基金治理结构的比较研究(DOC 10)23720.docx
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1、 基金治理结构的比较研究 如如果说公公司治理理结构是是现代资资本市场场的基础础的话,那那幺基金金治理结结构则是是基金业业赖以生生存和发发展的基基础。与与有效的的公司治治理结构构一样,有有效的基基金治理理结构能能在最低低的成本本下实现现投资者者利益。基金业业发展的的核心问问题是如如何保护护投资者者权益,树树立投资资者对基基金的信信心。美美国基金金业发展展之所以以如此成成功,最最重要的的原因就就是有一一个良好好的基金金治理结结构。如如果说公公司治理理结构是是现代资资本市场场基础的的话,那那幺基金金治理结结构则是是基金业业赖以生生存和发发展的基基础。与与有效的的公司治治理结构构一样,有有效的基基金治
2、理理结构能能在最低低的成本本下实现现投资者者利益。基金治治理结构构的基本本框架基金作作为一种种集合投投资工具具,能实实现安全全性、流流动性和和收益性性的统一一,是受受广大中中小投资资者欢迎迎的投资资工具。但但是与中中小投资资者自己己直接投投资于股股票、债债券等原原生金融融工具不不同,基基金具有有一定的的派生性性,存在在较长的的委托代代理链条条,信息息不对称称所导致致的道德德风险问问题也更更加突出出。在基基金投资资中存在在两种风风险:一一是基础础金融工工具的风风险,如如股票、债债券等本本身存在在的风险险;二是是基金投投资的风风险。从从理论上上,基金金作为集集合投资资能有效效地分散散投资风风险,实
3、实现较为为稳定的的收益。但但这取决决于基金金经理人人员的业业务能力力和敬业业精神,取取决于基基金经理理人是否否像管理理自己财财产一样样管理基基金财产产。因此此,消除除基金经经理人的的道德风风险,确确保基金金经理人人与基金金持有者者的利益益一致,从从而实现现基金投投资者收收益的最最大化,成成为最为为关键的的问题。建建立一套套有效的的基金治治理结构构,形成成制衡与与激励机机制,应应该是最最好的选选择。关于治治理结构构有不同同的理解解。较窄窄的理解解是,治治理结构构是保证证公司股股东利益益最大化化的内部部组织制制度、报报酬制度度等其它它合约安安排。较较宽的理理解是,公公司治理理结构是是指消除除由于委
4、委托代理理冲突而而产生的的道德风风险的一一系列制制度安排排。外部部市场力力量、合合约安排排、股东东权利、董董事会构构成和补补偿是解解决委托托代理冲冲突的主主要机制制。当然,基基金治理理结构与与公司治治理结构构还是有有一定的的区别。在在契约型型基金下下,基金金本身并并不是一一个独立立的实体体,没有有相应的的组织体体系;而而在公司司型的框框架下,基基金虽然然是一个个公司,但但是除了了董事会会之外,也也并无其其它的机机构,基基金经理理公司通通过合约约与基金金公司发发生联系系。因此此对于基基金治理理结构,应应该有一一种更为为宽泛的的认识。有效的的基金治治理结构构就是通通过对构构成基金金的有关关当事人人
5、的行为为进行必必要的激激励和约约束,使使基金能能以最小小的成本本获取相相应的投投资回报报,或者者说在一一定的成成本下为为投资者者获取较较高的回回报。我我们认为为,基金金治理结结构包括括以下几几个方面面:一是是基金有有关各方方的制度度安排(法律规规定和在在法律基基础上的的合约安安排),规范范基金经经理的行行为,同同时设立立相应的的机构来来保护基基金财产产,监督督基金内内部人的的行为。二二是外部部市场压压力,即即市场对对基金经经理和其其它有关关受托人人的压力力,即直直接更换换基金经经理或其其它受托托人,或或以赎回回的方式式以脚投投票。三三是报酬酬机制。由由于基金金经理和和其它受受托人的的努力程程度
