上证180和深成指的指数效应的研究.doc
《上证180和深成指的指数效应的研究.doc》由会员分享,可在线阅读,更多相关《上证180和深成指的指数效应的研究.doc(7页珍藏版)》请在得力文库 - 分享文档赚钱的网站上搜索。
1、上证上证 180 和深成指的指数效应研究和深成指的指数效应研究宋逢明 王春燕 (清华大学经济管理学院,北京 100084) 摘要:本文实证检验了上证 180 和深成指的指数调整效应。发现上证 180 指数效应逐步凸 现,且其价格效应和成交量效应并没有一致性。深成指作为我国历史最长的成份股指数, 受到的关注更加广泛,其指数效应也更加明显,但在指数调整后的一段时间后,价格发生 了反转,说明指数效应的影响是短期的,并不持续。关键词:成份股指数;180 指数;指数效应作者简介:宋逢明,清华大学经济管理学院教授、博士生导师,研究方向:金融工程。王 春燕,女,清华大学经济管理学院金融学硕士生。中图分类号:
2、F830.9 文献标识码:A由于指数成份股的定期或不定期的调整,或者由于上市公司收购、合并等事件,使得 指数股票进行某些调整和更换,这种指数成份股的调整行为引起股票市场上的波动称为指 数效应。作为我国证券市场上投资业绩评价及金融衍生品创新的基准指数,上证 180 指数于 2002 年 7 月 1 日正式发布。而早在 1995 年 1 月,深圳证券交易所就推出包含 40 只成份股 的深圳成份股指数。上交所和深交所又分别推出了上证 50 指数和深证 100 指数。随后,国 内第一只指数基金华安上证 180 指数增强性证券投资基金面市,2003 年 9 月,又一只 紧密跟踪深证 100 走势的基金深
3、融通 100 指数基金也上市发行。目前市场上共有 7 只 指数基金产品,都是开放式基金,截至 2004 年 3 季度,总计规模达到 158.36 亿份。由于我国市场没有广受认可的统一股票指数,因此指数基金并不像美国那样集中于 S&P500。但随着指数基金的发展日趋壮大,随着机构投资者的不断发展和成熟,研究历史 最长的上证 180 和深成指的指数效应,对于分析市场参与者的投资行为、对比投资者对成 份股指数的认可程度都有很大的借鉴意义。文献综述和假说文献综述和假说在美国,指数效应得到了广泛的研究,主要集中在对 S&P500 的研究:Shleifer(1986)最 早对指数进行实证研究,发现在 19
4、76 年到 1983 年间,对每次调整新加入 S&P500 指数的股 票,从公告日(the Announcement Date,AD)至指数调整日(the Effective Change Date,CD)之间,这些股票股价的平均异常涨幅达到2.79%。Beneish 和 Whaley(1996)研 究了 1986 年至 1996 年标准普尔(S&P500)的成份股,发现从调整公布日开始,股价波动 异常上升,但当股票加入指数后,股价反应发生了反转,相对调整日有一定幅度的下降。 Beneish 和 Whaley(1997)研究了 S&P500 指数调整方式改变所产生的特殊的指数效应,当 S&P5
5、00 的调整方式由原来的在宣布日第二天生效改为一周左右时间生效后,认为宣布这一 事件作为最先的信号使得市场的投机者会抢在以 S&P500 指数为基准(Benchmark)的指数 基金前面购买这些股票,随后在股票几个上涨之后抛售盈利,市场在此期间的投机性增加。此外也有一些学者研究其他国家的指数效应。我国也有一些学者开始研究成份股指数的指 数效应。刘斌才(2004)研究了上证 180 第一次调整调出股票的指数效应,发现在调整日 的异常收益率为-1.23%,且调整日后的累计异常收益率逐渐减少;裘孝锋和徐剑刚 (2004)研究了深成指早期调整的指数效应,发现调入股票在调整日有 1.30%的显著大于 0
6、 的异常收益率,并伴随较大的异常成交量。实证研究均表明各国指数市场存在指数效应,但是对于指数效应的理论解释却没有 达成一致。目前,根据考虑问题的视角不同,发展为价格压力假说(The Price Pressure Hypothesis)、不完美替代假说(The Imperfect Substitute Hypothesis)、流动性假说 (The Liquidity Hypothesis)等理论。关于指数效应的解释,最早发展起来的是价格压力假说。该假说认为,如果对某只 股票需求的增加来自于指数基金,那么指数基金不得不支付较高的价格;当某只股票被调 整出指数后,则由于指数基金对该股票供给的增加而导
7、致较低的价格,Shleifer(1986)研 究了股票市场供求关系曲线的形状,对这一假说进行了阐述;Merton(1987)的不完美替 代假说认为,由于在指数发生调整时指数基金也将对投资组合进行调整,当他们购入被调 整加入指数的股票后往往采取锁仓的操作策略,因此这将减少市场上可交易的股票数量, 其出清价格将会上涨;Amihud 和 Mendelson(1986)提出的流动性假说认为,股票加入指数 后,获得投资者更多的关注,公司的信息会增加,获得信息的成本将降低,从而降低买卖 价差,而资产收益率是随价差增加的凹函数。这样一来,调入指数的股票的价差如果得到 永久性的降低,其价格必然会得到永久性的增
