2017-2018年 “去杠杆”背景下上海商品住宅市场趋势及策略201712271949(1).pdf
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1、 C ONTENTS目录202营销:上海房地产市场营销趋势判断01宏观:不同经济周期背景下的杠杆结构调整03投资:环上海城市布局策略04长期:上海房地产市场发展方向预测05策略:对房企的短期与长期建议本报告结构3中国“去杠杆”经济增速放缓短期靠内需拉动短期出口回升投资总量放缓“去房地产化”“供给侧改革”第二阶段外部经济回暖美国加息缩表中国货币环境偏紧十九大前透支经济增长潜 能中国潜在GDP下降明斯基时刻威胁本报告逻辑图房地产行业整体下行上海楼市进入慢周转市场寻求环上海三四线城 市布局机会十九大住房属性定调长效机制即将推出第一部分,结合美国“减税+加息”组合冲击,叠加中国潜在GDP增速下行,分析
2、中国不同部门的杠杆调整;第二部分, 上海房地产市场在各方参与者共同作用下进入慢周转市场;第三部分,环上海三四线城市投资价值长期看好,结合房企 自身特征,对周边城市进行机会型布局;第四部分,分析房地产长效机制影响下未来上海房地产的发展趋势;第五部分, 综合上述观点,给出针对房企的短期和长期建议美国减税计划一线城市居民部门通过 房产税隐性“加杠杆”房企转型重要概念解释4政府部门居民部门企业部门 居民部门是指城乡居民和个体经营者 企业部门是指除金融机构和个体经营者以外的物质生产企业和非物质生产企业,它们主要从事生产活动,提供货物和服务,以营利为目的 报告第二、三、四章中涉及的企业部门,特指房地产开发
3、企业 政府部门是指中央和地方的行政机关宏观:不同经济周期背景下的杠杆结构调整5第 一 章00.511.522.533.544.552007/12007/32007/52007/72007/92007/112008/12008/32008/52008/72008/92008/112009/12009/32009/52009/72009/92009/112010/12010/32010/52010/72010/92010/112011/12011/32011/52011/72011/92011/112012/12012/32012/52012/72012/92012/112013/12013/32
4、013/52013/72013/92013/112014/12014/32014/52014/72014/92014/112015/12015/32015/52015/72015/92015/112016/12016/32016/52016/72016/92016/112017/12017/32017/52017/72017/92017/11美联储储备银行信贷美国进入“去杠杆”周期6万亿 2011.10- 2012.12 “扭转操作”2009.03- 2010.03 “QE1”2010.11- 2011.06 “QE2”2012.09- 2013.12 “QE3”2016.12、 2017.0
5、3、 2017.06、2017.12 美联储完成四次加息2017.12 特朗普“减税法案” 获得国会通过2007.0.2-0.7 美国国内爆发“次贷 危机”2007. 08- 2008.10 美国次贷危机向欧 洲、日本等国家蔓延美联储储备银行信贷总额及主要货币政策从2007年美国爆发次贷危机以来,共经历3轮量化宽松,同时期,日本、欧洲、中国等国家也跟随采取货币宽松政 策。而在特朗普上台后,美联储已完成4次加息,同时在2017年12月通过“减税法案”,标志着美国进入“去杠杆” 周期数据来源:同策研究院、wind 说明:扭转操作为美联储利用公开市场操作,卖出短期债券而买入长期债券,延长美债平均久期
6、的方式实际进入 收紧周期发达国家具备“去杠杆基础”7-10-8-6-4-2024682008Q12008Q32009Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q3美国实际GDP增速欧盟实际GDP增长日本实际GDP增长%2008-2017年 美国、欧盟、日本实际GDP增长数据来源:同策研究院、wind 数据说明:美国实际GDP基期为1947年、欧盟为1995年、日本为2011年024681012142008/12008/52008/92
7、009/12009/52009/92010/12010/52010/92011/12011/52011/92012/12012/52012/92013/12013/52013/92014/12014/52014/92015/12015/52015/92016/12016/52016/92017/12017/52017/9美国失业率欧洲失业率日本失业率%2008-2017年 美国、欧盟、日本失业率(季调)全球“量化宽松”政策效果明显,“次贷危机”后,以美国、欧盟、日本为代表的发达国家实际GDP增速稳定增长, 同时失业率呈现较大幅度下降,而通胀和失业率普遍存在负向关系(菲利普斯曲线),以稳经济增长
8、、降失业率和控通 胀水平的传统政策目标,为发达国家收紧货币周期提供基础发展中国家被动“接招”8-15-10-50510152008Q12008Q32009Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q3印度实际GDP增速巴西实际GDP增长俄罗斯实际GDP增长南非实际GDP增长中国实际GDP增长2008-2017年 “金砖五国” 实际GDP增长%01020304050602007年2008年2009年2010年2011年2012年2013
