济形形势和证券券市场的变变化,上市市公司的融融资环境已已经发生重重大变化并并对上市公公司再融资资提出了新新的要求;增发和配配股的成本本并不低廉廉,预计在在今后一段段时期内并并非上市公公司融资的的最佳选择择;从融资资成本、规规模和灵活活性等来看看,可转换换债券具有有明显优势势,值得上上市公司积积极选用;根据环境境特点和自自身条件以以及发展需需要量体裁裁衣,才能能制定出最最适合自己己的融资方方案。
2、今年22月以来,中中国证监会会陆续颁布布了上市市公司新股股发行管理理办法、上市公公司发行可可转换公司司债券实施施办法、超额配配售选择权权试点意见见等融资资法规,初初步建立了了以配股,增增发新股及及发行可转转换债券为为主的多元元化融资体体系。随着着我国加入入WTO,国国内宏观经经济形势、上市企业业面临的行行业竞争形形势和证券券市场形势势都将发生生重大变化化。近几个个月来,国国有股减持持、部分上上布公司业业绩下滑和和违规案例例的暴光,影影响了投资资者对上市市公司和证证券市场的的信心,二二级市场持持续低迷,一一级市场上上市公司再再融资受到到“冷遇”。总之,上上市公司的的融资环境境已经发生生了很大的的
3、变化,如如何在新的的环境条件件下选择最最适合自己己的融资方方式,这是是许多上市市公司共同同关心的话话题。第一部分 融资环环境的变化化及其影响响 一一、融资环环境的变化化 11、宏观经经济形势的的变化美国经济济增长自去去年底来明明显放慢,从从美联储公公布的经济济调查报告告看,今年年初以来,美美国经济一一直处于低低增长和停停滞状态,今今年来美联联储在短期期内连续八八次下调基基准利率,但但成效至今今仍不明显显。在消费费需求不振振的同时,投投资者对银银行贷款的的需求也在在萎缩,加加上最近“911”恐怖袭击击造成的沉沉重打击,美美国经济正正在走入经经济周期的的低谷,并并且有可能能维持较长长一段时间间。由
4、于美美国经济在在世界经济济中占有重重要地位,美美国经济陷陷入低谷将将使世界经经济的发展展速度放慢慢,日本经经济长期以以来处于低低增长甚至至负增长状状态,由于于美国和日日本是我国国最重要的的贸易伙伴伴国,因此此美国和日日本的经济济下滑和世世界经济的的不景气将将对我国经经济产生重重大的影响响。 我国要要想在世界界经济增长长不景气的的外部环境境下,保持持较高的经经济增长率率,有一定定的难度,尤尤其是目前前经济发展展中存在诸诸多结构性性矛盾。总总之,对我我国经济发发展形势只只能是谨慎慎的乐观。 我国加入入WTO后后,外资券券商将首先先进入一级级市场,外外资券商的的介人,将将在承销方方式,品种种、业务等
5、等方面带来来一些新的的变化,未未来的上市市公司融资资业务将更更加丰富多多彩。同时时加入WTTO对于部部分上市公公司而言如如港口、纺纺织等是“利好”,但对大大多数公司司来说,意意味着更加加激烈和残残酷的竞争争,发展压压力将更大大。 2,证证券市场的的重大变化化今年来来,我国证证券市场发发生了一系系列重大变变化,其中中以下几点点尤其引人人注意: 证券市市场的市场场化进程正正在加速。今年来中中国证监会会出台了一一系列的政政策规定,逐逐渐完善了了核准制下下的各种规规章制度,一一级市场上上己经从企企业改制,发发行定价到到信息披露露等各个方方面初步建建立了市场场化的运作作机制。同同时,监管管部门也加加强了
6、对市市场的监管管力度和违违规查处力力度,预计计今后监管管和查处的的力度会越越来越大,民民事赔偿制制度也将出出台。上市市公司的融融资渠道和和手段虽然然增加了,但但是只有规规范运作、业绩良好好的公司才才能获得市市场的认可可和支持,才才能充分运运用各种融融资方法。这就会形形成“好的越好好、坏的越越坏”的局面。 投资者对对证券市场场、对上市市公司和中中介机构的的信心降低低到前所未未有的低点点。今年以以来,部分分上市公司司,会计师师事务所和和券商严重重违规案件件的暴光,亿亿安科技股股价操纵,银银广厦虚构构巨额利润润、一些上上市公司刚刚融资完就就预警甚至至预亏、部部分上市公公司巨额资资金闲置和和委托理财财
