传媒行业研究框架及投资逻辑.pdf
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1、传媒行业研究框架及投资逻辑传媒行业研究框架及投资逻辑 郝艳辉郝艳辉 资格证书编号:资格证书编号:S0850516070004 毛云聪毛云聪 资格证书编号:资格证书编号:S0850518080001 孙小雯孙小雯 资格证书编号:资格证书编号:S0850517080001 陈星光陈星光 资格证书编号:资格证书编号:S0850519070002 2020年年8月月20日日 证券研究报告证券研究报告 (优于大市,维持)(优于大市,维持) 目录目录 1.总论总论 2.游戏板块研究框架及投资逻辑游戏板块研究框架及投资逻辑 3.影视板块研究框架及投资逻辑影视板块研究框架及投资逻辑 4.营销板块研究框架及投资
2、逻辑营销板块研究框架及投资逻辑 5.出版板块研究框架及投资逻辑出版板块研究框架及投资逻辑 6.风险提示风险提示 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 8XhViXiYcVrU9YrUpYjZhY9UmU7NdN6MpNnNpNoOlOnNyQfQoMoO6MoMpOwMmRtPvPnOsQ请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 文化传媒行业的几大特性文化传媒行业的几大特性 供给决定性,内容需求一直较为旺盛,近年来内容供给侧改革较为明显,客观在向头供给决定性,内容需求一直较为旺盛,近年来内容供给侧改革较为明显,客观
3、在向头部集中部集中 内容行业特性:跟随“爆款”短期利润爆发力强;中长期稳定盈利能力是能够给予高内容行业特性:跟随“爆款”短期利润爆发力强;中长期稳定盈利能力是能够给予高溢价的关键溢价的关键 互联网流量变现的核心方向:游戏、广告、视频、电商、直播等互联网流量变现的核心方向:游戏、广告、视频、电商、直播等 内容应用形态会跟随通信、电子、计算等底层技术周期不断迭代创新内容应用形态会跟随通信、电子、计算等底层技术周期不断迭代创新 资料来源:艺恩数据,Wind,海通证券研究所 图:图:2016- -2020Q1中国手游市场实际销售收入及增速中国手游市场实际销售收入及增速 图:图:2012-2020Q1电
4、影票房(不含服务费)及增速电影票房(不含服务费)及增速 3 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0100200300400500600中国手游市场实际销售收入(亿元,左轴) yoy(右轴) -100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%010020030040050060070020122013201420152016201720182019 2020Q1中国电影票房(亿元,左轴) yoy(右轴) 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 移动互联网用户规模见顶,时长显著提升移动互联网用户规模见顶,时长显著提升
5、 截至2020年3月,我国手机网民规模近9亿,占整体网民规模比例达99%,用户增速和渗透率基本见顶;而用户在移动互联网上的日均使用时长从2017年3月的269分钟(约4.5小时)提升至2019年9月的359分钟(约6小时),两年半时间用户日均提升了约1.5小时的使用时长,抢占用户时长是当前互联网娱乐的核心目标。 资料来源:QuestMobile,CNNIC,海通证券研究所 图:1719年中国移动互联网用户月人均单日使用时长(分钟) 4 图:13-20年中国手机网民规模及占整体网民比例 5.00 5.57 6.20 6.95 7.53 8.17 8.47 8.97 81.0% 85.8% 90.
6、1% 95.1% 97.5% 98.6% 99.1% 99.3% 0%20%40%60%80%100%120%012345678910手机网民规模(亿,左轴) 手机网民占网民比例(%,右轴) 269.1 273.6 278.3 312.8 337.8 341.2 349.6 358.2 359.8 050100150200250300350400移动互联网用户月人均单日使用时长(分钟) 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 在线视频、游戏时长占比显著,渗透率较高在线视频、游戏时长占比显著,渗透率较高 图:2020年6月中国移动互联网典型行业月活跃用户规模
7、 图:2019年各类应用使用时长占比 用户时长方面,2019年在线视频和游戏使用时长占比分别为13.9%和4.7%;用户规模方面,2020年6月,在线视频MAU已达8.57亿,渗透率高达74.3%,位于泛娱乐行业第一,手游的渗透率也已达到50.9%,位于行业高位。 5 资料来源:QuestMobile,CNNIC,海通证券研究所 注:渗透率=该行业MAU/全网MAU 10.69 9.34 8.57 8.52 8.22 7.96 6.55 6.53 6.40 4.69 024681012月活跃用户规模(亿) 74.30% 73.90% 63.20% 50.90% 38.10% 0%20%40%6