6、等不不是可以以直接观观察的,一一套好的的报酬机机制和相相应的补补偿制度度是非常常有必要要的。具具体说来来,有以以下几个个构成要要件。1.激激励机制制。最市市场化的的办法就就是通过过建立一一套好的的激励机机制,降降低利益益冲突。激激励机制制的目的的是实现现激励兼兼容,让让基金管管理者在在追求自自身利益益的过程程中实现现投资人人的利益益。但是是任何激激励机制制都不可可能是完完全的。激激励机制制能够解解决基金金经理人人员努力力工作的的问题。即即使是最最好的激激励计划划,基金金管理者者可能更更多考虑虑自己的的利益而而牺牲投投资者的的利益,利利益冲突突仍然存存在,因因此,需需要加强强监督。2.法法律法规
7、规。最理理想的监监督是通通过严格格的法律律规定,让让法律规规定基金金管理人人的方方方面面,这这样可以以降低基基金持有有人的监监督成本本。由于于基金管管理涉及及到大量量的不确确定性和和风险,基基金经理理的具体体行为即即使在最最完备的的合约中中也不可可能事先先规定。此此外,由由于以后后会产生生争端,也也就要有有解决争争端的机机制。而而且法律律规定应应当有一一个边界界。理想想的法律律应当只只规定基基金各利利益主体体的权利利和责任任,特别别是对防防范关联联交易的的禁止性性规定,并并对信息息披露作作出强制制性规定定,而不不应当事事无巨细细面面俱俱到。如如果超过过了边界界,那幺幺就有可可能限制制基金管管理
8、人的的投资自自由,反反而损害害投资者者利益。3.合合约。基基金当事事人可以以通过各各种合约约来约束束有关方方面的行行为,从从而弥补补法规的的不足,同同时也为为有关方方面提供供了较大大的自由由选择权权,从而而有利于于降低监监督成本本,并激激励受托托人。4.独独立的监监管人。法法律法规规和有关关合约的的执行都都需要有有相应的的机构来来监督。由由于基金金投资者者比较分分散,监监督基金金管理人人可以视视为经济济学意义义上的准准公共物物品。投投资者都都有“搭便车车”的心理理,同时时投资者者力量有有限,因因此没有有能力和和动力去去监督。虽虽然监督督对所有有投资者者都是有有利的,但但没有投投资者会会施以监监
9、督。显显然,不不能指望望分散的的投资者者来监督督,引入入独立的的监督者者来行使使监督功功能是很很有必要要的。监监管人可可以有以以下几个个方面:一是公公共监管管机构,如如证券监监管当局局和行业业协会。这这类监管管机构不不要支付付监督成成本,或或仅支付付较低的的成本。但但他们不不可能对对每一只只基金履履行日常常监督。二二是托管管人。不不管何种种形式的的基金都都有托管管人。托托管人负负责保管管基金资资产。三三是董事事或托管管人。在在公司制制下基金金有董事事会,而而且董事事会中有有独立董董事或类类似的安安排,他他们行使使对基金金管理者者和托管管人的监监督权利利。而在在基金制制的情况况下,托托管人除除了
10、对基基金资产产的保管管之外,还还有监督督基金管管理者的的权利。四四是独立立的审计计师或其其它中介介机构。这这些中介介机构受受投资者者的委托托对某些些专业事事项进行行监督。显显然,后后三种监监管机构构的引入入自然会会增加监监督成本本。这里里所谓的的监督成成本是指指委托人人为监督督代理人人而聘请请中介机机构、委委托监管管机构的的成本。5.市市场压力力。即使使有了相相应的监监管机构构和制度度设计,也也不能保保证基金金受托人人能按照照委托人人的要求求行事。市市场压力力体现在在两个方方面:一一是基金金市场的的充分竞竞争。一一个充分分竞争的的市场环环境为投投资者提提供了多多种选择择的机会会,竞争争的压力力
