北交所策略专题报告:科创板做市开闸后详解北交所的“混合交易”-20221121-开源证券-22正式版.doc
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1、北交北交所策略专题报告所研究北交所策略专题报告开源证券证券研究报告2022 年 11 月 21 日北交所研究团队相关研究报告北交所降低费率,有利降低交易成本激活长尾客户北交所策略事件点评报告-2022.11.18国内农药行业龙头,把握海外订单内流机遇 北交所首次覆盖报告-2022.11.18欧普泰:创新光伏检测模式“小巨人”,2021 年视觉缺陷检测业务初放量北交所新股申购报告-2022.11.15科创板做市开闸后,详解北交所的“混合交易”北交所策略专题报告诸海滨(分析师)zhuhaibin证书编号:S0790522080007l 混合交易是国际主流交易制度,能在竞价制度和做市商制度中互相取长
2、补短借鉴国内外各种证券与市场经验来看,做市商在混合交易中承担提供流动性(流动性深度、广度等多维度评价)、平衡买卖价格、改善定价效率、甚至可能有提高估值的作用。当前北交所交易面临流动性分化、交易时段不均匀等问题。从流动性、交易成本、透明度和价格稳定性四个方面对做市商制度和竞价制度进行比较,两者各有优劣,而混合交易制度能够有效的扬长避短。在国外主流市场中,无论其最初采用哪种交易制度,后期都会演变为做市商制度和竞价交易制相结合的混合交易制度。混合交易制度本质上是升级的竞价交易制度,因此具有市场透明度高的特点,且做市商和竞价的并轨避免了竞价交易制度流动性不足,大宗交易处理效率不高的劣势。l 科创板已从
3、竞价引入做市交易,北交所的混合交易也开始推进新三板作为中国证券市场注册制度“先行先试”的前哨,很早就引入了做市商制度,也有专门的做市商评价体系。全国股转公司于 2019 年 4 月首次发布做市商季度评价结果鼓励引导做市商。在北交所开市一周年后,在当前竞价交易基础上2022 年 11 月 18 日北交所开始做市交易征求意见。回看 10 月 31 日,科创板正式在竞价制度中引入做市商制度。对比来看,北交所的混合交易规则和科创板基本一致。从短期看会增加做市公司的流动性和定价准确性。从长期来看,做市制度会改变现有券商业务链,可以激活多链条协同打造核心竞争能力。l 混合交易制度配合改革“组合拳”,针对性
4、解决北交所交易短板和定价从月度来看,北交所成交额 Top5 的公司占据整体的成交额比例为 49.83%。从新股成交量分时段来看,每天上午开盘的前半小时交易最为活跃,成交量约占到全天成交量的 30%。极端案例来看,存在某一天或某几天在很长一段时间内无交易的情况。引入做市商进行混合交易或可改善问题。单一政策给市场带来的边际改善终究有限,近期北交所各项政策北证 50 指数、降低交易经手费、融资融券等齐发力,有助于改变市场生态。随着丰富投资者结构出台、再配合合理的定价以及混合交易制度落地,市场正在逐渐走向良性生态。从 2022 年来北交所公司交易以后的表现可以看出,公司发行价逐渐更为理性,破发率有所下
5、降,投资者赚钱效应也较明显。l 风险提示:政策效果不达预期、流动性风险、公司规模较小风险。请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1 / 22北交所策略专题报告目录1、 事件:北交所推进做市业务,开始征集业务细则意见42、 混合交易是国际市场主流交易制度72.1、 混合交易模式是竞价制度和做市商制度的混合72.2、 混合交易制度本质上是竞价制度的升级82.3、 国际市场均实行混合交易机制102.4、 做市商参与提供流动性有助于提高市场深度、改善价格、缩小买卖价差、提高价格效率以及提升估值113、 新三板做市制度是基础制度,券商布局已经较为成型123.1、 新三板主办券商开始发力全产业链协同布局,
6、未来或比拼综合实力123.2、 做市商评价体系促进市场认可度提升144、 混合交易制度平衡买卖力量、稳定价格,解决流动性分化154.1、 科创板已引入做市商制度,增加市场流动性、提高定价效率154.2、 当前北交所面临流动性分化、交易时段不均匀等问题174.2.1、 混合交易制度或可针对性解决流动性分化的问题174.2.2、 混合交易制度或可解决交易时段不均匀的问题185、 借鉴其他交易品种,混合交易提高流动性和价格发现195.1、 国内股指期货:引入混合交易或有助于提高流动性和价格发现作用195.2、 混合交易有助于价格发现,但流动性分化依旧存在206、 混合交易制度配合政策组合拳,完善健康