8、加。数据和研究方法数据和研究方法上证成份指数(简称上证 180 指数)是上海证券交易所对原上证 30 指数进行了调整并 更名而成的,其样本股是在所有 A 股股票中抽取最具市场代表性的 180 种样本股票,自 2002 年 7 月 1 日起正式发布。上证 180 样本股选择的标准是行业内有代表性、有足够的规 模、有较好的流动性。根据上证所指数编制规则,上证 180 指数样本股每半年调整一次, 调整比例在 10左右,调整名单在指数样本实际更换前 1-2 周宣布。1995 年 1 月 23 日,深圳证券交易所正式运行深圳成份股指数(简称深成指) ,深成指 是从深市所有股票中抽取具有市场代表性的 40
9、 家上市公司股票作为成份股,以流通股为权 数计算而得的股价指数。深成指采用不定期的方式进行调整,深交所在周六公告要调整的 样本股票名单,下周一正式进行实施,在公告日 AD 和调整日 CD 之间没有交易日(注: 自 2003 年 9 月起,深成指也采用提前 1-2 周公布调整名单的方法) 。 本文选用的数据来自中国金融研究中心的数据库、湘财圆网分析软件和大智慧分析软 件。以 1995-2004 年 8 月间上证 180 指数和深成指的调进调出股票为研究对象,在此期间 上证 180 指数调整了 4 次,调进了 72 只股票,调出 72 只股票。深成指调整了 10 次,调进 了 63 只股票,调出了
10、 63 只股票。 本文利用事件窗研究方法检验指数调整的价格效应和成交量效应。为了正确计算事件 窗期间的正常报酬。在计算样本股收益率时,我们选取距离调整日有 80 个交易日以上的样 本,调整日或者调整日没有交易数据的股票没有纳入样本,在事件窗期间内退市的股票没 有纳入样本。在本文所研究的期间内,没有发生由并购、分立等事件引起的指数成份股调 整事件,全部系证券交易所的定期成份股调整。成份股指数调整宣告日(Announcement Day,AD)是指在公开媒体上公布调整具体信息的日期,指数成份股调整调整日 (Effective Change Day,CD)是指该信息所披露的调整日期。上证 180 事
11、件窗口为宣告日前 15 日(AD-15)至调整日后 15 日(CD+15) ,深成指调整事件窗口为调整日前 15 日 (CD-15)至调整日后 15 日(CD+15) 。一、价格效应研究一、价格效应研究指数调整事件的价格效采用异常收益率和累计异常收益率来衡量。股票的异常收益率 等于该股实际收益减去其所谓的正常收益。本文采用 CAPM 模型,先对估计窗口的股票收 益率进行回归,然后再计算出事件窗口的预期日收益率。样本股的异常日收益率等于实际 日收益率和预期日收益率的差额。判断成份股指数的调整事件对股票的价格是否有显著影 响,就是检验调入调出股票的异常收益率是否显著不为 0,采用双边检验。所采用的
12、市场 收益率分别为上证综指和深证综指,事件窗期间发生配股和除息事件的,采用复权价格计 算收益率。 累计异常收益率是衡量指数价格效应的另一个重要指标,如果调入股票在调整日 (CD)有显著大于 0 的异常收益率,并在随后的交易日中保持,其累计异常收益率将保持 不变或逐渐增大,这表明指数调整事件给调入股票带来的影响能持续一段时间甚至永久; 如果累计异常收益率逐渐回归为 0,甚至为负,这说明调入股票在指数成份股调整后,发 生了价格反转,其影响并不持续。对于调出股票,累计异常收益率也能说明类似问题。二、成交量效应研究二、成交量效应研究指数样本股的调整不仅影响调入调出股票的价格,同样会反应在成交量上。我们
13、利用 平均成交量比率(MVR)这个指标来衡量: NiittVRNMVR11)1()1( /tmmttiit itVVVVVR在上式中,和分别是事件窗口样本股和综指在时间 t 交易量。是股票 i 的itVmtVitVR第 t 天成交量比率,反映了该股票的市场交易活跃的异常程度,如果没有异常交易,其期 望值应为 1。 实证结果与分析实证结果与分析一、价格效应一、价格效应平均异常日收益率平均异常日收益率 MAR根据前述的研究方法,表 1 列示了上证 180 成份指调整宣告日 AD 和调整执行日 CD,调入调出股票的平均异常收益率 MAR 及对应的 t 值。 对于所有的调入股票样本进行检验,其在宣告日
14、 AD 的平均异常收益率为-0.21%,系 负值,且并不显著异于 0,说明 180 成份指调整的宣布,市场对这一事件的反应并不大。 所有的调入股票在调整日的平均异常收益率为 0.03%,同样不显著;如果从历史角度分次 调整看来,第一次调整的宣告日,即 2002 年 12 月 18 日,是上证 180 发布半年来的第一次 调整,或许是受社会关注较多的缘故,调入股票在宣告日的平均异常日收益率为 0.34%, 在 10的显著性水平下显著大于 0,而在调整日反而没有显著异于 0 的异常收益率。第二 次调整和第三次调整的宣告日和调整日的异常收益率都没有显著异于 0 的,直至第四次调整,即 2004 年
- 配套讲稿:
如PPT文件的首页显示word图标,表示该PPT已包含配套word讲稿。双击word图标可打开word文档。
- 特殊限制:
部分文档作品中含有的国旗、国徽等图片,仅作为作品整体效果示例展示,禁止商用。设计者仅对作品中独创性部分享有著作权。
- 关 键 词:
- 上证 以及 深成指 指数 效应 研究 钻研
限制150内