7、等事件暴暴露在广大大投资者面面前,投资资者对我国国证券市场场中存在的的不规范问问题有了较较多和较深深刻的认识识,对上市市公司的业业绩的真实实性、融资资需求和投投资收益的的可信性以以及中介机机构的可信信性产生疑疑心,投资资者更加谨谨慎和理性性了。由于于整个证券券市场、上上市公司和和中介机构构的群体形形象都受到到了各种违违规行为的的负面影响响,投资者者的投资信信心受到了了打击,投投资热情低低落,加上上国有股按按发行价格格减持等因因素的影响响,一段时时间以来,上上市公司再再融资的难难度将大大大增加。一一度出现在在二级市场场上,不少少上市公司司的配股或或者增发刚刚刚公布即即遭到市场场投资者抛抛售就说明
8、明了这一点点。 机构投投资者成为为市场的主主导力量,投投资理念趋趋于长期化化。近年来来,中国证证监会加快快了机构投投资者的培培育,保险险基金、养养老基金等等逐渐进入入证券市场场,机构投投资者在市市场中的影影响和地位位日益重要要。目前开开放式基金金如华安创创新基金、南方稳健健成长基金金很快将进进入证券市市场,大多多数投资基基金都提出出要注重长长期投资,因因此具有良良好成长性性的企业必必然是这类类投资者的的投资重点点,换言之之,那些业业绩较差,增增长潜力低低的企业将将难以获得得战略投资资者的支持持,因而在在未来的融融资活动和和企业发展展中难以获获得足够的的动力。 二二、新的融融资环境对对上市公司司
9、提出了新新的要求宏观经经济环境和和企业融资资环境的变变化,在为为上市公司司提供更多多融资渠道道的同时,相相应地对上上市公司也也提出了新新的更严格格的要求。首先,要求求上市公司司加快发展展速度,尽尽快提升企企业质量,扩扩大经营规规模,增强强竞争能力力,迎接更更加激烈的的竞争。其其次是要求求上市公司司注重盈利利和分红,必必须充分考考虑公司的的长远发展展和股东利利益。原证证监会主席席周道炯最最近就指出出“上市公司司一定要有有退出机制制,能进能能退,一定定要给股东东分红。现现在有些上上市公司不不分红,专专圈钱,这这是短见的的融资。”从实际来来看,目前前我国上市市公司的分分红的比例例和幅度是是比较小的的
10、,据统计计,今年中中期仅有556家公司司拟拿出“真金白银银”回报投资资者,还不不到上市公公司总数的的5。不不分红或者者少分红可可能是许多多公司降低低股权融资资成本的重重要方法,但但是这种只只顾眼前、长期不分分红或者分分红少,最最终将面临临越来越多多的社会压压力。第三三,要求上上市公司调调整融资策策略,不能能再认为股股权融资是是一种低成成本、无限限度的融资资,而要根根据公司特特点和生产产经营需要要进行理性性融资,充充分运用多多种融资手手段尽可能能低成本的的融资,将将募集资金金真正运用用好、创出出效益。第第四,上市市公司还需需要树立良良好的公众众形象,争争取获得市市场和投资资者的认同同和支持,这这
11、样才能在在激烈的竞竞争中及时时筹集资金金、抓住机机遇,快速速发展并竞竞争求胜。第二部分 上市公公司融资方方式的比较较 目前我我国上市公公司可以采采取的融资资方式有:配股、增增发、可转转换债券、公司债券券、银行贷贷款和公积积金转增股股本以及商商业信用等等。其中,发发行公司债债券有政策策方面的限限制,实际际上很少运运用;银行行贷款是目目前债务融融资的主要要方式,其其优点是只只要企业效效益良好、融资较容容易,且融融资时间短短、手续相相对简单和和所需费用用少,缺点点是一般要要提供抵押押或者担保保,融资规规模有限,还还款付息压压力大,存存在财务风风险。而公公积金转赠赠股本作为为一种内部部融资手段段,也是
12、上上市公司经经常运用的的融资方式式,具有成成本低,速速度快的优优点,但是是其融资规规模较小,而而且要求上上市公司业业绩良好,有有丰厚的公公积金积累累,商业信信用的成本本低廉,但但融资时间间很短,对对公司的资资信要求较较高。目前前上市公司司的再融资资方式主要要有三种:配股、增增发和可转转换债券,在在核准制框框架下,这这三种融资资方式都是是由证券公公司推荐、中国证监监会发行审审核委员会会审核、发发行人和主主承销商确确定发行规规模、发行行方式,发发行价格。证监会核核准等证券券发行制度度,这三种种再融资方方式有相通通的一一面面,又存在在许多差异异,这些差差别是上市市公司选择择再融资方方式的主要要依据。