7、构建市场生态207、 风险提示20图表目录图 1: 竞价交易 VS 做市商制度各有优缺点8图 2: 序号 5 的买方投资者申报的限价订单可以和左图的做市商 A、B、C 的价格进行成交8图 3: NASDAQ 交易制度演变的三个阶段10图 4: JASDAQ 交易制度演变经历了三个阶段11图 5: 做市商的义务更具约束力时,流动性更易改善11图 6: 新三板主办券商执业质量评价办法核心曾发生过两次变化12图 7: 10 月 31 日,科创板做市商制度“开闸”当日平均换手率增加 1.48(%)16图 8: 北交所 top5 月度成交额占比除 9 月外保持上升17图 9: 北交所公司月度成交额占比分
8、化逐渐明显18图 10: 上午比下午的交易更为活跃19图 11: 刚开盘的半小时交易最为活跃19图 12: 论文中不同交易机制对估值期货合约买卖价差影响的描述性统计20表 1: 北交所与科创板混合交易的交易细则总体一致,因为北交所特点存在一点微调4表 2: 做市商制、竞价制和混合交易制度比较的优劣性9表 3: 各国主要交易所基本以做市商制和竞价制相结合的混合交易制度为主10表 4: 2022 前三季度开源证券、申万宏源、安信证券和中泰证券持续排名靠前12表 5: 2022 前三季度北交所业务申万宏源、中信建投持续排名持续靠前13表 6: 2022 前三季度全国股转系统业务开源、申万宏源、安信和
9、中泰持续排名靠前13表 7: 2022 前三季度东方财富、申万宏源、华泰、安信、国泰君安、中信持续靠前13表 8: 2021Q3-2022Q3 做市商季度评价结果14请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明2 / 22北交所策略专题报告表 9: 首批科创板 14 家做市商、涉及 42 个证券15表 10: 科创板做市监督管理做市商和股票,促进做市商机制充分发挥市场功能16表 11: AIM 的不同交易系统和交易制度及新三板交易制度对标18请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明3 / 22oPtOmRtNuMrMxOnMtPqOuN9PbPbRnPqQtRnPfQpOqRfQoMsQaQoPmQN
10、ZpNsQNZtRsN北交所策略专题报告1、 事件:北交所推进做市业务,开始征集业务细则意见2022 年 11 月 18 日,为进一步推进市场改革创新,完善市场交易制度,增强市场活力韧性,北京证券交易所起草了北京证券交易所股票做市交易业务细则和北京证券交易所股票做市交易业务指引,向市场公开征求意见,截至 2022 年 12 月 3 日。继上交所的科创板 10 月 31 日正式启动做市商制度后,北交所的混合交易制度也正在快速推进中。我们对比了北交所和科创板交易细则,发现总体框架和规则基本相同,申请条件与材料类似、申请取消做市交易权限流程基本相同、做市商库存股来源相同且上限均为 5%、监督管理规定
11、也相似。需要注意的是北交所做市商报价义务上最小价差比科创板有所调降,不过这也是更加符合北交所目前流动性自身特点,做了一点修改。表1:北交所与科创板混合交易的交易细则总体一致,因为北交所特点存在一点微调对比项目科创板北交所对比证券公司提交的备案材料齐备且符合要求的,会员提交的做市交易权限开通材料齐备且符合要求本所在 10 个交易日内予以备案,并通知申请的,本所自受理之日起 5 个交易日内通知申请人签申人。证券公司提交的备案材料不齐备或不符合订做市协议,明确开展做市交易业务的相关权利和 北交所做市商请要求的,本所不予备案,并在 10 个交易日内备案条件义务。做市协议签订后,本所为申请人开通做市交