11、使基金金管理公公司等基基金受托托人尽力力维护其其地位。二二是基金金本身的的高流动动性。基基金管理理人、基基金托管管人及其其它受托托人可以以通过直直接或间间接的方方式而被被更换。直直接的方方式是基基金持有有人或基基金董事事通过投投票程序序更换基基金受托托人;间间接的方方式是指指基金持持有人赎赎回自己己的基金金份额,或或者基金金持有人人向其它它人转卖卖基金份份额从而而使基金金价格下下跌。6.对对监管人人的激励励约束与与监管。基基金监管管人受基基金持有有人的委委托监督督基金经经理人,于于是产生生了如何何防止基基金监管管人偷懒懒和与基基金管理理者合谋谋的问题题,也就就是说存存在另一一种委托托代理难难题
12、。解解决这一一问题需需要两个个方面的的努力:一是通通过相应应的报酬酬机制与与合约安安排,二二是通过过持有人人大会或或股东大大会来实实施监督督。激励机制和和相应的的合约安安排是基基金治理理中的内内部机制制。在这这里,我我们先来来讨论一一下不同同制度下下基金治治理的法法定要求求,这是是基金治治理结构构的基础础。在不不同的市市场环境境中,由由于法律律体系和和监管架架构的不不同,基基金治理理结构呈呈现不同同的特点点。虽然然我们不不能简单单地作出出何种治治理结构构优劣的的判断,但但我们不不妨了解解一下不不同类型型基金的的治理结结构特点点。契约型型基金治治理结构构在契约约式的基基金安排排中,基基金只是是作
13、为信信托财产产,基金金持有人人是信托托关系的的受益人人,基金金管理公公司(基金发发起人)是基金金的委托托人,而而托管银银行则是是受托人人。基金金发起人人(通常是是基金管管理公司司)选择托托管人,托托管人作作为受托托是信托托财产的的名义所所有者,具具有保管管账户等等功能,而而基金受受益人享享受基金金财产的的各种收收益。其其中的关关系由基基金契约约来约束束。1.德德国。在在德国,基基金建立立在合同同法的基基础之上上,并受受国内内投资公公司法(KAGG)的约束和德国联邦银行委员会(BAKred)的监管。它有两个要件:一是基金财产,二是托管行。集合起来的基金是独立的财产,没有法人资格,不是一个实体,只
14、是资产集合体(被称之为sondervermoegen)而已。资产被保存在托管人那里,托管人被赋予了保护投资者利益的重要职能。基金管管理公司司负责基基金交易易。托管管人除了了保护基基金资产产之外,还还要承担担出售、赎赎回基金金凭证的的责任。托托管行的的行为应应以投资资者利益益为重,但但接受基基金管理理人的指指令,除除非该指指令违反反有关法法规和合合同。托托管人的的任命要要求有监监管机构构BAKKredd的批准准。BAAKreed在特特定条件件下可以以任命托托管人。德国法法律为保保护投资资者利益益提供了了独立董董事之外外的另一一种制度度。它强强化了基基金管理理人应代代表投资资者利益益,由基基金托管
15、管行和BBAKrred对对基金管管理人负负责监督督,任何何一方可可以对经经理人员员违反投投资者利利益的行行为进行行起诉。BAKred也可以免去在专业方面不合适或违反监管法律的基金经理(Wen Yeu Wang, 1994)。2.英英国。英英国投资资基金的的主体是是单位信信托。最最初由贸贸易和工工业部负负责管理理,现在在由非政政府机构构证证券与投投资委员员会(SSIB)来负责责,金融融局(FFSA)负责单单位信托托的注册册。其主主要的法法律依据据是金金融服务务法(19886)。单单位信托托的基础础是信托托法。基基金管理理公司管管理单位位信托资资产,受受托监管管公司(银行或或保险公公司,实实际上就
16、就是托管管人)是单位位信托的的法定代代理人,代代表投资资者持有有资产,并并且负责责监督和和确保基基金管理理公司按按章程和和法规进进行合理理而有效效的投资资。基金金的所有有权文件件的物理理保管由由受托人人指定的的第三人人执行,而而该人也也成为基基金财产产的注册册持有人人。托管管人有权权监督基基金管理理公司的的工作,并并可以选选择和更更换基金金管理公公司(张之骧骧,严恒恒元 119977)。3.日日本。日日本的投投资信托托相当于于美国的的共同基基金,但但其法律律基础是是信托法法。监管管法律主主要是证证券投资资信托法法(119988年进行行了修改改)。该法法规定了了投资信信托管理理公司的的审批、经经