13、下下面我们主主要对这三三种融资方方式进行比比较。 一一、融资条条件 为了保保证资金的的有效使用用及安全性性,有关规规定分别通通过净资产产收益率,以以往分红情情况及融资资时间间隔隔等方面严严格规定了了再融资的的硬性指标标(参见表表1)。 从净资产产收益率来来看,发行行可转换债债券的要求求最高,配配股次之,增增发要求最最低。如配配股和增发发要求“公司最近近3个会计计年度加权权平均净资资产收益率率平均不低低于6”(增发还还有放宽要要求的例外外条款:即即如果不满满足6条条件,但公公司具有良良好的经营营与发展前前景,且增增发完成当当年加权平平均净资产产收益率不不低于发行行前一年的的水平的也也可增发)。可
14、转换债债券则要求求“最近3年年连续盈利利:且最近近3年净资资产收益率率平均在110以上上;属于能能源,原材材料,基础础设施类的的公司可以以略低”。 从融资前前是否有现现金分红来来看,发行行可转换债债券对现金金分红的要要求比发行行新股要严严格。配股股和增发要要求披露公公司现金分分红信息,对对于最近三三年未分红红派息但能能给予合理理解释的,原原则上仍可可配股或增增发。而发发行可转换换债券要求求最近三年年特别是近近一年必须须有现金分分红。因此此,上市公公司上一会会计年度有有现金分红红,才可以以考虑发行行可转换债债券,否则则只能选择择配股或增增发来融资资。 再看融融资时间间间隔,发行行可转换债债券优势
15、十十分明显。配股要求求距前次发发行至少应应间隔一个个会计年度度,增发只只要求距前前次发行的的时间间隔隔至少一年年,而发行行可转换债债券就没有有时间间隔隔要求。当当前己公告告的37家家拟发行可可转换债券券的上市公公司中,不不少上市公公司就是基基于融资时时间间隔的的考虑而选选择该方式式。总的来来看,增发发的条件最最为宽松,大大部分公司司均满足其其要求:而而可转换债债券的条件件最严格,囚囚此符合发发行可转换换债券条件件的公司并并不多,根根据港澳资资讯统计,仅仅有1144家上市公公司满足要要求,只占占全部上市市公司的110。表表1 三种种融资方式式的融资条条件比较 增 发配 股可 转 换 债 券 对公
16、司盈利能力的要求最近3个会计年度扣除非经常损益后的挣资产收益率平均不低于6,若低于6,则发行当年加权净资产收益率应不低于发行前一年的水平最近3个会计年度除非经常性损益后的净资产收益率平均氏于6近3年连续盈利,且最近3年净资产利润率平均在10以上,属于能源、原材料、基础设施类公司可以略低,但是不得氏于7对分红派息的要求近三年有分红近三年有分红最近三年特别是最近一年应有现金分红距前次发行的时间间隔12个月一个完整会计年度没有具体规定发行对象原有股东和新增投资者 原有股东原有股东或新增投资者发行价格以以下条件为原则:1 发行金额不超过上年净资产2 发行后资产负债率60%3 发行市赢率证监会内部控制为
17、20倍高于每股挣资产而低于二级市场价格,原则上不低于二级市场价格的70,并与主承销商协商确定以公布募集说明书前30个交易日公司股票的平均收盘价格为基础,上浮一定幅度发行数量根据募集资金数额和发行价格调整不超过原有股本的30,在发起人现金足额认购的情况下,可超过30的上限,但不得超过100亿元以上,上限为发行人净资产的40或公司资产总额的70的低者发行方式网上和网下同时投标询价网上向原公众股东配售,网下向高管或职工配售网上或网下、网下结合发行后的盈利要求发行完成当年加权平均净资产收益率不低于前一年的水平不低于银行同期存款利率足以支付债券利息严格程度增发配股可转换债券 二二、融资成成本 增发和和配