9、年2014年2015年2016年印度失业率巴西失业率俄罗斯失业率南非失业率中国失业率2008-2017年 “金砖五国” 失业人 口占总劳动人口比重(堆积图)数据来源:同策研究院、wind、世界银行 数据说明:中国为自愿登记数据,失业率不具有参考性%发展中国家实际GDP增长出现分化,中国和印度经济维持较快增长,但增速出现放缓,而尽管巴西、俄罗斯、南非实 际GDP增长有所回升,但增速处于低位。“金砖五国”失业人口占总劳动人口比重具有上升趋势(剔除中国),表明 国内就业环境恶化。整体而言,发展中国家复苏落后于发达国家,而发达国家已经进入“去杠杆”周期,倒逼发展中国 家被动“接招”9在美国进入“去杠杆
10、”周期后中国将如何应对?1001中国式“去杠杆”进程02居民部门“加杠杆”为经济增长动力03“去杠杆”背景下经济增速放缓不可避免“明斯基时刻”被提出11十九大中央金融系统代表团于2017年10月19日举行团组讨论并向记者开放,周小川介绍了其对于系统性金融风险的看法关于“明斯基时刻”的几个关键点1 基本逻辑:在经济好的时候,投资者倾向于承担更多风险,随着经济向好的时间不断推移,投资者承受的风险水平越大,直到超过收支不平衡点而崩溃2 企业部门:直接融资偏弱,靠债务融资比重过高,或者企业使用资金效率较低等问题导致企业部门杠杆率偏高,不可忽略地方融资平台或者地方政府借地方国企名义的融资3 居民部门:在
11、全球范围比较,中国家庭部门的债务并不算高,但杠杆率的增长需要引起注意“十九大”期间,时任央行行长的周小川多次提及“明斯基时刻”,对中国经济快速增长时期(尤其是企业部门)积累 的金融风险,叠加中国经济增长“转轨期”内的金融体系脆弱性,引发上层对中国式明斯基时刻爆发的担忧“如果经济中的顺周期因素太多,放大周期波动,在 繁荣的时期过于乐观,也会造成矛盾的积累,到一定时刻可能出现“明斯基时刻”,这种瞬间的剧烈 调整,是我们要重点防止的。”周小川政府部门杠杆率下降12时间地方政府负有偿还责任 的债务 (万亿)地方政或有债务 (万亿)地方政府债务总额 (万亿)政府债务总额 (万亿)2010.126.714
12、.0110.7217.472011.1213.1620.362012.1216.1623.912013.0610.897.0117.90 29.4 2013.1220.732014.1215.48.62433.572015.12 (新预算法, 进行限额管理)14.767.722.4633.132016.1215.326.922.2234.232010-2016年地方政府债务测算42.3141.6244.2549.3952.12 48.0746.0001020304050607005101520253035402010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年中央财政负债余额
13、(包括内债和外债)地方政府债务总额 政府债务杠杆率政府债务杠杆率(社科院口径)2010-2016年中国政府债务结构和杠杆率万亿%数据来源:同策研究院、wind、财政部、国家审计署 数据说明:地方政府债务总额的测算,灰色标记为log模型插值估计值;地方政府或有债务包括:地方政府负有担保责任的债务+承担一定救助责任的债务;社科 院口径的居民部门杠杆率截止到2014年2010-2014年,中国政府债务复合增长率为17.7%,政府债务处于较快增长阶段(为应对“次贷危机”冲击,2009年 财政部代地方政府发行2000亿地方债,同时各地平台公司发行相关企业债券(如城投债)和向银行贷款)。而2015年之 后
14、,由于中央实施新预算法案,对地方政府债务规模进行限额管理,2016年政府债务总额为34.23万亿元,杠杆率较 2014年峰值下降6.12%CAGR:17.7%34.23万亿元社会融资规模存量庞大131.22 1.32 1.26 1.20 1.21 1.19 1.19 1.47 1.57 1.57 1.69 1.81 1.91 2.00 2.10 0.00.51.01.52.02.50204060801001201401601802002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年社会融资
15、规模存量中国名义GDP融资/名义GDP万亿2002-2017年中国社会融资存量与名义GDP倍数2007-2017年 社会融资存量和相关构成同比增速数据来源:同策研究院、wind 数据说明:2017年中国社会融资存量为2017年前3季度数据,社会融资规模存量是指一定时期末(月末、季末或年末)实体经济(境内非金融企业和个人)从金 融体系获得的资金余额%2009-2010年,为应对“次贷危机”的负面冲击,央行施行货币宽松政策,同时中央推出“四万亿”刺激计划,导致 实体经济杠杆率较快上升。2017年前3季度,中国社会融资规模存量为171万亿元,超出名义GDP总量的2.89倍,社 会融资规模存量庞大。社
16、会融资规模存量增速平稳,基本维持在13.5%左右,其中信托贷款增长相对明显,近2年累计 增长达35%-60-40-200204060801001201401602007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年社会融资规模存量人民币贷款外币贷款委托贷款信托贷款为贴现的银行承兑汇票企业债券非金融企业境内股票 央行“降准降息” 中央推出“四万 亿”刺激核心影子银行融资规模放缓1465.5%28.2%41.0%71.6%21.5%27.6%32.5%13.2%3.0%4.9%12.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%05