8、0%80%在线视频 短视频 移动音乐 手机游戏 在线阅读 用户规模渗透率(%) 14.80% 13.90% 11.00% 9.00% 8.90% 7.20% 5.10% 4.80% 4.70% 4.50% 0%5%10%15%20%即时通信 在线视频 短视频 网络音频 网络音乐 网络文学 社交 网络新闻 网络游戏 网络直播 时长占比(%) 图:2020年6月泛娱乐典型细分行业用户规模渗透率 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 从1G-5G通讯技术的变革,传媒互联网内容领域也分别经历了1G和2G的(纸媒、广播电视);3G(图像、音乐、视频流、社交等开始产
9、生);4G支持稳定高速信息传输,手游、直播、短视频等移动互联网业态迎来大爆发。 资料来源:电子发烧友,CAICT,36氪,百度百科,TMT研究,设备家,搜狐网,海通证券研究所 表:1G-5G通信技术变革及相关指标 通信技术的进步持续带动应用端创新通信技术的进步持续带动应用端创新 6 年代年代 通信技术通信技术 主流网络主流网络 制式标准制式标准 标准制定时间标准制定时间 中国商用时间中国商用时间 用户体验速率用户体验速率 用户峰值速率用户峰值速率 应用场景应用场景 1980s 1G AMPS 1978年 1987年 语音 1990s 2G GSM 1990年 1995年 10Kbps 100K
10、bps 语音、文字 2000s 3G TD-SCDMA/ WCDMA/ CDMA2000 2008年 2009年 384kbps 2Mbps至数十Mbps 语音、文字、图像 2010s 4G LTE/LTE-Advanced 2012年 2013年 10Mbps 100Mbps至1Gbps 语音、文字、图像、视频、手游、云计算、直播 2020s 5G 待定 2017年 2020年 100Mbps 20Gbps 3D视频、AR、VR、自动驾驶、物联网 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 游戏板块研究框架及投资逻辑游戏板块研究框架及投资逻辑 游戏板块研究框
11、架及投资逻辑游戏板块研究框架及投资逻辑 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2019年中国游戏市场销售收入达2330.2亿元(+8.7%),其中移动游戏市场销售收入达1513.7亿元(+13.0%),占比66.2%。2020H1移动游戏销售收入占比进一步提升到75.0%,已占据市场绝对份额。 规模:行业进入成熟期,手游为核心增长引擎规模:行业进入成熟期,手游为核心增长引擎 资料来源:伽马数据,游戏工委,海通证券研究所 图:图:20082019年中国游戏市场销售收入与增长率年中国游戏市场销售收入与增长率 8 图:图:20082019年中国移动游戏市场
12、销售收入与增长率年中国移动游戏市场销售收入与增长率 185.6 262.8 333.0 446.1 602.8 831.7 1144.8 1407.0 1655.7 2036.1 2144.4 2330.2 0%10%20%30%40%50%60%70%80%050010001500200025002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019中国游戏市场实际销售收入(亿元,左轴) yoy(右轴) 1.5 6.4 9.1 17.0 32.4 112.4 274.9 514.6 819.2 1161.2 1339.6 151
13、3.7 0%50%100%150%200%250%300%350%0500100015002000200820092010201120122013201420152016201720182019中国移动游戏市场实际销售收入(亿元,左轴) yoy(右轴) 75.0% 20.2% 2.9% 1.9% 移动游戏 客户端游戏 网页游戏 其他游戏 图:2020H1中国游戏细分市场销售收入占比 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 9 图:2018年12月2020年7月拿到版号的游戏产品数量(个) 政策:游戏版号总量控制,头部研发商受益政策:游戏版号总量控制,头部研
14、发商受益 19年整体发放了1383款产品,2020年1月7月共发放了750款产品。18年4月开始,游戏版号暂停发放,直至18年12月才恢复发放版号。2019年审批开始正常化,但审批数量相较之前明显减少,4-11月有7个月过审数量不超过100,其中5月过审数量为0,版号发放趋紧。2020H1版号仍呈紧缩趋势,总量控制严格。 版号放开后的政策要求具体规范基本落地:未成年人保护、游戏防沉迷等。 资料来源:国家新闻出版署,海通证券研究所整理 162 281 278 233 40 0 22 31 74 105 59 69 191 100 105 102 110 109 55 169 0501001502
15、00250300网络游戏过审数量(个) 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 市占率:腾网绝对龙头市占率:腾网绝对龙头,A股头部公司集中度亦提升股头部公司集中度亦提升 腾讯网易的手游市占率从2015年Q1的54%提升至2020年Q1的80%,同时A股二线公司的整体行业市占率也呈现集中度提升趋势,龙头公司“强者恒强”。 资料来源:Wind,伽马数据,腾讯网易2015-2020年财报,海通证券研究所 图:图:2015Q1-2020Q1腾讯网易移动游戏市占率(腾讯网易移动游戏市占率(%) 10 图图 :A股主要游戏公司近几年市占率变化(整体行业市占率)股主要游