18、股都是是发行股票票,由于配配股面向老老股东,操操作手续相相对简便,发发行难度相相对低一点,两两者的融资资成本差距距不大,股股票融资的的成本取决决于发行价价格。发行行费用。每每年红利以以及红利增增长率等因因素,而每每年红利以以及红利增增长率是主主要因素,上上市公司可可以通过控控制这两个个因素未控控制股票融融资的实际际成本,若若红利增长长缓慢,公公司分配红红利也很少少,则股权权融资的成成本很小,在在这方面上上市公司拥拥有很大的的主动权。 上市公司司发行股票票融资的实实际成本和和承担的风风险,短期期内不一定定比债务融融资的高。但是,如如果上市公公司长期不不分配股利利或者分配配很少,则则将影响它它的投
19、资价价值和股价价、市场形形象、再融融资的能力力。出于市市场和股东东的压力,上上市公司不不得不保持持一定的分分红水平,理理论上看,股股票融资成成本和风险险并不低。 目前银行行贷款利率率为6.22,由于于银行贷款款的手续费费等相关费费用很低,若若以0.11计算,其其融资成本本为6.33。可转转换债券的的利率,一一般在1-2之之间,平均均按1.55计算,但但出于发行行可转换债债券需要支支付承销费费等费用(承承销费在11.5-3,平平均不超过过2.5),其费费用比率估估计为3.5,因因此可转换换债券若不不转换为股股票,其综综合成本约约为2.22(可转转换债券按按5年期计计算),大大低于银行行贷款6.3
20、的融融资成本。同时公司司支付的债债息可在公公司所得税税前列支等等债息抵税税,但如果果可转换债债券全部或或者部分转转换为股票票,其成本本则要考虑虑公司的分分红水平等等因素,不不同的公司司,其融资资成本也有有所差别,且且具有一定定的不确定定性。 下面我我们以深万万科为例,对对其各种融融资方式的的成本作一一测算。深深万科20001年77月公告,拟拟以不超过过1.5的利率,发发行15亿亿可转换债债券,该公公司近年每每股盈利增增长较稳定定, 988年到20000年每每股收益依依次为0.407、0.422、0.4477元,平平均增长率率8, 20000年每股红红利0.118元,88月份该股股平均股价价14
21、.33元,假定定其增发每每服价格为为12元,可可转换债券券转股价格格为16元元,手续费费率按35算,增增发和可转转换债券(全全部转换为为股票)的的融资成本本分别为99.7,99.17,再从筹筹集相同资资金所需的的股本来看看,同样是是15亿,增增发需要的的股本是1125亿亿股,而可可转换债券券所需股本本明显较少少,仅0.93755亿,节约约了25的股本。综合未看看,可转换换债券的融融资成本相相对较低,银银行贷款次次之,配股股和增发的的融资成本本相对较高高。表2 融资成成本的比较较(以深万万科为例) 可转换债券银行贷款配股增发融资成本约22-9.174.229797 三三、优缺点点比较 11、银行
22、借借款 其优势势表现在:融资成本本相对较低低,运营良良好的公司司债务到期期时可以再再续; 利息可以以带来税收收好处;借借债的方式式灵活,可可供选择的的余地较大大。其不利利因素是:需要资产产做抵押;债券人往往往会提出出非常苛刻刻的贷款条条件。 2、增增发和配股股 配股由于于不涉及新新老股东之之间利益的的平衡,因因此操作简简单,审批批快捷,是是上市公司司最为熟悉悉的融资方方式。增发是向向包括原有有股东在内内的全体社社会公众发发售股票,其其优点在于于限制条件件较少,融融资规模大大。增发比比配股更符符合市场化化原则,更更能满足公公司的筹资资要求,但但与配股相相比,本质质上没有大大的区别,都都是股权融融
23、资,只是是操作方式式上略有不不同而已。 增发和配配股作为股股权融资,其其优点表现现在:1不需要支支付利息,公公司只有在在赢利并且且有充足现现金的情况况下才考虑虑是否支付付股利,而而支付与否否及支付比比率的决定定权由公司司董事会掌掌握;2无偿还本本金的要求求,在决定定留存利润润和现有股股东配售新新股时,董董事会可以以自主掌握握利润留存存和配售的的比例及时时机,而且且运作成本本较低。33由于没没有利息支支出,经营营效益要优优于举债融融资。 增发和和配股共同同缺点是:1、融资资后由于股股本大大增增加,而投投资项目的的效益短期期内难以保保持相应的的增长速度度,企业的的经营业绩绩指标往往往彼稀释而而下滑
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