17、10152025302006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年委托贷款信托贷款未贴现银行承兑汇票累计同比万亿2006-2017年中国影子银行融资存量及累计同比数据来源:同策研究院、wind 数据说明:2017年中国影子银行融资存量为2017年前3季度数据;FSB:全球影子银行监测机构%05101520253035402006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年影子银行融资/名义GDPFSB口径2006-2016年中国影子银行融资存量 /名义GDP比重与
18、FSB口径对比以委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票加总的核心影子银行融资规模增速放缓,尤其在2015年,影子银行融资 规模增速低至3%,早在2015年年底,习近平提出“金融去杠杆”之前,影子银行融资监管就开始趋严。2013-2016 年,影子银行融资规模占名义GDP的比重维持在30%左右(与FSB口径相近),融资规模增速放缓企业部门杠杆放缓15114.81 111.15119.98126.37131.92139.55142.92901001101201301401500204060801001201402010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年非金融企业融资总额
19、非金融企业融资总额(扣除地方融资平台)非金融企业杠杆率(扣除地方融资平台)非金融企业杠杆率(社科院口径)万亿%2010-2016年中国非金融企业融资总额及杠杆率时间地方政府负 有偿还责任 的债务融资平台融资平台占 比地方政府或有债务地方政府负 有担保责任 的债务融资平台地方政府可 能承担一定 救助责任的 债务融资平台融资平台占比2010.126.713.1446.8%2.340.811.671.0245.6%2013.0610.894.0837.5%2.670.884.342.0141.2%平均42.1%43.4%4.57 5.61 6.89 8.41 10.22 9.56 9.45 0510
20、152010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年地方政府融资平台万亿2010-2016年地方政府融资平台测算数据来源:同策研究院、wind、国家审计署 数据说明:企业部门指除金融机构和个体经营者以外的物质生产企业和非物质生产企业;非金融企业杠杆率=(非金融企业银行贷款+企业债券融资+核心影子银 行融资(包括委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票)-地方融资平台)/名义GDP;社科院口径的居民部门杠杆率截止到2014年;融资平台占地方政府债务 比例,根据2010年和2013年两次国家审计署公布数据进行加权平均2016年非金融企业融资总额(扣除地方融资平台)为106.3万
21、亿元,融资总额增长已经回落至10%左右,主要原因是 配合“去杠杆”,针对核心影子银行融资(表外)监管趋严,非金融企业融资渠道收窄。另外,为实现中央提出的“去 产能”目标,尤其是生产效率低、盈利能力差的企业被“关停并转”,致使非金融企业融资需求减少居民部门逐步加杠杆1616.8717.4518.7517.8723.4427.2627.8129.8733.3635.9539.2344.85051015202530354045500510152025303540452005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年居民部
22、门消费性贷款居民部门经营性贷款居民部门杠杆率居民部门杠杆率(社科院口径)万亿%2005-2017年中国居民部门金融贷款结构和杠杆率数据来源:同策研究院、wind 数据说明:居民部门指城乡居民和个体经营者;2017年居民部门金融贷款为2017年前3季度数据;社科院口径的居民部门杠杆率截止到2014年;美国居民部门包 括居民和非盈利机构,日本居民部门包括居民和私人非公司组织的企业0204060801001202005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年中国居民杠杆率美国居民杠杆率日本居民杠杆率%2005-2016年中、美、日三国居民
23、部门杠杆率比较居民部门消费性贷款比例占比过高,2015-2017年,消费性贷款比例超过70%,全国房地产市场过热导致消费性贷款 增速提升。与美国、日本相比,中国正处于居民部门逐步加杠杆阶段,而美国在次贷危机之后,进入漫长的去杠杆阶 段,日本未从90年危机中复苏,居民杠杆率稳定在60%左右,如果以日本为参照,那么中国居民杠杆仍有20%的空间美国日本中国房贷推高居民部门杠杆176.7633.9411.8248.0433.6714.8113.0321.41 17.4422.5235.49010203040506070051015202530352005年2006年2007年2008年2009年201
24、0年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年短期消费性贷款中长期消费性贷款短期贷款增速中长期贷款增速万亿%2005-2017年中国居民部门短、中长期消费性贷款与同比增速94.6694.9588.2487.2187.4688.2289.46 88.73828486889092949605101520252010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年个人住房贷款余额居民部门中长期消费性贷款个人住房贷款占比万亿%2010-2017年中国居民部门中长期消费性贷款和个人住房贷款余额数据来源:同策研究院、wind 数据说明:2017年居民部门
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