12、备案申请审批机告知申请人。首次申请为科创板股票提供做市易权限,并向市场公告。做市交易权限开通材料不过程更迅速制服务的,做市商应当在收到本所通知之日起 5齐备或不符合要求的,本所不予办理,并在 5 个交个交易日内,与本所签订做市协议,明确开展易日内告知申请人。做市交易业务的相关权利和义务。第十三条 做市商有下列情形之一的,本所可以终止其全部科创板股票做市交易业务,并向做市场公告:市(一)不再具备上市证券做市交易业务资格; 做市商有下列情形之一的,本所可以取消其做市交科创板做市商服(二)做市商年度综合评价结果为 D;易权限,并向市场公告:年度综合评价务(三)做市商年度综合评价结果为 C 且排名处
13、(一)不再具备上市证券做市交易业务资格;终止做市于末位 10%;(二)出现严重违法违规行为;机制对做市商的交易业务(四)出现严重违法违规行为;(三)本所规定或者做市协议约定的其他情形。的终止退出机申制审核更为严请(五)本所规定或者做市协议约定的其他情 做市商被取消本所做市交易权限的,1 年内不得重新苛与 退形。申请开通。终 出做市商被终止全部科创板股票做市交易业务止 机的,1 年以内不得重新申请对任一科创板股票制开展做市交易业务。做市商拟主动退出为特定股票做市的,应当至少提科创板对做市商主动终止特申请终止前 2 个交易日通知本所,并于收到本所确认通知当做市商申请终止特定科创板股票做市交易业定股
14、票做市业特定股票日在规定信息披露平台公告,自公告的次一交易日务的,1 年以内不得重新申请对同一科创板股务的规定更为做市交易起可以退出为相关股票做市。做市商主动申请退出票开展做市交易业务。严苛,终止后重业务为特定股票做市的,退出后 6 个月内不得重新申请新申请的时间为同一只股票做市。更长终止特定 做市商有下列情形之一的,本所可以终止其特科创板具有针股票做市 定科创板股票做市交易业务,并向市场公告:对特定股票的请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明4 / 22北交所策略专题报告对比项目科创板北交所对比交易业务 (一)对该只科创板股票提供的做市服务连续终止做市业务2 个月的做市评价为 D;规定,北交
15、所暂(二)本所规定或者做市协议约定的其他情无相关细则形。做市商被终止特定科创板股票做市交易业务的,1 年以内不得重新申请对同一科创板股票开展做市交易业务。上交所每年 6 月初和 12 月初对科创板股票流动性、波动性综合考量后进行预先分类,并向相关主体公布。依据过去半年(分别为上年度12 月 1 日至本年度 5 月 31 日,及本年度 6 月科创板拥有股1 日至本年度 11 月 30 日)的市场表现,包括票分类机制,对股票分类日均换手率、日均成交额和日内波动性等指报价义务的划标,将科创板股票预先分成“高”、“中”、“低”分更为细致三类。在进行做市商评价时,按“高”、“中”、“低”三个类别划分三个
16、评价标准,分类越高的类别评价标准越严格,分类越低的类别评价标准越宽松。最多申报数量:做市商买卖双向各自累计申报数量“高”类别股票:最大买卖差价 1.5%,最小报应当不低于 1000 股。北交所对申报最大买卖差价:连续竞价时段,做市商在符合最低价金额 10 万元,连续竞价参与率 60%,开盘数量采取股数申报数量的报价上的买卖价差应不超过 2%或两个集合竞价参与率 80%,收盘集合竞价参与率指标,科创板采最小价格变动单位(孰高为准)。集合竞价时段,做80%取金额指标。科做市商在符合最低申报数量的报价上的买卖价差应不报创板报价业务市超过 3%或两个最小价格变动单位(孰高为准)。价“中”类别股票:最大
17、买卖差价 2%,最小报按股票分类细商竞价参与率:做市商参与开盘集合竞价,应当于 9:20指价金额 10 万元,连续竞价参与率 60%,开盘分为三种类,总义报价义务集合竞价参与率 80%,收盘集合竞价参与率前发布有效报价。开盘集合竞价时段做市商的有效务标报价参与天数应当不少于该只股票当月可交易天数体来看,北交所80%开盘集合竞价的 50%。做市商参与收盘集合竞价,应当于 14:58与收盘集合竞前发布有效报价。收盘集合竞价时段做市商的有效“低”类别股票:最大买卖差价 3%,最小报价参与率指标报价参与天数应当不少于该只股票当月可交易天数价金额 10 万元,连续竞价参与率 60%,开盘更为宽松,连续的
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