16、戏公司近几年市占率变化(整体行业市占率) 0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 020406080100腾讯 网易 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 游戏行业盈利模式游戏行业盈利模式与分成比例与分成比例 表:表:游戏行业主要盈利模式游戏行业主要盈利模式 资料来源:中国产业信息网,知乎,新浪网,海通证券研究所整理 盈利模式盈利模式 主要特征主要特征 常见游戏类型常见游戏类型 代表产品代表产品 收费游戏收费游戏 出售游戏版权;销售游戏点卡、包时收费等 端
17、游、页游、手游、主机游戏 魔兽世界; 守望先锋 增值业务增值业务收费收费 游戏内道具、装备收费等 端游、页游、手游 诛仙; 王者荣耀 广告收费广告收费 在游戏内植入广告 页游、手游 神庙逃亡; 汤姆猫跑酷 周边产品周边产品 开发线下衍生品,获取授权收入 手游、主机游戏 植物大战僵尸;愤怒的小鸟 11 目前网络游戏盈利模式主要有四种。1)收费游戏。2)增值业务收费。3)广告收费。4)周边产品。其中以增值业务收费(道具)模式为主要模式。 在移动游戏产业链中,国内游戏流水的整体分成比例大体为渠道(安卓渠道50%,IOS30%)、发行(20%50%)、研发(20%50%)。而产品的投放运营策略体现在营
18、销费用率上,影响整体净利水平。 图:图:移动游戏流水分成示意图移动游戏流水分成示意图 移动游戏流水 渠道 安卓渠道 IOS渠道 安卓官网 发行 研发 50% 30% 20%50% 0% 20%50% 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 我们认为在“版号总量控制”的影响下,产品数量将会减少,而需求端我们认为在“版号总量控制”的影响下,产品数量将会减少,而需求端并未明显下滑,具备优质游戏研发能力的厂商或将持续受益。此外,随并未明显下滑,具备优质游戏研发能力的厂商或将持续受益。此外,随着头条抖音为代表的短视频渠道崛起,冲击现有格局的同时对内容的需着头条抖音为
19、代表的短视频渠道崛起,冲击现有格局的同时对内容的需求更加旺盛。求更加旺盛。 资料来源:中国报告网,海通证券研究所整理资料来源:中国报告网,海通证券研究所整理 图图 :游戏产业链结构:游戏产业链结构 产业链结构:研发商溢价能力有望提升产业链结构:研发商溢价能力有望提升 12 研发商研发商 发行商发行商 广告平台广告平台 运营商商店运营商商店 运营商渠道运营商渠道 网吧网吧/零售零售 线下渠道线下渠道 在线商店在线商店 线上渠道线上渠道 支付渠道支付渠道 用户用户 游戏总量游戏总量控制控制 分成分成 自营自营/分成分成 广告广告 分成分成/授权授权 分成分成/授权授权 分成分成 减少对手减少对手
20、付费付费 让利上游让利上游 短视频短视频 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 风险提示风险提示 游戏行业风险提示游戏行业风险提示 页游市场持续萎缩、端游回暖可持续性弱,手游增速开始放缓页游市场持续萎缩、端游回暖可持续性弱,手游增速开始放缓 行业政策监管的不确定性,对游戏题材和内容的限制行业政策监管的不确定性,对游戏题材和内容的限制 市场集中度高,腾讯网易手游市占率超过市场集中度高,腾讯网易手游市占率超过80%,余量市场空间有限,余量市场空间有限 游戏个股风险提示游戏个股风险提示 游戏产品上线时间延期游戏产品上线时间延期 游戏产品流水较难预测,业绩难以准
21、确把握游戏产品流水较难预测,业绩难以准确把握 买量成本不断攀升买量成本不断攀升 13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 影视板块研究框架及投资逻辑影视板块研究框架及投资逻辑 影视板块研究框架及投资逻辑影视板块研究框架及投资逻辑 14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 影视概况分析:由成长向成熟期过渡影视概况分析:由成长向成熟期过渡,逐渐恢复疫情前水平逐渐恢复疫情前水平 横向和纵向概况分析:横向和纵向概况分析:从行业结构来看,影视产业包括电影、电视剧、综艺节目、动画等,其中电影和电视剧在影视市场的占比最大。电
22、影是影响整个行业的最大变量,票房指标也是整个传媒板块的情绪指标。过去5年中国电影票房复合增速约7.8%,2018年我国电影票房565.88亿元(+8.0%),2019年实现总票房 593.55亿元(+4.9%),中国电影产业正在经历从野蛮成长期向结构优化的成熟期转化的过程。在内容质量逐渐提升,付费及IP衍生等新兴商业模式逐渐兴起的大环境下,我们认为作为精神层面消费的影视产业长期增长趋势不变。 疫情影响分析:疫情影响分析:2019年平均周票房为11.4亿元。2020年疫情影响下,影片撤档、影院停业。影院复工以来,7/20-7/26、7/27-8/2周票房为1.00亿元、1.77亿元(环比+77.
23、6%)。我们认为,随着影院全面复工、新片陆续上映,票房将加速恢复。我们在假设周票房增速分别为40%、50%、60%、70%、85%时,对应约在5.5、4.5、4、3.5、3周后周票房恢复疫情前2019年平均水平。此外,我们认为疫情将加速影城供给侧改革和院线收并购。 外部重点关注要素:外部重点关注要素:中国恩格尔系数降低;政策大力扶持(如政策扶持、如进口片限额制度放开);影院屏幕等硬件设备提升;移动互联网、5G等新技术渠道带动;人才红利;疫情影响等。中国影视行业外部发展环境优越,可持续发展性强。 图:图:2019年全球主要地区票房(亿美元)年全球主要地区票房(亿美元) 资料来源:资料来源:199
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