17、营程序序和条件件、受益益人的权权利、投投资管理理公司与与受托人人信托合合约的条条款及自自律性机机构投资资信托协协会的成成立内容容。一家家公司要要从事投投资信托托管理公公司必须须先要从从大藏省省取得许许可证。基基金经理理对基金金资产负负有诚信信责任,主主要的责责任有执执行信托托合同、与与受托人人缔结信信托契约约、签发发经受托托人证实实的受益益凭证、向向受托人人发出投投资指令令。受托托人应是是从事信信托业的的银行或或信托公公司,同同时要有有相应的的许可证证(Ween YYeu Wanng, 19994)。新新的证证券投资资信托与与投资公公司法将将投资信信托公司司的许可可证制改改为认可可制,同同时扩
18、大大了投资资范围(张宏宝宝,20000) 。在契约约型基金金中,几几乎都强强化了基基金托管管人的监监督功能能,也强强化了公公共监管管机构的的功能。在在这三种种模式中中,德国国基金的的治理结结构对投投资者的的保护更更为有利利。因为为它强化化了基金金托管人人的监督督功能,同同时其监监管机构构BAKKredd有较大大的权力力,甚至至还可以以免去不不合适的的基金经经理。当当然,在在英国还还有检查查官制度度,检查查官负责责处理有有关基金金持有人人与基金金之间的的纠纷。公司型型基金的的治理结结构一、以以独立董董事为核核心、以以控制基基金关联联交易为为重点的的美国模模式美国是是基金业业最为发发达的国国家,其
19、其成功的的原因在在于对以以保护投投资者利利益为目目标的基基金治理理的重视视。美国国的基金金主要实实行的是是公司制制,可以以说美国国的共同同基金是是公司型型基金的的代表。1.法法律法规规。对投投资基金金的管理理除了有有证券券法之之外,还还有19400年的投投资公司司法和和投资资顾问法法。这这些法律律确定了了美国的的基金制制度,也也奠定了了美国基基金治理理结构的的基石,即即以独立立董事制制度为中中心,以以防止内内部人关关联交易易作为重重点,并并强化外外部审计计师的作作用。这这两部法法律及其其确立的的制度是是美国经经历了330年代代基金业业的萧条条,对基基金治理理结构的的重要性性有了深深刻认识识后出
20、台台的。2.董董事会与与外部董董事的作作用。根根据19940年年的投投资公司司法,基基金是公公司制组组织,基基金持有有人是股股东,并并有董事事会,基基金持有有人选择择董事会会。但基基金通常常没有自自己的雇雇员,其其运作是是通过由由基金聘聘请的其其它公司司或企业业来进行行。基金金管理公公司来负负责投资资组合,销销售商来来负责销销售(也可能能通过经经纪人)。基金金转让代代理商负负责基金金份额的的买卖,基基金保管管人持有有基金资资产。从从理论上上来说,每每一只基基金都是是一个公公司,都都有自己己的董事事会。为为了节约约成本,一一般是相相同性质质的基金金或一个个基金家家族共有有一个董董事会。董董事会中
21、中有两种种董事:一是利利益相关关董事(称之为为内部董董事),通常常是基金金管理公公司的雇雇员;一一是独立立董事,即即与基金金管理公公司或主主承销商商没有明明显的利利益关联联。19440年的的投资资公司法法规定定,公司司董事成成员至少少有400%是外外部董事事,但在在实际运运行中外外部董事事超过了了半数。以以法律形形式规定定外部董董事制度度,其目目的是显显而易见见的,就就是为了了控制基基金的关关联交易易。最近近,SEEC通过过了新的的修正案案,强化化了独立立董事的的作用,要要求董事事会中独独立董事事至少占占多数。董董事会的的职责主主要有:批准投投资顾问问协议,选选举独立立会计,确确定评估估资产的
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